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如今，最早成立的北京證券交易所其歷史照片已難尋覓，而代表皇權和北洋政府的城樓給人幾多遐想。 |
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近代天津的幾家證券交易所坐落何處？也許會在這條曾聞名遐邇的中國北方的金融重地——“東方華爾街”上。 | 提要：近代中國證券市場除了上海之外，其他城市先后也存在過證券交易所。其中北京甚至是近代中國最早成立證券交易所的城市。但是這些上海之外城市的證券交易所具有共同的兩個特點：一是存在時間都不長，最長的北京證券交易所維持了15年，其他城市多的一年，少的甚至未等到正式成立就煙消云散了。二是這些城市成立證券交易所的目的都是為了進行債券的投機，很少是為了產業證券的交易而成立。種種史實說明，這期間的中國證券市場仍然是一個幼稚和畸形的市場。
北京：雖為“馬首”卻隨北洋政府而興衰
1918年最早獲得北洋政府批準的北京證券交易所，它的誕生并非是因應近代中國產業發達的需要，而是適應北洋政府大量發行債券這一形勢的產物。當時的背景是，“北洋政府的財政是破落戶的財政”，它“除了仰海關總稅務司的鼻息，分潤一點關余和鹽余來維持開銷外”，“完全靠借債過日子”。據統計，“自1912年到1926年，北洋政府總共發行了27種內債，發行總額達876792228元”，“其中絕大多數是在1914年以后發行的”，特別是1918、1920、1921年三年發行最多。
北洋政府發行的國內公債一般由銀行承銷，但需要通過證券市場進行流通。北京證券交易所向北洋政府農商部申請開業的呈文，就清楚的證明了這一點。該呈文強調指出成立北京證券交易所的根本理由和原因，是北京“所有公債及一切有價證券之買賣漸見增多，但無統一機關為之評定，價值漲落毫無一定標準；且無穩固機關為之擔保，故買賣通常只可為現貨買賣，而不能為定期買賣，以是關于證券之流轉不無窒滯之處”�？梢�，解決證券特別是公債“流轉不無窒滯之處”的問題，是北京證券交易所成立的根本原因。也因此，“政府公債和國庫券發行最多、最濫的時期，便是北京證券交易所最繁榮、最興旺的時期”。
但是，為交易政府債券而成立的證券交易所，基礎并不牢固，還在上海證券交易所成為南京政府公債市場的同時，北京證券交易所就已經出現衰落并陷入了停頓。
如上所述，北京證券交易所成立時，北京是北洋政府的首都。北洋軍閥政府為彌補財政虧空，不惜以高利大借內外債，由此刺激了北京金融業的發展，各種金融機構紛紛成立，也使得北京證券交易所買賣興隆，公債投機盛行。1927年時，據觀察，“在場交易證券，全部均為公債，如‘九六’、‘七長’、‘整六’、‘整七’、‘五年’、‘十四年’等，唯因時局不靖，內債有動搖之勢，買賣稀少……”。但北京本身并不是一個工商業城市，沒有發達的產業基礎，因此北京金融業與交易所的發展更是與北洋政府的命運息息相關，這一點，對北京證券交易所的命運有重要影響。
1927年國民黨政府建都南京，雖然還未建立統一的政權，但北洋軍閥的失敗已經震撼了北京證券市場，“證券市場因時局影響，大為震動，各種債票無不低落，其中以九六公債跌落尤甚，持票人損失甚巨”。此后，北京證券交易所的境況一年不如一年，從1928年起，北京證券交易所一直不能盈利，也“無稅款繳解”，1933年上半年6個月，證券成交額僅1677萬元，還不到上海證券交易所一天的營業量，收入已不能維持營業，北京證券交易所陷入停頓狀態，終至抗戰爆發為止，也未能恢復。
滬外市場：力圖分取一杯羹
20世紀30年代南京、寧波、青島和漢口等國內城市也曾先后醞釀和成立過證券交易所。買賣南京政府發行的債券獲取利潤，同樣是這些交易所發起成立的重要理由和原因。1931年南京中國銀行經理許體萃、上海商業銀行總經理陳光甫、國貨銀行總經理宋子良等南京各大銀行頭面人物36人曾發起成立《南京證券交易所股份有限公司》，在其向南京政府實業部上達請求批準的呈文中，就代表性的反映了這一點。呈文中首先強調債券買賣的重要性：“竊查有價證券之買賣，上關國家債券之流通，下系金融盈虛之調劑，故在泰東西通都大邑，無不有證券交易所之設立。而國都所在地之商埠如倫敦、巴黎、東京，其證券交易所規模之宏大，業務之開張，尤為環球經濟界所重視。蓋為一國財政經濟脈絡之所系者，實重且巨也”。呈文進而陳請在南京設立交易所的必要：“自我國民政府定都以后，人口日益增多，商業日益發達，近來南北各大銀行更紛往設立機關。蓋因環境之需要，進而為金融之重鎮，已成自然之趨勢。而獨于證券之供求，任酌濟盈虛之機關如交易所者，尚付闕如。凡證券之出入，仍須輾轉買賣于上海，不惟感有形之阻滯，抑且受無形之損失……”。
這份呈文強調指出設立證券交易所的重要性，特別是其強調指出沒有設立南京證券交易所對債券發行流通造成“損失又何如”這一點來看，可以認為這些證券交易所設立的初衷，是受利潤豐厚的上海證券交易所的影響，力圖分取一杯羹，改變“凡證券之出入，仍須輾轉買賣于上�！钡臓顩r。但是，由于這些城市的工商業基礎都不如上海發達，金融基礎設施條件也遠不如上海，再加上三十年代國際國內經濟形勢變化很大，國內幼稚的證券市場難以抵抗外來的沖擊，因此，這些證券交易所有的胎死腹中，有的雖然成立，生存時間都很短，成為曇花一現的事物。
漢口：營業才七月虧損超八萬
在臺灣中央研究院近代史研究所的檔案館中，比較完整地保存有二十世紀三十年代漢口證券交易所成立，以及各月交易情況和最后虧損停業的檔案資料，根據漢口證券交易所的檔案，可以典型的反映出這期間一些證券交易所的狀況。
這里就以漢口證券交易所的檔案資料為例，對這些曇花一現的地方證券交易所的情況進行一下介紹。
1935年初，漢口證券業公會籌備改組成立證券交易所，于“二月十一日開本所創立會，當場選出理事、監察人”，理事長為唐星三，常務理事為沈誦之、楊季謙，并得到湖北省政府和實業部的批準。漢口證券交易所“額定資本三十萬元”，并于四月八日“正式開幕實行營業”。漢口證券交易所開拍現貨和期貨。由于漢口證券交易所按照當時南京政府實業部的要求，將交易營業狀況逐月上報實業部，使得我們現在可以根據這些逐月上報的檔案資料，對其成立后的營業交易情況有所了解。
1935年4月漢口證券交易所開市之初，因為“各省債票漢地向較活動且利息亦較厚”的緣故，“鄂湘豫各省債票成交總數量較中央債券為多”。但此后情況逐漸發生改變，“中央債券逐漸做開，交易日增，每日成交數反超過各省債票總數量甚巨”。4月“自8日下午開市至三十日止，總計營業十九天，現貨成交共一百零三萬六千元，期貨共八百七十三萬元，共收經手費伍千一百三十六元六角六分”。5月份，“市場營業現貨進出無多，僅既濟水電公司股票暨平漢支付券略有交易。至期貨交易，中央債券成交一千四百余萬元，鄂湘豫各省公債一百余萬元，兩共票面一千五百九十八萬元，較上月約增一倍”。“該月共計營業二十五天”，“共收入六千四百四十二元三角九分”。但是，這種向好的趨勢僅僅只維持了4、5兩月，到此也就結束了�！傲孪卵疂h市發生金融風潮，影響所及，營業遂逐步衰落”，此后直到十一月份停業為止。
也就是說，漢口證券交易所從四月開始到十月止不到六個月的時間，營業衰落的速度極為迅速。從五月份的約一千六百余萬元迅速減少到十月份的一萬元，10月份的經手費收入只有區區的一元二角六分。到十月份時，“雖每日三盤照常拍板，而市場實未見一經紀人蒞臨……以故營業完全停頓，實非始料所及”�？梢哉f，下降的速度和營業的蕭條狀況都達到令人難以相信的程度。因此，漢口證券交易所不得不在11月3日招集臨時股東大會討論辦法，結果參加的80人中，有超過到會人數2/3以上的68人投票要求解散，而希望繼續營業的竟無一人。也就是說，在漢口證券交易所有營業記錄的這7個月中，最后落到以“純損八萬二千八百四十一元三角四分”的結局而不得不解散停業。
短命之因：地利、資金流、抗風險等不敵上海
漢口證券交易所的狀況是如此，其它城市設立的證券交易所情況也大體相同。如1932年設立于寧波的四明證券交易所，1933年成交額僅為0.48億元，1934年有所增加，但也僅為1.7億元。重慶證券交易所于1932年秋天成立，雖有幾家如民生公司、自來水公司等的股票，“但多有行無市”，證券交易的主要對象，同樣是“集中在政府債券”，但卻是“賣的人多，買的人少”。之后由于“變成了申匯投機的場所”，“受到社會各界譴責”，不得不“于1935年1月被迫停業”。此后為發行第二期四川善后公債，1935年秋重慶證券交易所復業，并取得南京政府財政部的營業執照，但“仍然是觀望者多，買賣者少”，當交易所“再次開拍申匯之后”，甚至連債券買賣也“無人問津”了。
北方的經濟中心城市天津在1921年2月經北洋政府農商部批準立案，成立了天津證券花紗糧食皮毛交易所股份有限公司。“該所營業項目，名義上雖包括證券、花紗、雜糧、皮毛四種，實際拍板成交的以證券為主，儼然為一變相的金融市場”。1922年3月該所受上�！靶沤伙L潮”影響，暫停營業，遷延到5月后關門停業。此后到抗戰時期天津淪陷的1943年末1944年初，日本占領軍指令在天津成立“華北有價證券交易所”，是天津第二次正式成立證券交易所，但正式開業是在1945年8月，開業不久即被南京國民政府冀魯察熱區財政金融特派員接受，并最終于1946年4月停業。
也就是說，近代中國的證券市場除上海外，存在的時間都很短。這些城市的證券交易所之所以與上海證券交易所的狀況形成顯著差別，一是這些城市本身工商業并不發達，南京國民政府發行的債券，主要由集中在上海的銀行及金融機構發行承購，上海證券交易所得地利之便，有地方市場難以企及的多種優勢。二是三十年代出現的經濟危機導致大量資金流入沿海大城市特別是上海，在某種程度上促進了上海的證券投機，而地方城市卻沒有這種便利條件。三是1935年的金融危機對地方的打擊遠遠超過對上海的打擊，漢口證券交易所迅速衰落的狀況就是最好的一個證明。但這種種史實同時說明，這期間的中國證券市場從總體看，仍然是一個幼稚和畸形的市場。
(作者為上海復旦大學歷史系教授) |