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全球當(dāng)前正處于債務(wù)危機(jī)引發(fā)的財(cái)政緊縮周期中。而放開眼光看，目前的債務(wù)危機(jī)正處于次貸危機(jī)以來的第四階段，商品期貨和股市走勢(shì)清晰標(biāo)注了與這四個(gè)階段相對(duì)應(yīng)的不同政策時(shí)期：通脹階段、去杠桿化階段、量化寬松貨幣政策階段及當(dāng)前的債務(wù)危機(jī)緊縮階段。四個(gè)階段環(huán)環(huán)相扣，解決上一個(gè)問題又引發(fā)下一個(gè)問題。
第一階段：通脹階段（2007年9月至2008年7月）。美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)7次降息救市，美元貶值使全球陷入通脹恐慌，引發(fā)商品期貨暴漲和股市暴跌的特殊背離走勢(shì)；第二階段：去杠桿化階段（2008年7月至2009年3月）。金融機(jī)構(gòu)倒閉、流動(dòng)性蒸發(fā)，全球股市和商品市場(chǎng)劇烈顛簸，第三階段：量化寬松貨幣政策階段（2009年3月至2010年3月）。美國(guó)推出1.15萬億美元的債權(quán)購(gòu)買計(jì)劃，注入流動(dòng)性解凍信貸市場(chǎng)，全球紛紛效仿，經(jīng)濟(jì)開始緩慢復(fù)蘇，股市和商品市場(chǎng)持續(xù)反彈；自今年4月進(jìn)入第四階段：債務(wù)危機(jī)引發(fā)的緊縮階段，經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃+量化寬松貨幣政策催生出銀行信貸擴(kuò)張，歐洲一些國(guó)家債務(wù)地雷引爆，隨之紛紛緊縮財(cái)政以避免政府破產(chǎn)，全球股市和商品市場(chǎng)再度暴跌。
所以，全球債務(wù)危機(jī)并非偶發(fā)事件，而是去年初全球量化寬松貨幣政策的副產(chǎn)品，而針對(duì)債務(wù)危機(jī)的財(cái)政緊縮也是階段性措施。由于債務(wù)危機(jī)的揭露剛好在量化寬松貨幣政策推出一年后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇剛剛開始，這種特殊時(shí)間產(chǎn)生的出于對(duì)量化寬松貨幣政策最終導(dǎo)致通脹的憂慮和恐慌，不可避免地夸大債務(wù)危機(jī)的影響，放大了債務(wù)危機(jī)。
誠(chéng)然，任何一次凱恩斯主義的經(jīng)濟(jì)刺激后，都會(huì)轉(zhuǎn)向弗里德曼的控制貨幣總量以避免通脹。然而不管是參照GDP還是失業(yè)率，均表明全球經(jīng)濟(jì)尚未復(fù)蘇。當(dāng)前各國(guó)的財(cái)政緊縮，著眼的是債務(wù)危機(jī)本身和量化寬松貨幣政策引發(fā)的通脹憂慮，而未考慮經(jīng)濟(jì)尚未全面復(fù)蘇的現(xiàn)實(shí)。以美國(guó)為例，今年6月零售額為3602億，距2007年11月3800億尚有差距，6月新屋銷售僅50萬套，不足2007年同期120萬套的一半。此時(shí)采取緊縮，有點(diǎn)類似于當(dāng)初用去杠桿化解決通脹，只不過由當(dāng)初對(duì)金融機(jī)構(gòu)的緊縮，變成現(xiàn)在對(duì)政府的緊縮。
全球性財(cái)政緊縮嚴(yán)重阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的現(xiàn)實(shí)，也使緊縮還是繼續(xù)寬松的議題成了6月底的20國(guó)集團(tuán)峰會(huì)的激辯焦點(diǎn)。而多種跡象表明，目前全球面臨的三大壓力，使繼續(xù)寬松貨幣政策成為唯一出路。
首先，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇壓力。次貸危機(jī)后，歐元區(qū)消費(fèi)支出連續(xù)4個(gè)季度大幅增長(zhǎng)，是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主要?jiǎng)恿χ唬鴼W債的非資本性支出其本質(zhì)是發(fā)債刺激消費(fèi)，不難理解為是“變相消費(fèi)信貸”，而歐元區(qū)7500億歐元債務(wù)危機(jī)救助計(jì)劃所附帶的財(cái)政緊縮，加上如英國(guó)、德國(guó)主動(dòng)大幅削減未來5年的財(cái)政開支，將使歐洲長(zhǎng)期存在的通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)并無法回到危機(jī)前的水平；與此同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇同樣受阻，美國(guó)商品零售市場(chǎng)、住房市場(chǎng)、就業(yè)形勢(shì)在5、6月份連續(xù)兩個(gè)月下降，而二季度美國(guó)各大企業(yè)營(yíng)收下降，也反映了經(jīng)濟(jì)的收縮。
其次，高失業(yè)率壓力。今年4月，美國(guó)和歐元區(qū)失業(yè)率達(dá)到了10%，處于次貸危機(jī)以來的最高位，5月剛有好轉(zhuǎn)降到9．6％，而西班牙和希臘聲勢(shì)浩大的大罷工，就拉響了財(cái)政緊縮將剝奪就業(yè)機(jī)會(huì)的警報(bào)；而中國(guó)清理地方債和抑制房?jī)r(jià)，已經(jīng)使不少項(xiàng)目面臨著“斷糧”，由于中國(guó)正處于城市化進(jìn)程中，每年新進(jìn)城市人口和大學(xué)畢業(yè)生就業(yè)問題，使中國(guó)無法承受GDP增速之低，而中國(guó)年年保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，其實(shí)就是保就業(yè)、保社會(huì)穩(wěn)定。
第三，巨額利息的償債壓力。不管是歐債、美國(guó)國(guó)債、還是中國(guó)地方債，全球都處于高負(fù)債水平，如果不將利率維持在低位，將很難負(fù)擔(dān)債務(wù)高額的利息支出。只有大量印發(fā)貨幣、使利率維持在低位，通過全球貨幣貶值使債務(wù)貶值，才是解決全球債務(wù)危機(jī)的最好出路。因而債務(wù)危機(jī)的暴發(fā)，非但不是緊縮政策的開始，而更應(yīng)該是量化寬松貨幣政策的延續(xù)。
綜合上述三點(diǎn)，甚至不排斥還有引入新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的可能。鑒于目前全球股市暴跌、經(jīng)濟(jì)下滑、失業(yè)率攀升、通縮風(fēng)險(xiǎn)加劇的局面，筆者以為，新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃在推出時(shí)間上，應(yīng)該不會(huì)太遠(yuǎn)。
人們也非常關(guān)心中國(guó)第二輪刺激計(jì)劃何時(shí)出手。中國(guó)在高速城市化的進(jìn)程中，每年有大量新增就業(yè)需求，GDP增速過低是無法承受的，中國(guó)城市化進(jìn)程才剛進(jìn)行到一半，這為未來經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃提供了廣闊空間。筆者以為，7月10日推出新疆6800億投資已經(jīng)釋放了刺激經(jīng)濟(jì)的信號(hào)。就滬深股市而言，從2008年11月4萬億刺激計(jì)劃推出時(shí)市場(chǎng)見底的經(jīng)驗(yàn)看，這次新疆投資計(jì)劃似乎也可以理解為釋放了本輪股市見底的信號(hào)。
（作者系匯鑫期貨宏觀經(jīng)濟(jì)和策略研究員） |