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近期香港人最關注的話題莫過于建議成立人民幣境外營運中心，而為了促進這一中心的成立，香港特區政府正在大力促進中央政府在香港發行人民幣債券，因為中央在香港發的債越多，流動性越強，對于香港的金融機構就越有利——財富管理的業內普遍傭金為百分之一。試想一下，每發行價值1000億元人民幣的國債，不算承銷費用，每年僅管理費用就要近10億元人民幣。
到底中國需不需要把香港建成一個人民幣債券交易中心？筆者以為，其實這個問題應該首先是，到底中國需不需要有一個國際性的人民幣債券市場？對于香港人的期待，筆者認為中央現階段只能“愛莫能助”。
為什么一國需要靠舉債來發展經濟？
按西方經濟學的觀點來說，國債是財政彌補赤字的一種重要手段，同時也是央行實施公開市場操作的工具，能舉債更說明一國的信用良好。關于這些，筆者部分認同，但因為中國國情特殊，有幾個問題需要中央政府認真思考：
1)靠舉債彌補赤字是否應成為常態？政府要花錢的地方的確很多，但是否都需借債完成？能否鼓勵民間投資？中國龐大的銀行體系和那些“非營利至上”的國企體系事實上削弱了舉債的內在動力。
經常舉債的后果大家也可以看到。像美國政府，又如日本政府——日本才是世界頭號負債國，雖然它的經濟總量全球第二，但無論從國土還是從其經濟資源，它都不應該是一個需要大規模舉債過日子的國家。
2)發國債成為央行實施公開操作的工具，在中國行不行得通？至少從目前中國學者們的研究結果來看，效果是比較令人悲觀的，至少不如央行的其他措施有效。
國債要成為公開市場操作工具，其前提是債券市場容量夠大，而且要有充足的流動性。通俗地說，就是要有大量買賣。
那么債券是誰在買賣呢？從海外的例子看，基本是銀行等金融機構投資者。但在中國，銀行、證券公司基本都是政府的，這就意味著，到時候其實人民幣國債是政府在自買自賣，說得不好聽一些，連價格可能都是政府定的。
好了，說到這，有人會問，賣到香港不是很好嗎？香港有很多外國金融機構啊。問題在于，人民幣不是可自由兌換的，“老美”買了你的中國國債，想換成美元時怎么辦？拋都拋不掉啊。現在中國持有大量美國國債，至少這些還是美元資產，還可以拿去換成黃金之類，但人民幣債券可以換什么呢？因此要讓國外金融機構參與到中國國債中，最終可能不得不被迫讓中國實施資本項目下的人民幣可自由兌換。
再說市場容量。
要擴容，就意味著政府要多多舉債。現在是再也沒人懷疑“欠錢的是老大”這句話了——美國現在就是如此啊。問題在于中國不是美國，還是那個人民幣的自由兌換問題，你的貨幣不自由兌換，你實際上欠的是中國體制內金融機構的錢，而這些錢又是中國老百姓的，說白了，中國在人民幣不自由兌換下實施國債擴容，最終還是老百姓埋單。
當然，我們不能否認國債適當擴容有一定支持經濟的作用，但怎么擴，有沒有必要在現階段形成一個龐大的人民幣債券市場？這都需要專家去論證。
3)需要返回到最本質的問題。在銀行體系完全掌控在政府手中時，在貨幣發行機制也完全掌控在政府手中時，中央政府需要多大的債券市場來支持經濟建設？世界上并不是所有的經濟體都需要大量舉債過日子的。建議中央政府發債的香港特區，迄今仍然沒有一個成熟的債券市場，但這并不妨礙它的經濟發展；相反，我們看到，不斷舉債的美國政府，伴隨的是常年不斷貶值的美元；不斷舉債的日本，伴隨的也是不斷貶值的日元和漫長的經濟衰退歲月；還有舉債過日子的希臘，連累得整個歐盟的貨幣都在跟著貶值。
所以說，如果從經濟需要來發展債券市場，本人認同，但如果是為了某一特區的發展需要就擴大政府債券，筆者認為需要三思而后行。
(作者系香港理工大學會計與金融系博士候選人) |