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在全球經濟不平衡的調整過程中，由于受中國金融體制和金融發展深度和廣度的約束，人民幣匯率的調整并不與全球經濟失衡糾正過程中的浮動匯率經濟體的貨幣相匹配，故而經常項目巨額盈余成為全球不平衡的中心。因此，能向海外投資獲得更高投資收益率的主權財富基金，顯然是雙贏戰略的選擇。
中國經濟正在經受全球不平衡的沖擊，經受全球經濟不平衡糾正過程中的陣痛。資源要素價格扭曲，抑制了人民幣合理的市場匯率表現；過度倚重投資和出口需求拉動的經濟發展模式，導致國際收支失衡和國內經濟結構的不合理。雖然調整匯率并非糾正全球經濟失衡的根本方法，但現實情況顯示，全球相對價格結構調整已經開始，歐洲也將無法再承擔不成比例的重擔。為此，中國及亞洲其他盈余國家也不得不隨之做出調整，以阻止美元進一步下滑。為了抵消美元疲弱對外匯儲備所構成的負面影響，中國最有效措施就是加大放寬對資本賬戶的限制，增加資金流出。不僅積極推動政府對外投資的發展，還準許國內企業保留來自出口商品及服務賺取的全部外匯，鼓勵企業購買海外機構的權益，以提高回報。
全球經濟不均衡，是指世界經濟體系中，具有系統重要性經濟體對外頭寸積累所反映的扭曲或施加于全球經濟的風險。同時，也包括經濟政策導致的扭曲，比如固定匯率政策，以及像缺少經濟彈性的結構政策或其他宏觀經濟政策，公共儲蓄政策引致私人部門儲蓄決策或因石油價格影響的扭曲。施加于全球經濟的風險是指外部頭寸現實狀況對全球經濟構成的風險，包括因無序調整而出現的宏觀經濟與金融穩定狀況惡化的風險；因貿易保護主義的對抗，不平衡進一步加劇的風險等情景。
進入新世紀以來，對不平衡含義越來越多被簡單地描述為經常項目赤字或盈余的擴張，即主要是指一國擁有巨額貿易赤字，而與該國貿易赤字相對應的貿易盈余則集中在少數國家。其實就是主要關注美國經常項目的巨額赤字和亞洲國家經常項目順差飆升的原因和可持續性的問題。很顯然，僅從經常項目赤字或盈余不能全面認識和判斷全球不平衡現象。
最近幾年，隨著美國消費需求持續上升，美國國內儲蓄—投資平衡出現嚴重的扭曲，只有通過不斷增加進口來滿足這種需求，因此，美國累積了巨大的經常項目赤字。美國國內儲蓄—投資平衡扭曲，不僅反映在經常項目赤字，而且還表現在龐大的財政預算赤字規模和扭曲的個人儲蓄水平。通常，一個長期維持經常項目赤字的國家，并且依靠資本流入為赤字融資，其國際收支中的凈投資收入遲早要惡化。因為，支付于國內資產的外國投資要超出投資于海外資產的收入部分。所以有學者認為，要避免美元危機，就必須使美國的凈外債與GDP之比控制在50%以內。
全球失衡在很大程度上是一個市場現象，美國出現赤字的情況反映了美國整體經濟以及其資本市場的深度、流動性和法律保障措施的吸引力。一系列最近的研究表明，發展中國家之所以需要消耗其經常賬戶盈余，是因為他們需要憑借這些資金來獲得本國所不具有的高質量資產。恰恰美國的資本市場成熟而高效，它可以進口短期資本，出口長期資本，為世界其他國家提供金融中介服務。
調整全球不平衡總的原則，應是在基于維持全球增長的同時減輕失衡，并降低無序調整的風險。簡單地說，就是需要赤字國家放緩國內需求的增長，盈余國家增加內需。如果赤字國家的國內需求不能夠放緩，相對價格對需求的再平衡就會起作用，即赤字國家的真實匯率對盈余國家逐漸貶值。
在這個總原則下，中國正面臨著兩種困境。第一，美元主動貶值下人民幣被迫升值。如果假設目前美元下調已到筑底階段，由于受中國金融體制和金融發展的深度和廣度的約束，人民幣匯率的調整并不與全球經濟失衡糾正過程中的浮動匯率經濟體的貨幣相匹配。因此，中國經常項目的巨額盈余就成為全球不平衡的中心。在這樣的大背景下，人民幣不僅要對美元補漲，而且要應對其他赤字國家貨幣升值要求的壓力。人民幣真實有效匯率上浮的市場壓力與中國現行匯率體制的反作用力開始角力，中國經濟不得不承受匯率失調的短暫痛苦。第二，中國2萬億外匯儲備在美元筑底周期的實際損失。實際上，在整個國際貨幣體系中，美元兌歐元匯率調整是全球貨幣變動的參照系。全球經濟不平衡的風險更多地集中在歐盟和中國，而不是儲蓄不足的美國。歐洲與中國的貿易平衡正在遭受前所未有的困難，因為人民幣在短短的5年內已對歐元貶值了40%，中國正在承受顯著的外匯資產損失，同時中國對歐洲市場的購買力也遭到嚴重沖擊。
所以，筆者認為，在某種程度上說，具有系統重要性經濟體的主權基金的出現，對有序調整全球不平衡，降低全球不平衡的風險有著積極作用。就中國本身利益而言，主權財富基金由外匯儲備構成，不僅增強中國匯率彈性，能促進經濟穩定、均衡增長，而且利于緩和全球范圍內的貿易保護主義抬頭的趨勢。中國這樣的擁有巨額外匯儲備的國家，主權財富基金顯然是雙贏戰略。它能夠獲得更高的投資收益率，能將外匯儲備輸出并以主權基金形式向海外投資，同時，也減少了國內貨幣供給量。
外匯儲備是中央銀行的資產，由于迅速增加的外匯儲備，迫使中央銀行增發基礎貨幣，致使國內流動性過剩，引發通貨膨脹預期。主權財富基金能很好地減少這方面的壓力。另外，還可減少人民幣重估的壓力，因為可以改善對沖的需求并減少財務性支出。從更寬廣的視角來看，國家外匯儲備，從政府債務轉變為主權財富基金，以謀求更大范圍的投資，只要這些投資遵從商業規范，有助于優化資源配置。主權財富基金的投資使得新興經濟體與發達經濟體利益追求更趨一致，共同致力于投資企業業績和市場環境改善。客觀上，這又加快了新興經濟體與全球金融體系的融合步伐，推動了他們積極參與全球政策的制定。
因此，全球化不平衡調整要兼顧各方利益，過分強調主權財富基金透明性、政治性風險是新金融保護主義的表現。
（作者系中國人民銀行鄭州培訓學院金融研究部專職研究人員）
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