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| 人民幣國(guó)際化有望成化解內(nèi)外失衡鑰匙 |
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| 2009-06-04 傅 勇 來(lái)源:上海證券報(bào) |
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眼下，資本項(xiàng)目管制已越來(lái)越難以有效實(shí)施，貨幣政策在很大程度上疲于對(duì)沖外匯占款變動(dòng)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示，與貨幣政策獨(dú)立性的部分喪失所導(dǎo)致的困難相比，大國(guó)經(jīng)濟(jì)體通常更應(yīng)該選擇貨幣國(guó)際化來(lái)釋放出貨幣政策的空間，提升政策效力。人民幣國(guó)際化能夠大大提升貨幣政策的效力，并使得相關(guān)政策能夠更加專(zhuān)注于內(nèi)部均衡。這從根本上有助于我國(guó)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外動(dòng)態(tài)平衡。
人民幣國(guó)際化已經(jīng)作為一項(xiàng)戰(zhàn)略提上了日程。這可能是一條并不平坦，但風(fēng)景卻很好的路。龐大的中國(guó)經(jīng)濟(jì)體面臨著嚴(yán)重的內(nèi)外失衡，這些失衡仍在加劇，并將在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)；人民幣國(guó)際化很可能成為一條根本性的解決途徑。
現(xiàn)實(shí)地看，只要一國(guó)開(kāi)放了經(jīng)常項(xiàng)目的可兌換，就或多或少地會(huì)涉及資本項(xiàng)目的可兌換。并且，自2002年試行QFII制度以來(lái)，我國(guó)事實(shí)上已經(jīng)放開(kāi)了除短期流動(dòng)資本之外的各項(xiàng)資本項(xiàng)目的可兌換。只不過(guò)對(duì)這些資本項(xiàng)目實(shí)行審批制。審批制是審慎的，但效率較低，也留下了很多可供資本流入和外逃的漏洞和渠道。
人民幣國(guó)際化問(wèn)題還在很大程度上與東亞問(wèn)題聯(lián)系在一起。一方面，貨幣國(guó)際化是東亞各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程的一個(gè)組成部分。很多發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣一開(kāi)始就是國(guó)際化的，可以自由兌換，匯率幾乎每天都在波動(dòng)。與此相比，以東亞為代表的新興市場(chǎng)國(guó)家，長(zhǎng)期存在著金融壓抑，而外匯管制和匯率干預(yù)乃是金融壓抑的一部分。當(dāng)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展到一定階段，貨幣的國(guó)際化就提上了日程。在日本、新加坡以及我國(guó)的香港等早期經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，包括印度在內(nèi)的亞洲國(guó)家在上世紀(jì)90年代，加快了放開(kāi)對(duì)資本項(xiàng)目管制的步伐，但因努力盯住美元的匯率制度而喪失了緩沖調(diào)節(jié)能力，最終導(dǎo)致內(nèi)外失衡積重難返，這些國(guó)家或地區(qū)貨幣化進(jìn)程也遭受挫折。
另一方面，貨幣的國(guó)際化對(duì)亞洲國(guó)家還是一個(gè)戰(zhàn)略選擇。亞洲金融危機(jī)之后，固定匯率制度瓦解，國(guó)際貨幣基金組織得出的結(jié)論是，因?yàn)檫@些開(kāi)放的小國(guó)經(jīng)濟(jì)此前將本幣盯住美元，在一定條件下，吸引了大量國(guó)外資本流入本國(guó)，短期債務(wù)過(guò)重，為危機(jī)埋下了禍根。但是令人驚訝的是，在金融危機(jī)平息之后，這些國(guó)家又不約而同地回歸某種形式的固定匯率制度。從規(guī)避外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)看，釘住美元就是讓出口商和進(jìn)口商對(duì)沖他們的風(fēng)險(xiǎn)。
發(fā)展中國(guó)家從中得出的教訓(xùn)在于，一定要積累起自己的外匯儲(chǔ)備，以便抵御國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)，并擺脫國(guó)際組織的不合理干預(yù)。由此形成了所謂的布雷頓森林體系Ⅱ，也就是亞洲國(guó)家通過(guò)鼓勵(lì)出口積累大量國(guó)際盈余，而這些盈余主要是以美元形式持有的，并流回到美國(guó)金融市場(chǎng)，相當(dāng)于借錢(qián)給美國(guó)。這種模式被認(rèn)為部分解釋了美國(guó)長(zhǎng)期利率在較長(zhǎng)期保持在低位，以及美國(guó)消費(fèi)者可以長(zhǎng)期有錢(qián)過(guò)度消費(fèi)，并顯示出不可持續(xù)性。
中國(guó)是布雷頓森林體系Ⅱ最重要的參與者。自上世紀(jì)90年代末期以來(lái)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備加速積累，其中60％以上是以美元形式持有的，這給予了中國(guó)巨大的信心優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)也面臨著很多問(wèn)題。巨額國(guó)際收支盈余意味著人民幣面臨著難以回避的升值壓力，這不僅是經(jīng)濟(jì)意義上的，也是政治意義上的。但如果人民幣對(duì)美元大幅升值，則外匯儲(chǔ)備將會(huì)隨之顯著貶值，更不用說(shuō)，會(huì)嚴(yán)重削弱中國(guó)商品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。從長(zhǎng)期來(lái)看，這些辛辛苦苦積累起來(lái)的美元資產(chǎn)還會(huì)受到美元貶值和通貨膨脹的侵蝕。鑒于美國(guó)已啟動(dòng)了印鈔機(jī)救市，這兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)很可能都會(huì)發(fā)生。
人民幣國(guó)際化為上述錯(cuò)綜復(fù)雜的局面提供了一個(gè)可能的解決方案，并有可能超越日元經(jīng)驗(yàn)成為一個(gè)更加成功的案例。上世紀(jì)80年代，面對(duì)巨額順差和美國(guó)壓力，日元加快了國(guó)際化進(jìn)程，同時(shí)伴隨著日元升值。雖然日元的國(guó)際化進(jìn)程因
“失去的十年”而充滿爭(zhēng)議，但“失去的十年”在多大程度上應(yīng)歸結(jié)為日元國(guó)際化本身還沒(méi)有定論。當(dāng)時(shí)的日本驕傲自滿心理膨脹；在初期人為壓制日元升值，但在后期卻又加快升值；在國(guó)內(nèi)股市尤其房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)明顯泡沫的情況下，國(guó)內(nèi)政策卻遲遲未能緊縮；還可以提到的是日本老齡化時(shí)代的到來(lái)，這些因素都有可能是導(dǎo)致日本失去十年的原因。從這個(gè)意義上說(shuō)，日元不太成功的國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)，還不是推遲人民幣國(guó)際化進(jìn)程的理由。
相反，人民幣國(guó)際化有望成為解決當(dāng)前中國(guó)的內(nèi)外失衡問(wèn)題的關(guān)鍵。首先，人民幣國(guó)際化能夠大大提升貨幣政策的效力，并使得相關(guān)政策能夠更加專(zhuān)注于內(nèi)部均衡。資本項(xiàng)目管制已越來(lái)越難以有效實(shí)施，貨幣政策在很大程度上疲于對(duì)沖外匯占款變動(dòng)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示，與貨幣政策獨(dú)立性的部分喪失所導(dǎo)致的困難相比，大國(guó)經(jīng)濟(jì)體通常更應(yīng)該選擇貨幣國(guó)際化來(lái)釋放出貨幣政策的空間，提升政策效力。這從根本上有助于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外平衡的動(dòng)態(tài)實(shí)現(xiàn)。
其次，從增量上看，人民幣國(guó)際化能夠避免發(fā)展外向型經(jīng)濟(jì)與外匯儲(chǔ)備高企的悖論。在商品、服務(wù)以及投資能夠用人民幣結(jié)算之后，中國(guó)雙順差中的一部分就將不再以外匯的形式出現(xiàn)，這意味著外部失衡的壓力會(huì)得到緩解，外匯儲(chǔ)備繼續(xù)增加的壓力也會(huì)下降。
再次，從存量意義上，人民幣國(guó)際化將有望從根本上降低中國(guó)對(duì)外匯儲(chǔ)備的需要。中國(guó)巨大的外匯儲(chǔ)備固然與中國(guó)的出口型模式有關(guān)，但這種出口型模式的形成，與出口創(chuàng)匯、積累外匯儲(chǔ)備等理念不無(wú)關(guān)系。這一理念其實(shí)是亞洲金融危機(jī)過(guò)后的共識(shí)。隨著人民幣的國(guó)際化，以及人民幣的國(guó)際認(rèn)可度和接受度的增加，就沒(méi)有必要保持這么多的外匯儲(chǔ)備。當(dāng)前，美國(guó)和歐盟基本上沒(méi)有或只有很少的外匯儲(chǔ)備，他們的國(guó)家儲(chǔ)備主要是黃金。人民幣國(guó)際化意味著中國(guó)能夠從國(guó)外征收一部分的鑄幣稅，也就是可以直接以人民幣對(duì)外支付；此外，我們還能以人民幣形式發(fā)行國(guó)債，向外國(guó)政府和投機(jī)者借債。這些都能大大提升我國(guó)國(guó)際收支的償付能力和安全系數(shù)。
最后，人民幣國(guó)際化會(huì)在一定程度上對(duì)沖掉外匯儲(chǔ)備縮水的風(fēng)險(xiǎn)。貨幣國(guó)際化的進(jìn)程，通常伴有貨幣的升值。人民幣升值一方面會(huì)造成美元貶值進(jìn)而現(xiàn)有外匯儲(chǔ)備縮水的壓力，但另一方面，也意味著人民幣海外吸引力的增加和人民幣單位國(guó)際鑄幣稅的增加。 |
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