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地方債是今年資本市場上的一個新品種，但是卻并沒能激發起投資者熱情。5月7日，總額40億元的2009年河北債券在交易所上市交易。但截至當日收盤，該債券全天都沒有成交。同期上市的內蒙古債券和陜西債券，也同樣未能逃脫零成交的怪圈。
出現這一局面并不意外，畢竟投資者衡量的標準是市場收益率，而這正是其市場遇冷的關鍵因素。就以同期的存款利率對比，如果以10萬元資金投資地方債，按照1.8%的利率計算，3年后的投資收益是5400元，而如果這筆錢3年定存之后，以目前3.33%利率計算，可獲利息為9990元，幾乎是地方債同期收益的兩倍。
市場是聰明的，不聰明的則是試圖管理市場的力量。在成熟的市場經濟國家，準許地方政府發債融資幾乎是財政分權體制下的慣例，而且具體的地方債券形式也各具特色。比如，依據發債政府的信用等級不同，所發債券的利率應該覆蓋相應的風險因素，高風險則應該高溢價；再比如，地方債根據還本付息資金的來源不同，分為一般責任債和市政債券兩種。前者以地方政府的財政收入為擔保，所籌集的資金用于非營利性公益項目，比如非收費公路與公園等；而后者則以項目自身的營利來償還債務，用于營利性公共產品投資，比如高速公路、污水處理廠等。由于債券品種各不相同，相應債券市場的融資安排也各具差異，涉及到利率水平、融資期限、還款方式、免稅優惠等等。
總體而言，地方債作為公債體系的重要組成部分，理應是包含了多種市場分析判斷因素的綜合體現，而不可能以單一的形式面市。與之相對照，目前國內的地方債市場恰恰出現了千人一面的狀況，最核心的利率水平、融資期限等要素基本完全一樣，而并沒有體現債券本身的市場內在差別。這樣的債券安排顯然讓市場化因素被排斥在外，既然沒有收益與風險的基本對等關系，那么市場自然會選擇用腳投票，由此地方債在一級市場和二級市場的雙重遇冷就不再奇怪了。
必須承認的是，當下的地方債屬于過渡性質。地方債之所以能夠在《預算法》有關“地方政府不得單列赤字”的規定下出現，主要是為了解決地方政府“保增長”配套資金不足的問題。按照測算，為了配合中央財政總計4萬億元的投資計劃，地方政府需提供的配套投資資金大約需要10萬億之多，這是目前地方財政所無法承受之重。由此可見，地方債從誕生伊始，就承載了一些非市場因素的目的，這也正是前述體制問題會出現的根本原因。
但是，筆者更希望以樂觀的看法觀察這一事物。如果以“試點”角度看，顯然地方債的嘗試并不成功，但是這至少成為了地方債券市場發軔的起點。
地方債的開閘表明了地方政府的債券融資權利得到了制度承認，這對于緩解地方財政缺口問題，優化地方財政收支結構是一個積極的進步。自1994年分稅制改革推進以來，整體財政收入結構大幅度向中央財政傾斜，地方財政困難問題變得愈發突出。本次地方政府在實施“保增長”政策時面臨資金匱乏的窘境就是一個典型例證。更為關鍵的是，由于地方財政困難長期持續，導致連鎖問題層出不窮。最為典型的就是地方政府過度依賴土地出讓金收益，由此導致地方政府與開發商利益形成紐帶關系，最終成為推動房價暴漲的重要動因之一。因此，地方債的獲準發行，有助于改革地方財政結構。如果能夠以此為起點，就將能夠逐步建立起權責對等的地方財政體制架構。
當然，真正的體制改革考驗也才剛剛開始，未來還將涉及到中央財政擔保權力下放、地方政府資信評級體系建設、多樣性地方債品種創新、地方債利率市場化等一系列問題。與此項改革的重大意義相比，目前在地方債市場所出現的一些問題，倒可以基本忽略不計了。 |
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