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最近市場上的確有人在討論貨幣政策的放松,但很少指望會來得這么快。周一中國人民銀行宣布,決定下調人民幣貸款基準利率和中小金融機構人民幣存款準備金率。
這與其說反映了政策的多變和出其不意的考量,還不如說是國內外經濟金融形勢的風云突變,使得決策層不得不在較短的時間內作出了抉擇。從流動性過剩到中小企業的融資困境、從順差過高到出口減速、從經濟過熱到增長下滑,我們僅僅用了半年的時間就完成了由火焰向海水的轉變。而在次貸危機第二波之前,很少有人相信世界當前正在經歷百年一遇的金融危機。
央行最新數據顯示,8月貨幣供應量和信貸同步放緩;與此同時,CPI出現了令人欣慰的明顯下降;資產價格尤其是樓市的調整明顯加快。但在了解了所有這些信息的基礎上,央行行長周小川日前表示,央行關注的焦點仍是控制通脹。這似乎打消了市場對貨幣政策在短期內放松的預期。
那么,只有一個變量在中秋節期間發生了重大變化,那就是美國多個大型金融機構在短時間內陷入深度危機。這些事件包括美國第四大投行雷曼兄弟宣布申請破產,更大的投行美林也即將被美國銀行收購,美國最大的儲蓄與貸款銀行華盛頓互助銀行（Washington
Mutual）出現巨虧,以及美國最大的保險公司美國國際集團（AIG）已然危機重重。在一系列中小金融機構先后倒閉或被接管之后,一個個航空母艦也在搖搖欲墜。這只有在最嚴重的金融危機時才會出現。
海外危機的升級成了壓跨國內從緊貨幣政策的最后一根稻草。應該注意到,最近貨幣政策的調整將國際因素放在了越來越重要的位置上。值得回顧的是,此前越南爆發的貨幣危機很可能是促進央行出人意料地大幅上調存款準備金率的關鍵原因。
美國金融危機的升級會從好幾個途徑作用于國內的貨幣政策選擇。首先,美聯儲在一定時期內難以進入加息周期。畢竟,在金融動蕩面前,一定程度的通脹已變得相對次要,也就是說,中美利差不會向此前預期的那樣出現縮小,這為國內主動降息縮小利差提供了激勵。其次,海外危機升級加劇了央行對國內經濟下滑幅度和持續性的擔憂。現在已有信號表明,全球經濟正進入一個下降通道。最后,同行的經驗證明,貨幣政策必須將極端的金融市場調整考慮在內。當前我國的資產價格出現了令人擔心的調整,這個調整看上去無法在實質政策真空的條件下,憑借自身調整找到支撐。這些調整固然反映了經濟基本面因素,但資產價格過度波動本身也足以構成一場危機。
或許反映了當前經濟形勢的復雜性,此次貨幣政策調整有以下幾個匠心蘊涵其中。
其一,只降貸款利率,未降存款利率。這體現出貨幣政策促進結構調整的意圖,企業可以較低成本融資,而銀行高達3~4個百分點的存貸利差將再次縮小。這對沖了降息和調整準備金率對銀行利潤的利好。
其二,區別調整貸款利率。從今日起,下調一年期人民幣貸款基準利率0.27個百分點,其他期限檔次貸款基準利率按照短期多調、長期少調的原則作相應調整。顯然,期限較短的貸款對防止經濟過快下滑的意義更大,而長期信貸所形成的產能將會增加未來宏觀經濟重新過熱的不確定性;并且,區別調整貸款利率也與此前著重對存款利率做結構調整形成對比。
其三,區別調整存款準備金率。對大型商業銀行和郵儲銀行暫不下調準備金率充分體現了有保有壓的原則,重點照顧到了中小企業和災后重建的融資需求。
這些細節處理一方面顯示了決策層在把握復雜形勢上的良苦用心,另一方面也使得政策放松的力度可能沒有看上去那么大。利率降低幅度只是常規性的27個基點,并且對三年以上的長期貸款利率有所保留,這表明了央行對中期經濟形勢的看好。法人機構存款準備金率下調1個百分點,但占據主要信貸份額的商業銀行被排除在外。
值得指出的是,放松貨幣政策有必要注意節奏和力度。貨幣政策似乎在所有的宏觀調控中都扮演了主要角色,但筆者相信,并不是所有的宏觀調控任務都應該落在貨幣政策身上,也不是所有的宏觀調控,貨幣政策都能夠勝任。如果防滯脹的判斷不變,“松財政、緊貨幣”是更好的安排。
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