談起股市，投資者經(jīng)常掛在嘴邊的就是牛市熊市，而且非牛即熊、非熊即牛，在某一時(shí)點(diǎn)分歧總是不斷。然而，如果問下究竟何為牛市，何為熊市，或許很多人就說不清楚了。直截了當(dāng)?shù)恼f法就是，漲了是牛市，跌了是熊市。但事實(shí)沒這么簡單，股市每個(gè)交易日、交易周都會(huì)有漲跌，單看漲跌來判斷牛熊市未免有些片面。
依筆者看來，判斷牛熊市的標(biāo)準(zhǔn)起碼離不開三個(gè)要素：漲跌幅度、時(shí)間長度和大眾心理。即在一定時(shí)間內(nèi)，持續(xù)漲跌達(dá)到一定幅度，市場參與者(尤其大眾投資者和媒體)形成較為一致預(yù)期，才可稱其為牛市或熊市。
關(guān)于漲跌幅度，華爾街有觀點(diǎn)認(rèn)為持續(xù)上漲或下跌20%以上才可定義為牛市或熊市。就滬深股市而言，由于其新興市場屬性，波動(dòng)頻率和幅度要大于發(fā)達(dá)國家市場股市，因此設(shè)置在25%至35%之間比較合適。
關(guān)于時(shí)間長度，基本上也要在一年以上。比如，2009年滬深股市雖在上半年上漲了接近一倍，但行情沒能持續(xù)，盡管漲幅很大，但也沒人把那輪行情稱作牛市。之所以設(shè)定為一年期限，一個(gè)重要原因在于財(cái)富效應(yīng)的發(fā)酵、聚集和釋放，客觀上需要這么長的時(shí)間來完成：最初的幾個(gè)月，大家還存有慣性思維，往往熟視無睹;接下來的幾個(gè)月，將信將疑，糾結(jié)不已，開始試探性地參與;再接下來幾個(gè)月，滿大街的人都在談股票，車?yán)锏娜硕荚诳碖線，身邊的人都在賺大錢，這時(shí)終于按捺不住，全倉而入，甚至輔之以融資借貸。于是，大眾預(yù)期在這個(gè)時(shí)候自然水到渠成，市場上的看法越來越趨向于一致。一些相左的觀點(diǎn)逐漸淹沒在大眾的潮聲中而被邊緣化。當(dāng)然，相悖的觀點(diǎn)中也可能有不少是真知灼見，但可能很久后才能兌現(xiàn)，如果一味等待，很可能錯(cuò)失機(jī)會(huì)。這樣，大眾心理這個(gè)條件這時(shí)也具備了。
從以上定義看，當(dāng)下的滬深股市當(dāng)然是牛市：上證指數(shù)自去年7月從2000多點(diǎn)啟動(dòng)以來，至今已上漲了一倍多，時(shí)間跨度也近一年，大眾情緒普遍高漲，市場上看空的聲音很弱很輕，頂多是說泡沫多了，提醒大家要當(dāng)心。
如果對(duì)牛市屬性加以仔細(xì)分析，會(huì)發(fā)現(xiàn)牛市也可以分為兩種類型：折價(jià)狀態(tài)下的牛市和溢價(jià)狀態(tài)下的牛市。
不知大家近來是否還留意封閉式基金?不同于銀行渠道代銷的開放式基金，封閉式基金在證券公司交易系統(tǒng)里像股票一樣交易，資金自由進(jìn)出，且交易費(fèi)用也和買賣股票一致。上世紀(jì)90年代，封閉式基金剛上市時(shí)，呈現(xiàn)出溢價(jià)狀態(tài)，交易價(jià)格經(jīng)常高于其凈值。而現(xiàn)在，封閉式基金備受市場冷落，近幾年不但數(shù)量減少到只剩6只，而且長期處于折價(jià)狀態(tài)，交易價(jià)格只有凈值的7或9成。
股市走勢短期看雜亂無章，但從中長期看一定和經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)。對(duì)經(jīng)濟(jì)的考量主要有兩個(gè)維度：數(shù)量和質(zhì)量。數(shù)量就是指經(jīng)濟(jì)總量，概括性指標(biāo)是GDP;質(zhì)量就是指經(jīng)濟(jì)效益，概括性指標(biāo)是盈利水平(利潤率)。與此對(duì)應(yīng)，股市總市值要參照GDP(資產(chǎn)證券化率達(dá)到較高水平為前提)，大盤市盈率要參照市場資金利潤率。目前，滬深總市值約70萬億，與本年GDP基本相當(dāng)。銀行1或2年期存款利率市場浮動(dòng)水平為2.5至3.5%，這是無風(fēng)險(xiǎn)利率，考慮到股市的風(fēng)險(xiǎn)性，給予適當(dāng)加成，合理的市場資金利潤率區(qū)間可設(shè)置在4至7%(略高于債券利率水平)，對(duì)應(yīng)大盤市盈率約在15至20倍。
也就是說，若總市值低于GDP，大盤PE低于20倍時(shí)，就是折價(jià)狀態(tài)的牛市;若總市值高于GDP，大盤PE高于20倍，就是溢價(jià)狀態(tài)的牛市。以目前的滬深總市值和本年預(yù)計(jì)整體盈利倒推，大盤動(dòng)態(tài)估值水平約為25倍。照此分析，當(dāng)下的滬深牛市正處于從折價(jià)模式向溢價(jià)模式切換的過程中，而且這次切換似乎已基本完成。
當(dāng)然，這個(gè)判斷是以未來股市繼續(xù)上漲為前提的，而且，上漲速度要快于GDP和上市公司盈利增速。不然，即便股指還在上漲，股市仍處于牛市折價(jià)狀態(tài)。不過，歷次牛市都基本演繹了這個(gè)過程，即每一次都要從折價(jià)的牛市穿越到溢價(jià)的牛市來。盡管我們每次總說這一次和上一次不一樣，但事后看每次都是那么相似。
然而，誰也無法預(yù)言短期內(nèi)滬深股市是否一路漲下去，每次牛市都是事后才看出來的，事前誰能打保票呢?即使所幸言中，也有很多隨機(jī)成分。所以先在事前做出判斷，然后再去買股票，這種投資邏輯本身是有一定問題的。須知，我們到股市來買的是一只只個(gè)股，不是“牛市”，哪怕牛市真的來了，如果選錯(cuò)了股票，照樣竹籃打水一場空。
所以說，少談些牛市熊市，多研究些個(gè)股才是正道，在任何時(shí)候都該如此。如果再過個(gè)一兩年，我們發(fā)現(xiàn)溢價(jià)的牛市兌現(xiàn)了，那么就不要為這個(gè)時(shí)點(diǎn)沒能理解“溢價(jià)新常態(tài)”而后悔。客觀地講，眼下的股市里有些股票的確被炒得有些過分了，價(jià)格嚴(yán)重脫離了價(jià)值，但同時(shí)也有大量藍(lán)籌股仍處于低估狀態(tài)，我們不必做摸象的瞎子，而應(yīng)多下些工夫找出那些踏踏實(shí)實(shí)安心于企業(yè)經(jīng)營，有勇氣、有能力、有條件去創(chuàng)新，并能代表新經(jīng)濟(jì)的企業(yè)來投資，這樣的公司股價(jià)，哪怕估值高一些，也是值得的。
