證監(jiān)會近日公布了新退市制度，相比7月4日推出的《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》征求意見稿，有多處修改，更具可操作性。筆者認為，新退市制度要發(fā)揮作用，其前提是堵住上市旁門左道。
新退市制度有不少亮點，比如其中明確規(guī)定了要實施重大違法公司強制退市制度，尤其此次有個重要修改，那就是將征求意見稿“限制相關主體股份減持行為”章節(jié)中的“上市公司再融資申請或者披露文件”字眼，修改為“上市公司發(fā)行新股申請或者披露文件”，從而擴大了限制相關主體股份減持的情形。也即不僅針對再融資文件造假，發(fā)行股份購買資產的重大資產重組文件若存在虛假陳述被證監(jiān)會立案稽查的，上市公司大股東、董監(jiān)高、重組方及其一致行動人等，同樣應暫停減持股份。
公司主動退市、重大違法公司強制退市，這些情形應該不會經常發(fā)生，剩下的退市指標主要包括兩類：一類是成交量、股票市值、股權分布等屬于“交易標準”方面的強制退市指標，由于A股市場價格發(fā)現功能還不健全，垃圾股甚至比績優(yōu)股價格高、成交甚至比績優(yōu)股還熱絡，因此“交易標準”方面的強制退市指標少有觸及;另一類是凈利潤、凈資產、營業(yè)收入、審計意見類型等屬于“公司財務狀況”的強制退市指標，這是目前主要發(fā)揮作用的退市指標。
但“公司財務狀況”方面的退市指標，也可通過資產重組或者借殼上市來暫時規(guī)避。目前，有些資本玩家想出“非公開發(fā)行+收購資產”的創(chuàng)新做法，將資產重組拆分為兩步操作，這甚至可規(guī)避重組方面的制度約束。資產持有人先用現金參與上市公司非公開發(fā)行，然后上市公司再反過來用這些募集資金收購資產持有人所持有的資產，在上市公司收購資產的信息披露中連“資產重組”的字眼都沒有。有了這個“新式武器”，上市公司逃避“財務狀況”退市指標更易如反掌，而公司重組或收購資產后，即使將來重新淪落到退市邊緣，也可通過新一輪重組來“裝修”報表，甚至單靠新一輪重組預期下的市場炒作，之前通過重組進入的主體也可高價減持。
也就是說，重大重組、借殼上市或者“非公開發(fā)行+收購資產”，這些旁門左道的存在，使得一些場外企業(yè)可借此快速上市，也使得場內的垃圾公司難以自然死亡，退市制度成為擺設。另外，就算未來實行注冊制，也并非不審，甚至審核更為嚴格，且其中還有抽查環(huán)節(jié)，只不過其審核導向不是確保擬上市公司質量、而是要確保發(fā)行人的信息披露質量，那么即使付出買殼費用，未來仍將有場外企業(yè)愿意走借殼上市之路。
再看重新上市制度，這個制度從根本上肯定了上市公司“不死鳥”地位。根據筆者多年對退市制度的研究，并沒有發(fā)現成熟市場為退市公司專門留個上市通道，這應該是A股獨創(chuàng)。上市公司退市到新三板，本來應該與其它非上市公眾公司沒有任何區(qū)別，也是一介平民，但卻非要賦予其重新上市特權，這主要體現在其上市申請是由交易所審核而非證監(jiān)會審核。而且，已經退市公司也可通過重組或借“殼”方式實現重新上市，此時需遵循《非上市公眾公司重大資產重組管理辦法》而不是《上市公司重大重組管理辦法》，非上市公眾公司重組不需經證監(jiān)會重組委審核、根本不設重組委，且對借殼行為不做特殊規(guī)定、根本沒有借殼概念，如此方式上市，基本不涉及證監(jiān)會的監(jiān)管。在IPO中，證監(jiān)會即使擁有眾多行政監(jiān)管手段對造假上市都尚難有效控制，現在要靠交易所去審核重新上市材料真實性，信息披露質量恐怕更難控制;目前創(chuàng)業(yè)板退市公司不允許重新上市，不知為何對其他上市公司留此后路。
把股市比作一個利益“圍城”，城外的人想進去，城里的人也不想退出來。退市制度本意是形成優(yōu)勝劣汰機制，但重大重組、借殼上市等使上市公司成為一個極度可變的“流體”，其結果是退市制度再嚴格也難發(fā)揮作用，而重新上市做法甚至在退市公司與“圍城”之間直接架設特別通道，使得即使退市制度取得了成果，也會轉眼喪失。尤其是重大重組、借殼上市、重新上市等做法，證監(jiān)會盤查稀疏甚至不盤查，這使得股市“圍城”在IPO大門的嚴密盤查失去意義，也形成垃圾公司反受追捧現象，讓市場是非不分、黑白顛倒。
要完善退市制度，要讓退市制度起作用，要規(guī)范A股市場，筆者建議，應全面禁止借殼上市，取消重新上市，完善資產重組定義，防止利用資產重組等裝飾報表規(guī)避退市。應該規(guī)定，如果上市公司實際控制人和主營業(yè)務同時發(fā)生變化就直接退市。
