所謂市場中性策略是在金融市場上出現(xiàn)做空工具后發(fā)展出來的一種投資策略。
在賭場上可以賭大也可以賭小，而且賭大賭小的賠率是一樣的。這時候一位賭徒把自己的賭注一分為二，一半錢賭大，另一半錢賭小，最后賭局結(jié)果出來無論是大還是小，這位賭徒都沒賺沒賠，因?yàn)樗傆幸话氲腻X賭對了，另一半錢賭錯了，而且賭對了贏的錢與賭錯了輸?shù)腻X剛好相等。所以這位賭徒的賭法對賭局結(jié)果是中性的，不受賭局結(jié)果是大是小的影響。
那么有人會問，這位賭徒參賭不是無意義了嗎?在賭局中的確是這樣，但是在金融市場上就不一樣。我們都知道，任何一只股票都有系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。系統(tǒng)性風(fēng)險是個股受整個市場的影響而產(chǎn)生的波動，例如市場大漲時個股也通常會大漲，市場大跌時個股也會大跌。而非系統(tǒng)性風(fēng)險是指個股股價有別于整體市場變動的那部分價格波動。一個股票組合也包括系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險兩部分。所謂市場中性策略是將股票組合的系統(tǒng)性風(fēng)險用指數(shù)做空工具進(jìn)行對沖，只保留非系統(tǒng)風(fēng)險部分。對沖系統(tǒng)風(fēng)險的做空工具多種多樣，例如做空股指期貨或?qū)χ笖?shù)基金進(jìn)行融券，這樣原有股票組合加上對沖頭寸形成的新組合就不受系統(tǒng)性風(fēng)險的影響了，市場無論漲跌，股票組合的相關(guān)漲跌部分剛好與對沖頭寸的漲跌相抵，所以是市場風(fēng)險中性。而這一投資策略的著眼點(diǎn)在非系統(tǒng)風(fēng)險那部分，如果組合相對市場而言有超額收益，這一組合就可以賺錢了。一般而言，如果投資者對市場風(fēng)險這部分沒有把握，但個股的把握能力較強(qiáng)，他就可以采用這種策略來獲得絕對收益。
市場中性策略在西方金融市場上應(yīng)用廣泛，其代表就是阿爾法基金。它是通過篩選有前景的個股，再用指數(shù)期貨等工具對沖掉組合的市場風(fēng)險，從而獲得個股組合的超額收益。這種策略在個股選擇上是主動性的，追求選中高收益的股票，而在倉位控制上是被動的，股票組合與用來對沖的做空倉位數(shù)量相等，即倉位為零。中國自從有了股指期貨交易以來，阿爾法基金也逐漸發(fā)展起來，據(jù)不完全統(tǒng)計目前已有三四十只相關(guān)的理財產(chǎn)品。
市場中性策略的交易要點(diǎn)是多頭和空頭同時鎖定，即多頭和空頭同時下單并確保同時成交。如果兩個方向不是同時成交，那么這一時間間隔中就有風(fēng)險暴露，組合就會承擔(dān)一部分市場風(fēng)險。在一般情況下，流動性好的產(chǎn)品成交容易，而流動性差的產(chǎn)品則不容易成交，或者成交差價較大。所以阿爾法基金的做法一般是先買個股再做套保，買一部分個股做一部分套保，直至整體組合建立起來。這種做法其實(shí)就是把大單拆小，而小單內(nèi)爭取做到多空同時成交，這樣整體也保證了多空對等。
當(dāng)出現(xiàn)多空兩頭無法同時鎖定時，投資者需要評估市場風(fēng)險暴露的數(shù)量和方向，有三種策略選擇：一是盡快平掉多出來的頭寸恢復(fù)中性;二是盡快構(gòu)建缺少的頭寸恢復(fù)中性;三是保持這種不對等一段時間。如果采取第三種措施，投資者所采取的策略就不再是市場中性策略，而是選擇主動暴露，是一種市場擇時策略了，他必然判斷風(fēng)險的暴露對他有利。
風(fēng)險中性策略本身對市場整體的影響也是中性的，盡管做多是在股票市場，做空是在期貨市場，但是期貨與現(xiàn)貨股票市場之間是聯(lián)動的，這確保了多空力量的抵消。
在近期大家關(guān)注光大烏龍指案例中，投資原本定位于市場中性策略，它本身要求多頭與空頭同時建立，但是由于多頭下單時烏龍指造成了巨額多頭建倉，形成了多頭空頭嚴(yán)重的不對等，投資經(jīng)理采取的是前述第二種措施：盡快構(gòu)建缺少的頭寸恢復(fù)中性。盡管投資經(jīng)理聲稱自己在使用市場中性策略，但是客觀上從現(xiàn)貨建倉到期貨建倉的這段時間已不是中性策略了，它包含了一個做多策略和隨后的做空策略。
如果交易量比較小，無論是做多還是做空都無法顯著影響股價，那么投資者先多后空的做法完全合法，因?yàn)檫@段時間的市場風(fēng)險是由投資者承擔(dān)的。但這一案例的特殊之處在于差額部分巨大，足以顯著性地影響市場價格了，這是否合法牽涉到有關(guān)法律如何規(guī)定的了。
有一點(diǎn)首先可以澄清：盡管投資經(jīng)理主觀上是進(jìn)行市場中性投資，但客觀上不是市場中性投資，因?yàn)槎囝^和空頭不是同時建立的，這種方式對市場是有方向性的影響的，做多時影響價格走高，做空時影響價格走低。
這一案例中有四個行為需要判斷是否合法：第一，投資經(jīng)理下了一個足以引起市場價格變動的大單，這一行為是否合法?第二，市場上漲的原因是因?yàn)橄铝艘粋�巨單，投資經(jīng)理及其公司相關(guān)人員知道，但其他投資者不知道，這一信息的公開過程是否及時?途徑是否合法?第三，投資經(jīng)理意圖再下一個巨額空單，這是否也屬于需要公開的信息?是否應(yīng)在執(zhí)行前就應(yīng)該向公眾公布?第四，投資經(jīng)理在股指期貨市場持續(xù)的大規(guī)模空單是否符合中金所關(guān)于套保頭寸的相關(guān)規(guī)定?
上述四個問題有待法律界人士從法律層面予以界定，但作為一個分析師，可以斷言的是：這一案例中所有可能的違法行為都不是市場中性策略造成的，與市場中性策略無關(guān)。