|
在經濟轉型的大背景下，并購將成為行業重組和企業壯大的利器。然而，并購業務難度極高，沒有多年的積累、歷練和沉淀，怕是很難有所建樹的。要使并購成為我國企業的一個重要發展戰略，可能要經歷重重磨礪，需要政府、金融中介以及企業相互配合，在全球化、專業化以及市場化三個方面尋求創新突破。
今年以來，伴隨著并購市場的火爆，我國各類金融機構紛紛“掉轉船頭”，大力進軍并購市場。很多券商還專門組建了并購業務部，私募基金也紛紛成立并購基金。更突出的還有，民生銀行“集結”中投證券、中金公司、中倫律所、安永等機構成立中國并購合作聯盟，希冀建立一個由商業銀行、券商、律師、會計師等組成的并購業務平臺。一時間，并購似乎成了金融業一個做大做強的突破口。不錯，在中國經濟轉型的大背景下，并購將成為行業重組和企業壯大的利器。然而，筆者認為，并購業務難度極高，如果沒有多年的積累、歷練和沉淀，怕是很難有所建樹的。就以我國金融機構目前的狀況而言，一言以蔽之，中國的并購業務之路還很漫長。要使并購成為我國企業的一個重要發展戰略，仍需一個艱辛的過程，可能要經歷重重磨礪，需要政府、金融中介以及企業相互配合，在全球化、專業化以及市場化三個方面尋求創新突破。
先說全球化。
拋開以退出為目的的財務并購，對于企業而言，并購往往關乎企業的大戰略。在當今國際一體化的大背景下，任何一項并購要想獲得成功，都必須從全球化的角度去思考資源、渠道、成本的配置。與此對應，金融機構亦需要具有國際化的思維和資源配置能力。這對于我國金融中介機構的挑戰無疑是巨大的。首先，就說具有全球化的“行業知識”吧，信息是并購的起點和基礎，掌握盡可能多的行業信息和資源，才有可能為企業提供清晰、準確的并購戰略建議。但從國內金融中介全球化戰略來看，這一點并未引起足夠重視，不是機構還不具備并購項目所需要的信息收集能力。其次，需要具有全球化的“客戶資源”。并購作為“撮合”交易，需要金融中介能在全球范圍內為客戶提供最匹配的交易對手。網絡資源和整合能力是金融機構獲取業務機會的關鍵，民生銀行牽頭的并購合作聯盟是一個很好的嘗試，它可以將商業銀行的客戶資源與其他中介的專業能力有效結合。但如何將商業銀行分散的客戶資源整合加工，形成有效的并購供需信息，還需要聯盟成員充分發揮專業優勢，并建立起高效的溝通協作機制。第三，需要具有全球的“融資能力”。并購魅力在于杠桿，企業可以通過有限投入撬動巨大資源，因此融資成本至關重要。通過融資結構創新，借助高級貸款、夾層融資以及股權融資等安排，協助企業做到杠桿的最大利用。我們在此積累的一些經驗，但將國際杠桿融資工具運用于國內案例，還有諸多可為之處。
次說專業化。
從以往的業績看，中信證券和中金公司算是我國并購業務的領導者，但在國際并購顧問的排名位置卻在40名以外，并購顧問業務規模不足華爾街投行摩根大通、摩根斯坦利的十分之一。而在法律顧問的排名中，更是鮮見中國機構。截至目前，主導中國并購業務，特別是跨境并購業務的，仍為歐美投資銀行。除了上述全球性網絡資源和行業知識積累缺乏等原因外，專業化能力不足也是個軟肋。并購業務的專業化，體現在三個方面。第一是財務。并購中，交易對手談判的核心是交易價格，而交易價格需要中介機構協助客戶從估值以及協同測算等方面確定。估值模型本身是技術，很容易學習，但是模型假設的合理性卻是藝術，是建立在對行業、客戶的發展趨勢和盈利模式深入研究的基礎上，很難把握。第二是法律。法律問題直接影響并購交易面臨的風險，需要專業律師提供法律意見。特別是跨境并購，需要通盤考慮不同國家在交易審批、資本流動、上市公司、養老金和融資等各個層面的法律規定，通過交易結構的設定，來規避各種法律風險。第三是稅收。如何降低交易和并購后的稅收對于企業價值的影響，是客戶極為關注的問題。因此，稅務顧問也是極為吃重的角色。稅務顧問協助客戶考慮并購前的交易稅收和資金流動稅收、并購后的各種企業所得稅以及分紅利息稅收。我國財務、法律和稅務專門人才的積累還相對不足，對于復雜項目的控制能力也較為有限，致使我國的并購業務“蛋糕”長期被外資中介結構分食。
再說市場化。
并購業務操作和融資的市場化程度恐怕是我們最為薄弱的環節了。一方面，并購還面臨著大量的政府審批程序，造成并購交易進程和結果存在很大不確定性。在中國企業“走出去”的很多案例中，外方為了規避由于中國政府審批造成的成本和風險，往往在合同中設置很高的“分手費”，規定若由于政府審批造成交易無法完成，則中國企業需要支付賣方巨額費用。這無形中增加了并購業務的交易成本和難度。另一方面，并購中融資產品創新還面臨著嚴格監管。在并購交易中，一般通過信用融資、高級債券、夾層融資以及股權融資等組合來取得收益和風險的平衡。但目前國內債券發行結構還不甚合理，大量違約概率較低的政府債券、央行票據以及金融債券的發行，使債券市場價格發現功能不敏感，無法使不同信用等級債券獲得合理的風險定價，進而從根本上制約了并購融資的結構空間。此外，《證券法》及《企業債券管理條例》關于債券發行規模以及價格的限制，客觀上也約束了高收益債券的市場規模。因此，如何利用資本市場，通過金融產品創新，使并購交易的市場化程度進一步提升，是我國并購市場面臨的高難度挑戰。
|