時隔18年，國債期貨重出江湖。7月5日，證監會批準中金所開展國債期貨交易，之后中金所于7月8日宣布，就國債期貨合約及規則公開向社會征求意見。根據征求意見稿，5年期國債期貨將最低交易保證金設為2%，漲跌停板設為±2%。作為繼滬深300股指期貨之后中國期貨市場的又一“重量級”品種，國債期貨有望在闊別18年后重返歷史舞臺。
流動性緊缺揭示我國亟須利率避險工具
2013年6月20日是不平凡的一天，它注定會被載入中國金融史冊。當日，銀行間隔夜拆借利率達到了驚人的13.444%，創下了歷史新高，質押式回購隔夜利率盤中峰值甚至達到了30%。一時間，資金面呈現出高度緊張狀態，銀行間市場哀鴻遍野。
對于此次“錢荒”現象的出現，表面上看好像是銀行“沒錢”了，但是實際上銀行并不缺錢。2012年滬深兩市16家上市銀行的利潤占據全部上市公司利潤總和的53%，可以說幾乎大部分的企業都是在為銀行“打工”，因此關于銀行缺錢的說法顯然站不住腳。真正導致此次銀行間流動性緊缺出現的根本原因在于商業銀行表外業務及“影子銀行”的迅速擴張，其蘊藏的風險引發了決策層的關注。當前，在銀行的資金通道上，依靠存款補充上來的錢很多時候都是在銀行的資產負債表外進行“體外循環”，短存長貸、短借長投現象比比皆是，商業銀行不斷通過發行新的理財產品來還舊產品，而籌集來的資金大多又流向了房地產等長期項目，短期內資金無法回籠，存在著嚴重的資金錯配問題；同時，今年1至4月份我國出口數據異軍突起，大量資金在保稅區完成了“一日游”甚至“一日幾游”，形成了資金空轉的現象，而商業銀行在這中間起到了關鍵作用。
因此，綜合來看，此次銀行間爆發流動性緊缺事件表明了我國目前潛在的金融風險，再加上利率市場化改革進程的加快，各個金融機構所面臨的利率風險將逐步加大，向金融機構和廣大投資者提供國債期貨等利率衍生工具迫在眉睫，幫助其有效規避風險。
推出條件已成熟
一提起國債期貨，大多數人的腦海中會立刻浮現出18年前那起驚心動魄的“327”國債期貨事件。當年，由于我國國債現貨市場規模小、利率市場化程度低、投資者結構不完善以及市場制度規則不健全等原因，使得當時的國債期貨價格存在著嚴重的市場操縱行為。而正是因為“327”事件的影響，導致時至今日許多人對于國債期貨依舊是談虎色變，對于國債期貨的推出持懷疑態度。
實際上，現如今的市場環境和市場條件與18年前相比早已不可同日而語。目前，我國推出國債期貨已經具備了較為成熟的條件，其主要表現在以下幾個方面：首先，當前我國國債現貨市場規模龐大，2012年末我國記賬式國債存量已經突破7萬億元，流通比例高達85%，2012年全年國債現券交易總額為9.1萬億元，國債回購交易總額高達44.8萬億元，這為國債期貨的上市交易奠定了堅實的市場基礎。其次，隨著我國利率市場化改革進程的加快，我國的利率市場環境得到了明顯改善，有效減少了市場操縱行為的發生。再次，我國金融市場上機構投資者的隊伍在逐步擴大，尤其是在國債市場，銀行、券商、基金、保險以及信托等金融機構掌握著絕大多數的國債頭寸，這些金融機構的投資理念也在逐漸成熟。最后，我國金融市場的制度規則越發健全，目前國債現貨主要是在銀行間市場和上海證券交易所兩個市場進行交易，監管措施嚴謹規范，風險控制能力得到有效提升。
18年前，在當時的市場條件下，我國敢于推出國債期貨品種進行嘗試，并積累了經驗，汲取了慘痛的教訓；18年后，我國的經濟基礎和市場條件都發生了翻天覆地的變化，一代人都成長起來了。隨著我國金融環境的改善，重新推出國債期貨的條件更加成熟。與此同時，在這18年間，國外的利率衍生工具發展迅猛，為我國的國債期貨市場提供了大量可借鑒的經驗。所以，當前盡快推出國債期貨從而有效服務國民經濟已經具備了現實可行性。
對金融市場三大利好
筆者認為，國債期貨推出后將帶來三大好處，主要體現在：
一是推動利率市場化和人民幣國際化。目前，利率市場化改革的100步已經走完了90步，但關鍵的那一步還沒邁出，即缺乏透明、有效的基準利率的收益率曲線。由于國債期貨市場的交易機制最完善，接近于完全競爭市場，因此國債期貨的價格走勢可以充分反映基準利率的收益率曲線，有效發揮國債期貨的價格發現功能，促進我國利率市場化改革。同時，隨著人民幣跨境貿易的推廣，境外持有人民幣的機構購買和持有我國國債的需求日趨強烈，需要運用國債期貨來管理持債風險。國債期貨上市將會增強境外機構持有我國國債的積極性，提升人民幣在國際市場中的地位。
二是規避利率風險，對沖流動性風險。現在，銀行間市場已經存在利率掉期、債券遠期等衍生產品，但各有利弊，還不能完全規避利率風險。而國債期貨的推出可以為金融機構提供有效的利率避險工具。此外，近期銀行間市場流動性緊缺現象的發生表明金融機構之間存在著巨大的流動性風險，而國債期貨可以憑借自身保證金交易、雙向買賣和T+0機制的特點來對沖現貨市場的流動性風險，提高資金使用效率。
三是完善債券市場體系。國債期貨作為國際上成熟、簡單和廣泛使用的利率衍生產品和風險管理工具，對于提高國債發行效率，降低國債發行成本，保證國債順利發行，完善國債管理體系等具有重要作用。因此，國債期貨的推出有助于形成由債券發行、交易、風險管理三級構成的完整的債券市場體系。
引起期貨市場三大變化
國債期貨的推出對于我國期貨市場的影響力毋庸置疑，期貨行業因此也會發生諸多變化，整體來看主要體現在以下三個方面：
第一，品種結構變化。目前，在我國期貨市場上，金融期貨雖然僅有滬深300股指期貨一個品種，但其成交額在全部32個期貨品種中已經占據了半壁江山。此時，如果國債期貨能夠順利上市交易，金融期貨的成交額和所占比例將會繼續攀升，期貨品種結構不斷完善，我國期貨市場將真正進入金融期貨時代。
第二，投資者結構變化。我國期貨市場參與者的現狀是機構少，散戶占主導。當初推出股指期貨的時候，很多機構持觀望態度，并沒有積極介入。但后來逐步認識到了股指期貨在資產配置中的重要作用。而國債期貨就是為機構投資者量身定做的，商業銀行作為我國國債的最大持有者和投資者，應當積極參與，而不能繼續持觀望態度。建議大型商業銀行可以直接成為中金所的會員，而其他商業銀行可以通過期貨公司的渠道介入國債期貨。這樣一來，商業銀行也可以為包括期貨公司在內的其他金融機構帶來發展機遇，培育期貨公司成為具有競爭力的金融機構，促進期貨行業“質的提升”。
第三，市場結構變化。過去中國金融市場一直存在著三個失衡，即股市、債市不平衡，場內、場外不平衡和期貨、現貨不平衡。現如今，隨著國債期貨的推出，債券市場的發展將會愈加成熟，期貨和現貨的聯系也將更加緊密，從而在一定程度上改善市場失衡的狀況。
國債期貨對于我國金融市場意義非凡，它在服務國民經濟和推動利率市場化的過程中扮演著重要角色。讓我們翹首企盼國債期貨重出江湖。