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每年年初，市場總會翹首以盼兩個數據，一是廣義貨幣供應量（M2）的同比增速會有多高？二是新增貸款的盤子究竟有多大？有了這兩個數據保底，做投資的大抵都能吞下定心丸，一年收成的好壞也基本有個預期。
上周國內某財經媒體一篇關于M2與國內生產總值（GDP）之比的報道，再次將市場的不確定心理引爆。該報道稱，自從2009年以來中國每年的新增貨幣量，已占到全球貨幣供應量的一半，趕英超美不在話下。該報道還將去年12月末中國97.42萬億的M2存量，與2012年51.93萬億的GDP總量相比，得出中國貨幣與實際產出之間的比例高達188%。換言之，中國經濟貨幣化程度位居全球前列。
乍一看，這個推斷似乎有理有據。但仔細分析，不難看出其中的邏輯漏洞。首先，貨幣總量在什么情況下增長快？毫無疑問，只有在銀行信貸或者說間接融資規模，占社會融資總量比例較大的情況下，每一個從中央銀行釋放出來的基礎貨幣，通過貨幣乘數進一步放大的可能性才會比較大。
很不幸的是，中國的金融體系中間接融資的占比依然高達八成以上。僅以2009年為例，中國央行連續下調存款準備金率向銀行體系注入資金，所有商業銀行資產負債表隨之迅速膨脹。而在同期，美聯儲維持聯邦基金利率在歷史低位不變，并給出各種優惠的貼現窗口政策，但美國大多數商業銀行卻在收縮消費信貸。一起一伏，兩國的M2存量此消彼長是很自然的事情。
這正是為什么近幾年來，在全球央行均開閘放水的情況下，中國央行統計的M2余額比其他國家都跑得快的原因。需要指出的是，即便在這種情況下，2011年底和2012年初中國經濟依然遭到比較嚴重的通縮威脅。2012年二季度經濟低迷的景象，各位讀者應該不會感到陌生。
其次，從嚴格意義上講，M2的統計數值是一個存量指標。這個值，只證明在某個時點上，整個經濟體中能夠用于支付的貨幣量有多少。我們試想一下，即便我們有97.42萬億的支付能力，但這是不是就意味著所有的錢都在流動呢？顯然不是。
這兒只說最簡單的指標。在去年12月末97.42萬億元——M2余額中，有大約5.47萬億是以現金形式存在的M0（流通中現金）。熟悉金融常識的讀者都知道，以現金形式存在的貨幣，是無法參與到貨幣創造過程中的。而很多國家央行的統計指標M0不予統計，起手就是M1（狹義貨幣供應量），流通中的現金總量可以少到忽略不計。僅以這個細節而言，要說中國經濟的貨幣化程度很高，恐怕很難站穩腳跟。顯然，上周一度沸沸揚揚的“中國經濟貨幣化程度高居全球前列”論斷只是偽命題而已。
既然如此，為什么市場依然不依不饒地用M2來和GDP進行比較呢？記者認為，市場對于M2增速和M2存量的擔憂，其實是對經濟運行潛藏的通脹不確定性的擔憂。而由于銀行長期以來均為中國金融體系核心，央行對M2的管控實際上就意味著對信貸增速的管控，進而關乎到實體經濟資金面的松緊程度。也就是說，M2只是一個中間變量，由于中國央行長期以來以它作為管控通脹、經濟增長等最終變量的閥門，公眾此刻卻真的將M2看做通貨膨脹的代名詞。
實際上，自1993年起，以美聯儲為代表的一些央行就已經拋棄了將M2作為貨幣政策目標的做法。原因很簡單，M2和最終的通貨膨脹以及經濟增長等指標之間，究竟是不是存在準確的一一對應關系？學者們長期的研究并沒能證明二者之間的相關性具有普遍意義。
值得注意的是，隨著中國金融改革不斷深化，金融體系中間接融資模式一家獨大的局面也在快速變化。各種新涌現的社會融資模式，在不斷創造新的貨幣政策傳導路徑。債券市場的快速發展，以及各檔次利率的不斷完善，也意味著央行未來有可能直接通過金融市場影響社會融資總量——價格工具的重要性可能要超過數量工具。
總而言之，隨著社會經濟模式的變遷以及金融體系的不斷發展，央行貨幣政策操作所選擇的目標也在不斷變化。我們不但需要理解M2不斷膨脹的真實原因，也需要明白其與通貨膨脹之間真實的傳導路徑。若非如此，我們的對策就將是刻舟求劍，徒勞無功。
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