隨著改革的進(jìn)一步推進(jìn)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的持續(xù)深入，“十二五”規(guī)劃綱要明確提出要“顯著提高直接融資比重”和“培育發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)”，在這種大背景下，以證券公司為代表的直接融資中介大有可為。一方面證券行業(yè)占國民經(jīng)濟(jì)比重上升本身符合產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的趨勢，另一方面產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)新增長點(diǎn)的培育所產(chǎn)生的直接融資需求，更是證券行業(yè)發(fā)展壯大的良好契機(jī)。同時(shí)，伴隨著我國加速進(jìn)入老齡化社會和居民財(cái)富的迅速增加，居民對財(cái)富管理需求的增長也十分迅猛，一個(gè)巨大的財(cái)富管理市場勢必形成。因此，無論是經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型還是居民財(cái)富管理需求的迅猛增長，都對證券公司未來的經(jīng)營和發(fā)展提出了新的要求。
然而，國內(nèi)證券公司現(xiàn)階段業(yè)務(wù)模式嚴(yán)重依賴傳統(tǒng)的通道業(yè)務(wù)，無法滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中，差異化日益明顯的金融服務(wù)需求。要實(shí)現(xiàn)通道型盈利模式向服務(wù)型盈利模式的轉(zhuǎn)換，我國證券公司必須站在財(cái)富管理的高度對現(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行分解、整合和再生，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理能力和資產(chǎn)定價(jià)能力的培育，重點(diǎn)發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
近年來，證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)才逐漸步入規(guī)范發(fā)展時(shí)期，業(yè)務(wù)種類逐漸多樣化，業(yè)務(wù)規(guī)模也迅速躍升。截止到2012年7月底，證券公司各類集合資產(chǎn)管理計(jì)劃的總凈值達(dá)到1635億元，相比2005年增長了43.85倍。然而，即便券商理財(cái)規(guī)模過去6年中平均130%的增長率僅次于銀行理財(cái)，但其對全行業(yè)增量的貢獻(xiàn)還不足1%，正可謂一個(gè)快速擴(kuò)張的資產(chǎn)管理行業(yè)和一個(gè)被逐漸邊緣化的證券行業(yè)并存。銷售渠道不暢、投資標(biāo)的受限和發(fā)行制度缺乏靈活性是近年來券商資管業(yè)務(wù)發(fā)展相對滯后的主要原因。
證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之所以發(fā)展滯后，更深層次的原因在于目前國內(nèi)資產(chǎn)管理市場還只是一種“通道型”市場而非“服務(wù)型”市場。銷售渠道的“通道型”特征顯而易見，銀行和保險(xiǎn)憑借數(shù)量眾多的服務(wù)人員和分布廣泛的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)把握著資產(chǎn)管理行業(yè)的咽喉，同時(shí)銀行還具有存款和結(jié)算優(yōu)勢。另一個(gè)“通道型”特征在于對產(chǎn)品功能的分割，券商資管業(yè)務(wù)可選投資標(biāo)的范圍受限致使其產(chǎn)品存在嚴(yán)重的同質(zhì)化和過度依賴二級市場表現(xiàn)，審批制則更是抑制了券商資管產(chǎn)品推新的靈活性和速度，無論是投資標(biāo)的限制還是發(fā)行制度層面的差異，本質(zhì)上講依然是一種對通道的人為割裂，券商資管業(yè)務(wù)發(fā)展相對滯后也可以理解為其所“被給予”的“蛋糕”最小。
與國內(nèi)證券公司面臨渠道、投資標(biāo)的和發(fā)行制度等諸多限制所不同，美國證券公司的境況要優(yōu)越很多。首先，美國證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)具有渠道優(yōu)勢。一方面行業(yè)發(fā)展初期商業(yè)銀行受限于《格拉斯-斯蒂格爾法案》無權(quán)銷售共同基金產(chǎn)品，另一方面美國證券公司在機(jī)構(gòu)數(shù)量上與商業(yè)銀行相比同樣占據(jù)優(yōu)勢。其次，美國證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不存在投資范圍的限制。由于美國監(jiān)管當(dāng)局將資產(chǎn)管理各子行業(yè)均置于統(tǒng)一的信托框架下予以管理，證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)并不會遭受特別限制。
能夠不斷推出功能齊備的新產(chǎn)品是美國證券公司贏得競爭優(yōu)勢的訣竅之一，現(xiàn)金管理賬戶（Cash
Management Account）和包管賬戶（Wrap
Account）等是其典型代表。美林證券在1975年推出現(xiàn)金管理賬戶，將證券交易賬戶、結(jié)算性存款賬戶和貨幣市場基金整合在一起，客戶通過CMA既可以進(jìn)行證券交易，也可以存取款、信用卡轉(zhuǎn)賬和結(jié)算，這種同時(shí)具備支付便利和高收益率的新產(chǎn)品非常受市場歡迎。包管賬戶的出現(xiàn)讓證券公司則真正從產(chǎn)品上實(shí)現(xiàn)了客戶需求導(dǎo)向制，盡管商業(yè)銀行在90年代也推出了類似的綜合性賬戶管理服務(wù)，但證券公司仍舊憑借其專業(yè)化服務(wù)和折扣優(yōu)惠占據(jù)優(yōu)勢。根據(jù)Cerulli
Associates的統(tǒng)計(jì)，2011年六大類包管賬戶所管理的資產(chǎn)已經(jīng)超過1.7萬億美元，其中近60%掌握在美林、摩根斯坦利和嘉信理財(cái)手中。
除包管賬戶外，美國證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)取得成功的另一個(gè)訣竅在于其價(jià)值鏈層面精準(zhǔn)的差異化定位。與國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)的“通道型”業(yè)務(wù)模式不同，美國的資產(chǎn)管理行業(yè)具有非常典型的“服務(wù)型”特征。資產(chǎn)管理人位于整個(gè)價(jià)值鏈的頂端，但其服務(wù)價(jià)值必須通過產(chǎn)品設(shè)計(jì)者、銷售者和市場看護(hù)者等中介才能得以實(shí)現(xiàn)，這意味著最終客戶的需求會先經(jīng)過投資型購買者和市場看護(hù)者進(jìn)行具象化和數(shù)量化，然后由銷售者與產(chǎn)品設(shè)計(jì)者進(jìn)行溝通，并由后者根據(jù)銷售者提出的需求和資產(chǎn)管理人的專業(yè)特長、投資風(fēng)格來設(shè)計(jì)可交易的金融產(chǎn)品。
通常來講，證券公司會將整個(gè)價(jià)值鏈條加以模塊化，根據(jù)自身特點(diǎn)選擇其中的一個(gè)或多個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行參與并構(gòu)建特色。盡管高盛、美林、摩根斯坦利和嘉信理財(cái)都是業(yè)內(nèi)著名的資產(chǎn)管理者，但高盛在產(chǎn)品設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)更具優(yōu)勢，美林和嘉信理財(cái)以產(chǎn)品銷售見長，而摩根斯坦利則在兩個(gè)環(huán)節(jié)較為均衡。并且，即便美林和嘉信理財(cái)都強(qiáng)調(diào)個(gè)人投資者服務(wù)，但前者的美林投資經(jīng)理主要服務(wù)于高凈值客戶并以專業(yè)化、個(gè)性化的咨詢顧問和資產(chǎn)配置服務(wù)著稱，后者則更多專注于大眾投資者的養(yǎng)老金管理和低成本的賬戶管理，在資產(chǎn)配置方面則賦予客戶更多的自由度。
據(jù)此，通過前文對中美證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的分析，對于如何更好地發(fā)展國內(nèi)證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，筆者認(rèn)為，首先應(yīng)賦予證券公司支付功能，營造公平的創(chuàng)新環(huán)境。美國證券公司能夠不斷推出諸如CMA和包管賬戶等同時(shí)具備支付結(jié)算和投資管理功能的金融產(chǎn)品，是其能夠與商業(yè)銀行同臺競爭甚至取得領(lǐng)先的關(guān)鍵，而在這背后更深層次的則應(yīng)歸功于寬松的監(jiān)管環(huán)境對產(chǎn)品創(chuàng)新的激勵(lì)和扶持。
目前國內(nèi)證券公司受累于“通道困局”，客戶資金賬戶處于“封閉運(yùn)行”狀態(tài)，嚴(yán)重限制了證券公司在這方面進(jìn)行創(chuàng)新性產(chǎn)品開發(fā)的能力和動(dòng)力。證券市場的周期性特征決定了支付功能缺失的資管產(chǎn)品無法幫助客戶真正實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)動(dòng)態(tài)配置和風(fēng)險(xiǎn)有效管理，適度打破客戶資金的“封閉運(yùn)行”環(huán)境，加快建設(shè)跨市場交易結(jié)算系統(tǒng)，賦予證券公司以支付結(jié)算功能，不僅能夠修復(fù)現(xiàn)有主管產(chǎn)品的功能缺陷和結(jié)構(gòu)缺陷，還能營造一個(gè)更加公平合理的競爭環(huán)境和創(chuàng)新環(huán)境，從而激發(fā)資產(chǎn)管理行業(yè)的活力并提升金融市場的效率。
其次，找準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈定位，走“雙重”差異化發(fā)展道路。一方面，從行業(yè)整體角度來講，銀行和保險(xiǎn)的渠道優(yōu)勢很難改變，證券公司則更應(yīng)該瞄準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的其余環(huán)節(jié)，比如產(chǎn)品設(shè)計(jì)、組合管理和咨詢顧問服務(wù)，可以將銀行和保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者作為自己的主要服務(wù)對象（投資性購買者）實(shí)現(xiàn)“借道”，加強(qiáng)銀證合作和保證合作。另一方面，從行業(yè)內(nèi)部來講，證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也不宜一味地強(qiáng)調(diào)大而全，各家公司選擇自身所擅長的領(lǐng)域精耕細(xì)作，進(jìn)行差異化競爭，無疑更有利于其自身品牌的建設(shè)。
此外，拓寬券商資管投資標(biāo)的范圍和代銷產(chǎn)品范圍，產(chǎn)品發(fā)行實(shí)行備案制，加強(qiáng)對中小企業(yè)發(fā)行私募債的扶持和引導(dǎo)，繁榮基礎(chǔ)證券市場，均能為國內(nèi)證券公司發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，并藉此實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整和盈利模式的轉(zhuǎn)型提供非常重要的幫助。