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最近，中國的影子銀行問題再次引發人們的關注。國際貨幣基金組織（IMF）也在其《全球金融穩定報告》中表達了對中國影子銀行問題的擔憂。中國影子銀行體系的規模到底有多大？是什么推動了它的快速增長？我們又應該關注哪些問題呢？
在不同的定義下，影子銀行有著不同的估算規模。根據金融穩定委員會（FSB）的說法，影子銀行可以被“廣義地界定為由部分或完全在正規銀行體系之外的實體及業務活動所構成的信用中介”。基于這個廣義的概念，銀行的表外活動如信托和委托貸款、銀行承兌匯票以及包括債券在內的信用類金融產品交易都可納入影子銀行的范圍，溫州等地的民間借貸活動也應包含在內。中國人民銀行所監測的社會融資規模涵蓋了主要的影子銀行活動，但并沒有包括大量的信托資產、民間借貸，也未覆蓋部分理財產品。
根據不同的口徑，我們估算影子銀行規模在13.7萬億-24.4萬億之間。據IMF估算，中國的理財產品規模約為8萬億-9萬億，但我們沒有將它計算在內，因為其主要投資對象是商業票據、信托產品、貨幣市場或混合型產品。
自2009-2010年信貸井噴后，中國的信貸條件開始收緊，影子銀行隨后迅速發展并引起了廣泛關注。影子銀行的快速發展往往表現為一種或幾種新型融資活動在短時間內激增。為什么近幾年影子銀行發展如此之快呢？除了金融創新和監管套利等常規因素外，我們認為還存在著一些當前中國金融體系和貨幣政策模式下所特有的因素。
對銀行來說，很高的存款準備金率（現為20%）是一種負擔，這也使得銀行更愿意將存款轉移到表外業務中（比如理財產品）。貸款額度和貸存比上限制約了銀行直接進行信貸擴張的空間，這促使銀行將貸款證券化或者將其轉移到表外。雖然過去兩年政府控制了貸款額度，但實際利率一直較低，中央政府還不時敦促地方政府和公司保持投資增長，即便是在經濟困難時期，這導致了較為旺盛的信貸需求，而影子銀行的信貸活動則可以滿足這些需求。銀行對地方政府融資平臺和其他被認定為高風險行業的貸款受到了嚴格管控，但政府又經常催促銀行增加對實體經濟的信貸投放，并鼓勵它們購買這些借款人所發行的債券和其他證券化產品。人為地將銀行存款利率限制在較低水平促使居民和企業儲戶轉而尋求高收益率產品。同時，一方面中國的銀行的存款保障是隱性的，另一方面影子銀行和正規銀行及政府部門之間則有著緊密的聯系，這樣兩者的風險差異可能被模糊了。比如，人們可能認為銀行銷售的理財產品和信托產品的風險并不比銀行存款高多少，因為他們普遍認為銀行和政府將負起所有責任。最后一點，監管改革尤其是銀行間債券市場的監管改革推動了企業類債券和商業票據市場的發展，其中包括地方政府融資平臺發行的債券。
說到底，影子銀行快速發展的關鍵原因之一是各項政策目標以及各種政策工具之間的錯配和沖突。政府希望保持經濟較快發展，這就要求銀行提供足夠信貸，但與此同時，政府又為了控制宏觀風險而設定了貸款額度，為了控制信用風險而實施了各種銀行業監管條例，這兩者并存就為影子銀行的發展開創了空間。
我們應該對影子銀行的風險感到擔心嗎？FSB和IMF承認，影子銀行能夠為經濟提供廣泛的服務。FSB建議政府部門僅僅加強對那些“增加或促進杠桿”以及“改變期限/流動性、造成有缺陷的信用風險轉移、產生重大風險”的影子銀行活動的監管和風險控制。不過，由于影子信貸活動和常規信貸活動之間存在緊密聯系，這可能導致一方出現問題后引發超預期的信貸緊縮。例如，2011年夏季對銀行表外活動的管制不僅縮小了這一類業務，也令民間借貸產生了嚴重的流動性問題，并在部分經濟領域引發了連鎖反應。另外，由于一直以來政府都僅關注狹義人民幣貸款，影子銀行的發展可能會讓監控變得不準確。據瑞銀銀行業研究團隊估算，近期銀行同業票據回購和同業代付活動已將約1萬億元貸款轉移到了表外。雖然央行一直在關注并發布社會融資規模數據，但后者并未包括影子銀行體系的一些重要組成部分，反而涵蓋了通常不會發生什么問題的股票融資。
銀行業表內信貸占國內生產總值（GDP）的百分比在2009年跳升25個百分點之后，近幾年基本持平。不過，如果把表外信貸活動包括在內，銀行業信貸總額占GDP的百分比呈現出持續增長的趨勢，四年來占GDP比重累計上升了44個百分點。此外，如果考慮到非銀行金融媒介，比如信托和非銀行部門持有的企業債券，過去兩年經濟杠桿水平的增長幅度就更大。很多人只關注狹義的人民幣貸款，因而仍相信貨幣和信貸條件目前依然偏緊。
雖然監管部門不斷追蹤各類非常規信貸活動，但我們預計影子銀行活動不會減弱。預防風險的關鍵是明確宏觀經濟目標和監管的優先順序、改革目前貨幣政策的管理方式、理順時有矛盾的多重政策目標。舉例來說，如果中央政府確實擔心地方政府債務和銀行資產質量，那就應該更多地通過財政政策來促進經濟增長，而不是鼓勵信貸擴張。如果政府仍希望依靠信貸擴張來促進增長，那就應該直接提高信貸額度，而不是迫使銀行去規避監管。此外，央行應降低存款準備金率并通過更多市場工具管理流動性，從而減少高存款準備金率對銀行體系行為的扭曲。
短期內，鑒于大多數影子銀行活動（如信托和票據）仍在銀監會的監管之下，再加上這類活動出現不久且規模不大，我們認為還不會出現重大的系統性問題。但如果上述基本面問題和扭曲得不到解決，同時金融監管繼續放松、非銀行金融媒介變得更加成熟，我們預計宏觀風險將會上升。
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