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2012-04-27 作者：田立（哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院金融工程研究所所長(zhǎng)） 來(lái)源：上海證券報(bào)
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中國(guó)經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入發(fā)展瓶頸期，對(duì)此國(guó)內(nèi)外輿論普遍認(rèn)可；渡過(guò)瓶頸需要進(jìn)一步深化改革，這也沒(méi)有什么異議，但新一輪改革該從何下手，就有爭(zhēng)議了。目前比較普遍的看法是從深化金融改革入手。從大方向上講，這很正確。翻開(kāi)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史，尤其從最近二十年發(fā)展速度較快的幾個(gè)經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展經(jīng)歷上看，每當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，危機(jī)往往從金融這個(gè)特殊的領(lǐng)域爆發(fā)，然后輻射整個(gè)經(jīng)濟(jì)。因此，把突破瓶頸、深化改革的重點(diǎn)放在金融領(lǐng)域，是汲取了經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的明智選擇。
然而，金融是個(gè)非常寬泛的概念，所涉及的分支同樣紛繁復(fù)雜。在金融改革這個(gè)大方向下，究竟把哪個(gè)具體領(lǐng)域作為突破口，需要格外謹(jǐn)慎斟酌。從目前輿論界關(guān)注的焦點(diǎn)看，人們傾向的突破口依然是融資渠道改革。這既是個(gè)陳年舊題，也是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)種種矛盾中最為突出的一個(gè)，最典型的例子莫過(guò)于溫州的民間融資問(wèn)題。
溫州的民間融資問(wèn)題，表面看是個(gè)融資渠道的合法性問(wèn)題，也是資金缺口的市場(chǎng)解決機(jī)制問(wèn)題，但其實(shí)質(zhì)卻遠(yuǎn)非這樣簡(jiǎn)單。隨著溫州金融綜合改革試點(diǎn)的全面展開(kāi)，原本隱藏在民間融資背后的一些深層次矛盾逐步顯現(xiàn)出來(lái)，最值得深思的矛盾就是“缺口”與“惜投”之間的矛盾：一方面，大量中小企業(yè)因大量“缺錢”而舉步維艱；而另一方面，大量民間資本卻因找不到理想的投資對(duì)象而“郁郁寡歡”。這難道是融資渠道的問(wèn)題？
央視財(cái)經(jīng)頻道最近有一期關(guān)于溫州金融改革的節(jié)目，有個(gè)細(xì)節(jié)很值得深思：當(dāng)記者詢問(wèn)一位民間資本投資者會(huì)不會(huì)把資金投給正深受資金困擾的當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)時(shí)，得到的回答是否定的；而當(dāng)記者進(jìn)一步詢問(wèn)如果民間借貸渠道合法化了，他會(huì)不會(huì)改變想法時(shí)，得到的回答依然是否定的。這個(gè)情景實(shí)際上已向我們揭示了溫州問(wèn)題的復(fù)雜性與人們想象之間的巨大差距。我始終認(rèn)為，在充分有效的市場(chǎng)環(huán)境下，僅從投融資這個(gè)角度看，世上不存在所謂的融資難；而在非有效市場(chǎng)環(huán)境下，由于信息不對(duì)稱，資金逆向選擇確實(shí)造成了部分資金需求者的融資缺口，但這與融資渠道（是否通暢）無(wú)關(guān)。因此，在沒(méi)有解決信息對(duì)稱性的情況下把手術(shù)刀揮向融資渠道這個(gè)“病灶”，是不可能從根本上解決問(wèn)題的，央行工作組在溫州的調(diào)研也證實(shí)了這一點(diǎn)。
根據(jù)央行的調(diào)研，溫州民間投資者最急迫的問(wèn)題是打通海外投資渠道。放著眼前的投資機(jī)會(huì)不用，卻要舍近求遠(yuǎn)、遠(yuǎn)赴重洋，這的確有些不可思議，但從科學(xué)的邏輯上講，這種現(xiàn)象確有道理。正如前面所說(shuō)，資金缺口在市場(chǎng)充分有效的條件下不是問(wèn)題，如果同時(shí)存在兩個(gè)市場(chǎng)：一個(gè)充分有效，另外一個(gè)信息不對(duì)稱，那么資金一定是從非充分有效市場(chǎng)流向有效市場(chǎng)。或者，從效率低的市場(chǎng)流向效率高的市場(chǎng)。這才是溫州民間資本舍近求遠(yuǎn)的原因，也是“惜投”與“缺口”矛盾的根本所在。
正是基于上述原因，溫州金融綜合改革方案非常務(wù)實(shí)地把拓展民間資本投資渠道（尤其是海外投資渠道）作為改革的一項(xiàng)重點(diǎn)工作，應(yīng)該說(shuō)這既符合民情又契合科學(xué)邏輯。但同時(shí)我們也應(yīng)該意識(shí)到，民間資本的這種需求也從另一個(gè)角度折射出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)矛盾的根本：市場(chǎng)效率還很低下，具體表現(xiàn)在信息不對(duì)稱等一系列問(wèn)題上。
此外，另一個(gè)隱蔽在現(xiàn)象背后的大問(wèn)題，是產(chǎn)權(quán)交易的制度安排。我在本欄曾經(jīng)寫過(guò)一篇題為“這些商界精英為何移民”，分析過(guò)即便在信息不對(duì)稱、效率不充分的市場(chǎng)，資金依然有追逐優(yōu)良投資對(duì)象動(dòng)力的現(xiàn)象，關(guān)鍵是資金的產(chǎn)權(quán)補(bǔ)償是否到位。以當(dāng)下中國(guó)的實(shí)情，很多成熟的企業(yè)明知市場(chǎng)效率低下但依然有投資需求，然而最后擋住這些資金腳步的是產(chǎn)權(quán)關(guān)系問(wèn)題。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)已到了關(guān)鍵的轉(zhuǎn)型期，一個(gè)突出特征是經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式從數(shù)量經(jīng)濟(jì)向價(jià)值經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化，而價(jià)值經(jīng)濟(jì)客觀上對(duì)資源的配置效率有很高要求。同樣，提高資源配置效率，客觀上就要求資源支配權(quán)合理流轉(zhuǎn)。隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的市場(chǎng)紅利的逐步消失，企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增長(zhǎng)的必經(jīng)之路就是“搶奪”資源支配權(quán)。在完備的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下這并不難，只需通過(guò)贖買股權(quán)就可實(shí)現(xiàn)“惡意搶購(gòu)”。但在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，這卻變得困難重重，因?yàn)橹袊?guó)的資本市場(chǎng)還不允許這種建立在股權(quán)搶購(gòu)基礎(chǔ)上的資源支配權(quán)的搶購(gòu)。這是中國(guó)資本市場(chǎng)的制度缺失。所以，市場(chǎng)上本有股權(quán)投資意向資金總是不能找到合適的投資對(duì)象，于是資金移民、海外投資就成了無(wú)奈的選擇。
實(shí)際上，信息不對(duì)稱也可以反向追溯到產(chǎn)權(quán)交易制度的缺失，在允許惡意搶購(gòu)的市場(chǎng)上，信息不對(duì)稱不能挽救產(chǎn)權(quán)的丟失，因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱會(huì)造成逆向選擇，結(jié)果一定是價(jià)值低估。而惡意搶購(gòu)會(huì)激勵(lì)信息的公平傳播，這也就能一定程度地消除信息不對(duì)稱問(wèn)題的制約作用。
把這兩件事放在一起，可以清晰地看到，資本市場(chǎng)的改革，尤其是資本市場(chǎng)的制度完善才是本輪金融改革真正的突破口。
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