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有人說，關于市場經濟的基本原理，大家都很了解；至于中國證券市場的現實狀況，“肯定具有不合理之處”；只不過，“我國具有特殊的國情”，“改革需要一個過程”，“市場早晚會變得‘規范’起來”。于是，在這樣的邏輯之下，“半統制半市場”（吳敬璉先生語）的局面長期得以維持，大家見怪不怪。股權分置改革，從提出、醞釀、嘗試到實施，前后歷經十年有余，至今尚未徹底完成，而市場每天都仍然在承受著這項改革的代價。現在，股票發行制度的改革終于提上議事日程了。這一改革應當如何進行？又要經歷多久？從本期開始，“算法經濟”欄目將就此展開系列的探討。
眾所周知，在我國股市中，投機盛行，惡炒成風，長期投資意識缺乏；股價走勢波云詭譎，經常與實體經濟相背離。首先，我們要從理論上來說明，我國證券市場的種種重大弊病，大都與股票發行制度之間存在著直接的、緊密的和不容否認的因果關系。這種因果關系并非人人都了解，也不是那么不言而喻的。主流經濟學對于此類問題的分析方法，一般都包含著嚴重的缺陷（甚至錯誤），因此，我們有必要運用“算法的”方法來重新作出論證。
一個顯明的事實是，個人是通過思維活動來作出決策的，而思維活動需要時間。這個事實的含義是，個人可以進行的思維活動的復雜程度既不可限量，在任意特定時刻，其思想水平又只能達到一定的高度；也就是說，通常而言，人們的知識水平不足以圓滿地解決他們所面對的現實問題，他們只能運用已有的思維工具、信息、知識、經驗、習慣在各個方向上來進行不斷地嘗試。具體到證券投資問題上，一般說來，股民并不確知他們應當選擇什么券種，應當在什么價位買賣，以及何時買進或賣出。由于不存在單一而確定的答案，投資意向和投資行為必然是五花八門的，看上去既“凌亂”，又不夠“理性”。股民們中間會形成各種各樣的投資風格，或者各有其生財之道。這其中必然會包括那么一些人，他們試圖以欺騙、合謀和“操縱”為生。“操縱”這個詞很難聽，可是，實際上，每個人的行為都可能影響到別人，或者以影響別人為目的；從這個意義上講，其實每個人都在試圖按照自己的觀點或意圖來“操縱”市場。市場經濟本來就是從“操縱”開始的，它絕不是完善的。我們可以回憶一下我國證券市場創始階段的種種現象：由于缺乏直接的知識和經驗，投資者只能憑借從書本、媒體甚至影視劇中得來的間接印象行事，結果是，在大多數人裹足不前的同時，少數人瘋狂地搏擊于市場之中；以今天的行為標準來看，這些人的行為是何其大膽而“非理性”啊！
既然市場是不完善的，那么，我們為什么又要以市場經濟為導向呢？讓我們來繼續上文的論述：少數個人之間的游戲，常常會陷入僵局或無效率之中；然而，市場是開放的，大量的投資者和融資者源源不斷地進入，每個人都是帶著自己的世界觀和人生經驗來到這里的，每個人都想進行“操縱”。他們相互交流，相互競爭，相互制約，相互學習；經過長期地、大量地和反復地“較量”，終于，他們變得比較“理性”了，股票市場也產生了比較有利于實體經濟的正面效果。換言之，市場經濟制度之所以經常會產生比較良好的經濟效果，是以以下這些條件為前提的：參與者自由進出；參與者數量巨大；當事人自愿行動，自擔風險；長期反復博弈等等。當這些條件都具備時，一般而言，市場經濟一定會取得我們所期待的積極效果；反之，如果這些條件之中有一些并不具備，那么，這樣的經濟會有什么表現，答案就不一定了。
基于以上認識，現在讓我們來解答本文的主題。由于采取了股票發行和上市的審批制，企業、也即融資者并不能自由地進入股票與債券市場，這就限制了市場競爭的程度；因此，我國證券市場的經濟后果不夠理想，在原則上就是可以理解的。此外，緩慢的審批程序賦予上市公司一種特殊的“殼價值”，這導致市場圍繞績差公司進行炒作。我們一定要認識到，由于在投資與投機之間并不存在明確的、絕對的區分標準，可以認為每個市場參與者總是具有操縱股價的傾向。績差公司與績優公司之間的區別是，績差公司很容易制造出來，而績優公司卻不容易形成。這意味著，當股票可以自由發行和上市時，假如有人膽敢圍繞績差公司進行炒作，那么，大量的、源源不斷的、甚至無限的“績差股”就會迅速從市場的各個角落冒出來，以便供其炒作，這勢必導致這種炒作的最終失敗，于是，人們只好轉向投資績優股，因為優質企業是稀少的。反之，審批制導致股票的供應在數量上既不足夠，在速度上也不及時。新的上市公司涌現得太慢，已上市公司的擴股也進行得太慢，遠不足以抑制投機與操縱。
如果有研究者想了解強力的行政干預可以對股票市場造成什么樣的“奇妙”影響，我國股市無疑可以對此提供理想的答案，因為這一經濟學實驗已經在此大規模地展開達22年之久了。結論是：后果的確相當“奇妙”！行情忽冷忽熱；交易者長期沉迷于概念炒作，理性的價值投資受到冷落。這種后果的奇妙性極端地體現在“新股熱”之中：即使二級市場十分低迷，即使新股以數倍于老股的價位發行，新股申購和炒作依然火爆。這種現象得以形成的具體機理是怎樣的呢？答案仍然在“算法經濟學”之中：其一，由于金融炒作的核心對象是信息和知識，而新事物便于造成信息與知識的不對稱，所以，證券市場具有喜歡甚至制造新事物、新概念的固有傾向。要件之二是“同步性”：當全國股民的目光在同一時間都被某個特定的新股發行事件所吸引時，老式的“擊鼓傳花”游戲就具備了上演的條件；總有一些帶頭者來興風作浪；因為圍觀者眾多，有人難免忍不住加入，于是隊伍就會逐漸壯大；由于“打新股”長期具有穩定的收益，終于吸引了穩健型投資者的參加，于是新股的收益再次得到了保證。這就是新興的“注意力經濟學”；它同樣可以解釋香港市場中的“末日權證”現象。政府監管部門現在開始大力鞭撻“新股熱”，可是，監管部門似乎尚未明確認識到，它們自身實際上在無意之中充當了投機者之間相互勾串的聯絡人和組織者；有了政府部門的公開性和透明性，不同炒家之間根本不需要相互進行直接的溝通，就可以合法地展開協同行動了。一個附帶的結論是，鑒于今年新股發行的清單現在已經明確公布，于是，“一切盡在掌握之中”，現在，“新股愛好者們”更可以有計劃地、有步驟地、踏實放心地進行炒作了。
以上論述的政策含義是什么？可以有兩種思路：一是繼續進行投資者教育，倡導理性投資。可是，既然現行體制客觀上在鼓勵投機，卻要股民們去“理性投資”，這是自相矛盾的。這種情況下的教育活動，不可能達到預期的效果。第二項政策思路，就是取消股票發行的審批制，不僅新股可以自由發行，而且老上市公司也可以自由擴股或縮股，企業可以自由合并、分立和重組。關于這項政策思路可能導致的一些后果，我們留待以后各期再作分析。
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