課題組組長：宗良
執(zhí)筆人：廖淑萍、李建軍、王家強
2012年1月13日，標準普爾將9個歐元區(qū)國家主權信用評級下調(diào)，其中，法國首度失去AAA最高評級尤為引人關注。
標普首次調(diào)低法國的AAA評級，原因在于法國經(jīng)濟與金融基本面惡化。由于高油價、日本地震和歐元區(qū)外圍國債務危機等各種因素的沖擊，法國經(jīng)濟自2011年二季度以來的復蘇力度持續(xù)走軟，預計2012年一季度將陷入衰退。同時，由于法國銀行業(yè)對外圍國家的風險敞口巨大，其債務違約風險不斷加劇，加大了其資本金壓力，甚至可能造成法國政府不得不將部分銀行國有化以解救危機。
此外，法國經(jīng)常項目長期處于赤字狀態(tài)，容易與財政赤字造成相互強化、相互影響的惡性循環(huán)。若未來兩年法國滅赤效果不佳、外部風險加大，其主權信用評級仍面臨下調(diào)風險。
法國等國主權信用評級被下調(diào)的后果主要有以下幾方面：
一是EFSF信用評級受到影響，增加歐債危機解決的不確定性。
EFSF以法國、德國等歐元區(qū)國家的擔保，發(fā)行長期債券或其他融資工具的方式進行籌資，籌集的資金可用于購買主權債務。此前，國際評級機構給予EFSF的評級為AAA，而這一評級是高度依賴于擔保國的主權評級的。因此，隨著此次法國等國主權評級被下調(diào)，標普繼而將EFSF的國際評級由AAA下調(diào)至AA+，此舉將推動其融資成本的上升，這無疑將進一步惡化歐債危機，并使歐元面臨更大的下跌風險。
二是全球金融市場動蕩加劇。
預計近期內(nèi)全球金融市場都將因為法國的評級下調(diào)而發(fā)生動蕩，主要包括：歐元匯率將會進一步貶值，歐元對美元匯率可能會繼續(xù)下行到1.20-1.25區(qū)間。歐洲債券市場的收益率將會進一步上揚，債務市場會進一步遭受不利沖擊。歐洲經(jīng)濟本已經(jīng)很疲軟，將會進一步滑向衰退境地。公司企業(yè)的盈利前景也會很不樂觀，股票價格下滑不可避免。
三是全球資本流向不確定性增加。
從全球范圍來看，避險需求將推動部分國際資本流向美債等安全資產(chǎn)。數(shù)據(jù)顯示，美國債券市場基金，尤其是高收益和高信用等級的債券展現(xiàn)出較強的吸引力。2011年，美國高收益?zhèn)袌隼塾嫵霈F(xiàn)130億美元的資本凈流入，而高信用等級的債券市場的資本凈流入則達到340億美元。此外，歐洲銀行業(yè)削減海外貸款，部分國際資本流向歐元區(qū)核心國。
BIS最新發(fā)布的國際銀行業(yè)季報指出，2011年8-9月，全球投資者從新興市場基金撤資超過250億美元（其中以中東歐市場撤資最多），與此同時，歐元區(qū)資金流入850億美元，其中大部分流入法國。這表明，隨著歐債危機的發(fā)展，歐洲銀行業(yè)資金正大舉從新興市場班師回朝。
四是新興市場可能受到波及，東歐、拉美影響較大。
歐洲新興市場可能是最為脆弱的地區(qū)。歐洲新興市場為典型的出口依賴型經(jīng)濟，且絕大部分出口主要輸往歐盟地區(qū)，其中，出口占GDP比重最高的匈牙利達到80%。同時，歐元區(qū)銀行業(yè)向歐洲新興市場發(fā)放了大量歐元、瑞士法郎等外幣貸款。根據(jù)BIS的數(shù)據(jù)，截至2011年6月末，歐元區(qū)銀行向該地區(qū)發(fā)放的貸款占其國內(nèi)信貸總額的比重約為47.3%。其中，羅馬尼亞、匈牙利的這一比重高達99.4%、82.4%，即其國內(nèi)信貸資金幾乎完全來自于歐元區(qū)銀行。這意味著，一旦歐元區(qū)銀行出于融資壓力而撤回資金或削減海外貸款時，歐洲新興市場將成為首當其沖的地區(qū)。
拉美新興市場也將受到?jīng)_擊。智利、秘魯對歐洲資金的依賴接近50%。目前，歐洲銀行向拉美地區(qū)貸款的收縮已經(jīng)開始發(fā)生，對該地區(qū)出口造成了一定影響：一方面出口商信貸資源的減少可能推高融資成本，影響其盈利；另一方面外部融資的撤回可能使拉美國家匯率面臨貶值壓力。事實上，2011年7月以來，智利、墨西哥等國貨幣兌美元匯率已大幅貶值16%，巴西貨幣也貶值了10%，表明拉美地區(qū)海外融資的減少對其幣值穩(wěn)定造成較大沖擊。
歐債危機惡化對中國經(jīng)濟將產(chǎn)生不利影響，具體表現(xiàn)在：
一是外需形勢更加嚴峻，出口增長可能會低于預期。
2011年12月我國出口1747億美元，同比增長13.4%，為2011年連續(xù)第5個月增速下滑，低于17.4%的歷史平均水平未來若歐元區(qū)債務危機惡化、核心國家的主權信用評級繼續(xù)下調(diào)，歐元區(qū)經(jīng)濟的全面下行將引起外需的整體性收縮，給我國出口增長將帶來巨大下行壓力。
二是短期資本流出壓力較大，人民幣貶值預期增強。
歐元區(qū)主要國家的主權債務若出現(xiàn)惡化，全球資本特別是短期資本可能會流出。一直以來，由于人民幣處在升值預期中，私人部門持匯意愿較弱、結(jié)匯意愿較強，外匯占款不斷創(chuàng)出新高。最新數(shù)據(jù)顯示，2011年10月金融機構外匯占款余額在連續(xù)45個月實現(xiàn)正增長后首次出現(xiàn)249億元的負增長，11月金融機構外匯占款余額再次下降279億元，表明人民幣貶值預期已經(jīng)出現(xiàn)。
如果歐債危機進一步惡化，美元維持強勢是大概率事件，與美元走強相伴隨的全球資金回流美元資產(chǎn)也將持續(xù)一段時間。由于中國與美國經(jīng)濟密切相關，人民幣對美元匯率在人民幣匯率形成機制中占據(jù)主導，人民幣貶值預期可能就會得到加強，資本流出的壓力就會增加。
三是宏觀經(jīng)濟調(diào)控的難度可能增大。
從國內(nèi)情況看，今年我國經(jīng)濟在外部環(huán)境趨緊、國內(nèi)房地產(chǎn)市場調(diào)整、企業(yè)“去庫存化”等因素影響下，投資、消費和出口增速均將呈現(xiàn)不同程度的放緩。貨幣政策由此“穩(wěn)中趨松”的必要性明顯增大。但從國際情況看，如果歐債危機繼續(xù)惡化，發(fā)達經(jīng)濟體將繼續(xù)實施寬松貨幣政策，新興經(jīng)濟體也會為“保增長”使貨幣政策趨松。因此，我國面臨的輸入性通脹壓力仍然較大，這又要求我國貨幣政策不能過度放松。與此同時，近些年，國際投機資本大量流入我國帶來了資產(chǎn)泡沫。但如果今年這些資金又突然的大量撤回，將會對我國經(jīng)濟造成較大沖擊，甚至可能影響今年“穩(wěn)增長”宏觀調(diào)控目標的實現(xiàn)。
為防范歐債危機的沖擊，我們應做好預案，積極防范各種風險：
一是要在歐債危機的解決中發(fā)揮積極作用，轉(zhuǎn)危為機。
未來，一旦意大利、西班牙等國出現(xiàn)違約風險，歐盟可供選擇的方案有如下幾種：第一，歐洲央行開啟印刷機，以通脹方式化解債務；第二，歐洲銀行業(yè)從東歐國家退出。近期匈牙利發(fā)生的金融動蕩一定程度上說明，當歐債危機惡化使得歐洲銀行業(yè)不得不從海外撤資而斷臂求生時，東歐將是受到最直接沖擊的地區(qū)。此舉意味著未來全球銀行業(yè)的戰(zhàn)略布局或海外發(fā)展策略將發(fā)生重大調(diào)整；第三，不排除部分歐元區(qū)國家的債務重組，各國之間會出現(xiàn)債務或投資的結(jié)構性安排與調(diào)整。
從目前發(fā)展形勢來看，僅僅歐盟依靠自身力量或無法徹底解決歐債危機，必須依靠國際社會的全面救助，尤其是依靠IMF的多邊協(xié)調(diào)機制，促使危機盡快穩(wěn)定。與此同時，中國也應積極參與到此多邊協(xié)調(diào)解決的過程之中，發(fā)揮中國在全球治理中的應有作用。
此外，也應辯證地看待歐債危機可能引發(fā)的歐洲銀行業(yè)撤資潮。當歐洲銀行業(yè)從東歐、拉美或亞洲等國收縮業(yè)務、撤回資金時，對于中國或許意味著一定投資機會。中國或可以相對較低的成本買入銀行資產(chǎn)或填補市場空白，實現(xiàn)中國銀行業(yè)的“走出去”。
二是在確保出口穩(wěn)定的前提下積極調(diào)整出口發(fā)展戰(zhàn)略。
2012年，我國外貿(mào)形勢不容樂觀，對外貿(mào)易的首要任務就是確保一定的出口規(guī)模，防止出口出現(xiàn)大的下滑。同時，在穩(wěn)定外需的前提下，積極調(diào)整我國的出口發(fā)展戰(zhàn)略。
一是要加強對新興經(jīng)濟體的投資與金融支持，通過擴大對外投資帶動面向這些國家的出口。二是要加大對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的出口信貸、出口信用保險支持，并結(jié)合出口退稅、出口關稅政策調(diào)整，推動相關產(chǎn)品出口。三是要繼續(xù)貫徹進口促進戰(zhàn)略，推動貿(mào)易結(jié)構平衡。重點推動能源、資源、農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品進口，緩解國內(nèi)所面臨資源約束瓶頸。通過擴大技術和設備進口促進國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級，使我國的整體生產(chǎn)力水平上一個新的臺階。
（此報告系國家自然科學基金（項目號：71141030）階段性研究成果）