改革開放30多年來，中國對外金融領(lǐng)域的各項(xiàng)改革已取得長足進(jìn)展，對外金融資產(chǎn)規(guī)模急劇擴(kuò)大。現(xiàn)在，如何在中國經(jīng)濟(jì)由大國走向強(qiáng)國的進(jìn)程中讓金融扮演更重要角色，如何讓龐大的金融資產(chǎn)真正發(fā)揮影響力，已經(jīng)成為擺在決策者面前的戰(zhàn)略性命題。
近期人民幣匯率出現(xiàn)異動，這讓我們重視審視人民幣國際化之路。事實(shí)上，人民幣匯率問題的根本不在于價(jià)格，而在于定價(jià)權(quán)和主導(dǎo)權(quán)。短暫的匯率波動不應(yīng)成為延緩人民幣國際化的借口，人民幣國際化戰(zhàn)略不可輕易中斷。中國當(dāng)下的人民幣國際化本來就是在國內(nèi)金融改革尚未完成，利率、匯率等金融價(jià)格尚待市場化，資本項(xiàng)目管制沒有完全放開的背景下開始實(shí)施的。現(xiàn)在，人民幣彈性空間打開，中國可以利用當(dāng)前外匯市場供求趨于平衡的機(jī)會，增強(qiáng)人民幣彈性化，確立一套明確的、貫徹人民幣匯率改革目標(biāo)的人民幣匯率浮動規(guī)則，加快人民幣匯率形成機(jī)制等一系列金融制度改革。
中國人民幣“走出去”的跨境貿(mào)易結(jié)算取得重大進(jìn)展。兩年多的人民幣貿(mào)易結(jié)算推廣，到去年年底人民幣貿(mào)易結(jié)算累計(jì)已經(jīng)超過2萬億元，其中約90%集中于進(jìn)口業(yè)務(wù)領(lǐng)域。貿(mào)易結(jié)算的單向偏離，讓人民幣國際化變?yōu)橘Q(mào)易部門賭人民幣升值套利的工具，并導(dǎo)致外債結(jié)構(gòu)短期化。如此一來，短期資本流動的風(fēng)險(xiǎn)增加，并拖累貨幣政策調(diào)控。貿(mào)易結(jié)算是貨幣最基本的功能，但貿(mào)易結(jié)算的單向性只能反映出人民幣在此功能領(lǐng)域的缺位，同時反映出“中國制造”國際定價(jià)權(quán)的缺失。這也意味著，“中國制造”競爭力的提升與人民幣國際化是相輔相成的關(guān)系。
人民幣既要“出得去”，也要“回得來”。現(xiàn)在的問題是，貿(mào)易結(jié)算形成的人民幣大量堆積在香港，目前在香港已經(jīng)超過6000億元，到2012年年底很可能超過1萬億元。盡管去年前11個月離岸人民幣計(jì)價(jià)債券的發(fā)行總額達(dá)到991億元，幾乎是前年全年發(fā)行規(guī)模358億元的三倍，但香港離岸人民幣市場中心并未名至實(shí)歸，無法容納井噴的人民幣投資需求，這意味著香港的準(zhǔn)備不足。
如果無法形成海外自循環(huán)的市場機(jī)制，人民幣就談不上國際化。當(dāng)下離岸人民幣大量閑置是單向貿(mào)易結(jié)算豪賭人民幣升值應(yīng)該付出的代價(jià)。香港更主要的工作還在于發(fā)揮國際金融中心的金融創(chuàng)新功能，發(fā)展人民幣計(jì)價(jià)金融工具及其衍生品，以及讓人民幣通過資本輸出走向世界，逐步形成并壯大離岸人民幣自循環(huán)市場 。
外儲是中國巨大的國民財(cái)富。我國外匯儲備余額占到全球外匯儲備9.4萬億美元的近三成，是排名第二的日本外儲的三倍，但與日本等國不同的是，我們是典型的“官方儲備國”，外匯儲備大部分由央行持有。
然而這種“官方儲備國”的集中風(fēng)險(xiǎn)比較大，所產(chǎn)生的貨幣不匹配將使國內(nèi)金融市場的投資組合難以實(shí)現(xiàn)均衡，也使貨幣當(dāng)局對貨幣和流動性的管理變得更加困難。央行還面臨“不可能三角悖論”。在資本跨國流動渠道日益增多的情況下，提高利率會吸引以套匯、套利或套價(jià)為目的的國際投機(jī)資本更大規(guī)模流入，反過來會加大央行沖銷壓力。在國際資本流動自由度不斷提高的情況下，我們試圖穩(wěn)定匯率，必然難以繞開“不可能三角困境”，貨幣政策自主性受到嚴(yán)重挑戰(zhàn)。
因此，對中國而言，如何改變官方儲備與民間儲備結(jié)構(gòu)，真正實(shí)現(xiàn)從“藏匯于國”向“藏匯于民”的路徑轉(zhuǎn)變意義重大。在對外匯儲備結(jié)構(gòu)考察中需要關(guān)注四大關(guān)系，即官方儲備與民間儲備的比例、美元儲備與非美貨幣儲備的比例、流動性高的資產(chǎn)與收益率高的資產(chǎn)的比例、放在美國銀行和分散放在其他國家銀行的儲備資產(chǎn)的比例。這四大比例關(guān)系可以概括為：安全性、真實(shí)性、流動性、盈利性四原則。
在這四大比例關(guān)系中，第一位是官方儲備與民間儲備的比例。儲備的重點(diǎn)放在民間不僅僅是“藏匯于民”，它首先反映的是一個國家的財(cái)富水平、儲備水平和匯率水平是否真實(shí)。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣定價(jià)權(quán)越來越不依靠政府，只有民間儲備大于官方外匯儲備時，這個國家才真正富強(qiáng)。當(dāng)企業(yè)和老百姓敢于持有外匯資產(chǎn)才說明他對本國貨幣更有信心，這個國家的匯率才真實(shí)。當(dāng)前，中國需要啟動新一輪外匯管理體制的全面改革，通過新的制度安排促進(jìn)儲備結(jié)構(gòu)的調(diào)整，真正由“藏匯于國”轉(zhuǎn)向“藏匯于民”。
對外金融領(lǐng)域還有一項(xiàng)重大的格局轉(zhuǎn)變就是變“債權(quán)投資”為“股權(quán)投資”。我國對外金融資產(chǎn)已經(jīng)高達(dá)46152億美元，其中對外金融負(fù)債26301億美元，對外金融凈資產(chǎn)19851億美元。然而從收益率結(jié)構(gòu)上看，中國對外負(fù)債的回報(bào)率，要遠(yuǎn)高于對外資產(chǎn)的收益率。以中國持有美國長期國債收益率計(jì)算，我國儲備資產(chǎn)的收益約為3%-5%（現(xiàn)在還不到2%），外國直接投資在我國的收益平均在20%左右。按此估算，3萬億美元的儲備資產(chǎn)年收益約1013億美元，1.53萬億美元的外國直接投資的年收益為3060億美元，相差近3倍，凸顯出我國“負(fù)債高成本，資產(chǎn)低收益”的嚴(yán)重失衡局面。
未來，必須重新審視如何管理好如此規(guī)模龐大的對外金融資產(chǎn)。大規(guī)模投資于發(fā)達(dá)國家國債的儲備資產(chǎn)流向需要根本性改變。要將債權(quán)轉(zhuǎn)換為對包括美國在內(nèi)世界各經(jīng)濟(jì)體的股權(quán)投資和權(quán)益投資，真正把外儲資產(chǎn)用于中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)在海外的拓展。通過多元化的資產(chǎn)配置提高儲備資產(chǎn)二次創(chuàng)造財(cái)富的能力，真正讓儲備資產(chǎn)發(fā)揮全球化資源配置的作用。