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市場之所以高度關注外匯占款的變化，主要因為外匯占款在我國是基礎貨幣投放的主要渠道，流動性的源頭。截至2011年10月份，央行資產負債表中的外匯資產為23.3萬億，占總資產的81.5%。而央行票據(jù)和正回購的余額為2.15萬億。也就是說，央行透過外匯占款投放基礎貨幣，同時利用央票等回籠，但央行實際上只對沖掉不到10%的基礎貨幣，為解決基礎貨幣對沖不足問題，需要不斷降低貨幣乘數(shù)，也就是要不斷上調存款準備金率。因此，最近十幾年來法定存款準備金率的中樞一直在提高。
我們可以總結中國貨幣政策執(zhí)行的拇指法則：先確定合意的貨幣供應目標，央行根據(jù)外匯占款的量進行適當對沖，再調整存款準備金率。
最近一次外匯占款減少在2007年末，當時是因為發(fā)行了特別國債向央行購買外匯成立主權財富基金。除此，過去10年外匯占款一直在增加。很顯然，外匯占款增加是因為外匯增加，而外匯增加來源于持續(xù)的雙順差。2008年之前要求外匯強制結算，基本上全部外匯都會進入央行。2008年之后盡管取消了強制結匯，意欲藏匯于民，但是由于人民幣升值預期，私人部門持匯意愿較弱，結匯意愿較強，大部分外匯也都流向了央行。此次外匯占款凈減少，有長期因素也有短期因素。長期因素是我國的高儲蓄不可持續(xù)，雙順差不可持續(xù)。2005年匯改以來人民幣累計升值近25%，升值預期已經沒有那么穩(wěn)定。短期看，中國經濟基本面惡化，明年經濟增長回落，貨幣政策寬松，加上國際因素，資本的確在外流。
實際上，外匯占款成為貨幣投放主渠道是被動形成的，強制結匯下所有外匯都流入央行，不強制結匯，流入央行的外匯取決于私人部門的持匯意愿，持匯意愿又取決對匯率的預期。10月份外匯占款減少了248.92億元，其中央行的外匯資產減少了893億元，說明居民的持匯意愿也在上升。
明年來看，外匯流入肯定還是凈增加的。確定性主要來自于經常項目順差，明年投資回落，高儲蓄有一定慣性，必然有經常項目順差。不確定性的地方在于資本項目下的流入，上半年受經濟基本面影響可能會繼續(xù)減少，下半年會有所恢復。總之，雙順差局面要改變會很慢，逆轉不會發(fā)生在明年。估計明年外匯流入在2000億美元左右。
外匯占款減少的量，等于央行投放基礎貨幣的減少，這是技術性減少，可以用技術手段應對，這種短期波動對流動性的影響只存在心理層面。技術上央行可以用應對外匯占款增加相反的策略應對外匯占款減少。中國人民銀行需要確保人民幣幣值穩(wěn)定，幣值穩(wěn)定包含兩層意思，既不能通縮也不能通脹。外匯占款上升可能導致通脹，需要對沖和上調存款準備金率。反過來外匯占款不斷減少，有可能貨幣供應不足，央行可以通過注入流動性（減少央票和正回購發(fā)行、增加逆回購、下調存款準備金率）來確保合意的貨幣供應。
外匯作為貨幣投放渠道，以前我們只知道它是被動，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)它還是不穩(wěn)定的。法定準備金率不能過于頻繁地調整，這樣，外匯占款減少應該成為央行反思完善價格型工具的時機。
成熟國家的央行都是用價格工具控制貨幣供應，也就是說貨幣供應本不需要外匯占款，央行也沒有義務吸收外幣。美聯(lián)儲（FED）沒有大量外匯占款，歐洲央行（ECB）也沒有外匯占款，他們怎么控制貨幣供應？美聯(lián)儲和歐洲央行控制貨幣供應主要通過控制關鍵利率。正常情況下，利率低、信貸需求增加，貨幣供應隨之增加。FED的貨幣政策工具主要是透過公開市場操作控制聯(lián)邦基金利率。ECB的貨幣政策工具主要控制3個利率，分別為主導再融資利率、邊際再融資利率和常設存貸款便利。ECB在公布利率調整的時候一般會同時公布這3個利率。通常我們說的ECB加息還是降息，指的是主導再融資利率。3種關鍵利率目前分別為1.25%、2%和0.5%。
中國的貨幣政策執(zhí)行由數(shù)量型轉型至價格型至少要做三件事：1、
減少對外匯市場的干預，接受更大匯率的彈性；2、利率市場化，目前利率市場化還只做到外幣利率市場化；3、確定基準利率。
目前央行利率調節(jié)主要有兩個方法：即直接調整存貸款基準利率和通過公開市場操作引導市場利率走勢，間接影響利率體系。一般央行的貨幣政策執(zhí)行目標基本都包括隔夜的拆借利率，隔夜或者一周Shibor最有可能成為央行未來的貨幣政策執(zhí)行目標。
當然，現(xiàn)在還不能看得太遠，央行下一步最先要做的可能是放開貸款利率的下限。看得再短期一點，央行最近最可能的是放松目前貸款基準利率90%的下浮幅度限制（可能先下調至80%）。
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