在人民幣兌美元即期匯率出現“三連跌”后，12月5日人民幣對美元匯率中間價報6.3349，比上日下滑39個基點，這一切似乎正在打破2010年以來人民幣兌美元基準匯率一直處于單邊升值的態勢。事實上，從來沒有哪個國家的貨幣“只漲不跌”，當人民幣匯率迫于內部轉型和外部壓力而選擇回歸正常路徑時，我們將面臨更加復雜的形勢和挑戰。
到底該如何看待人民幣匯率的這次恐慌性下跌？其實，人民幣跌停的情形在2008年金融危機時就曾出現過。2008年12月初，席卷全球的金融危機一度導致全球資本大逃亡，人民幣匯率甚至連續4天觸及跌停，周跌幅一度創下2005年7月匯改來最大跌幅。為了應對金融危機對中國出口貿易的重創，2009年3月至12月，人民幣進入“階段性貶值”區間，而2010年，隨著全球經濟復蘇、人民幣國際化進程的加速推進以及歐債危機全面爆發，人民幣重又進入單邊升值通道。
那么，人民幣即期匯率再度觸及跌停到底是哪些因素造成的？原因十分復雜，既有短期的需求沖擊，也有長期資本收益的因素；既有外部的套利驅動和資本回撤，也有內部經濟增速的預期改變；既有被動的阻擊，也有主動的調整，更有多方力量復雜博弈之下，人民幣定價權的爭奪問題。可以說，這其中既有消極因素，也有積極因素。因此，僅僅把匯率跌停歸結于外資出逃，甚至是做空中國等原因，也許會陷入“自我恐嚇”的誤區。
從全球經濟和國際金融市場的大趨勢而言，各國匯率的大幅波動是極為普遍的現象，今年以來，在主權債務危機、經濟衰退兩大風險集中爆發導致金融市場動蕩不定的宏觀大背景下，全球投資者風險偏好嚴重受挫，避險需求迅速攀升，“去風險化”成為短期國際金融市場的風向標。美債信用降級和美聯儲的“扭曲操作”之后，全球資產價值重估空間被完全打開，伴隨著全球金融市場短期美元流動性吃緊，美元需求緊張驅動避險資金回流美元，避風港效應重啟美元升值通道，歐元以及新興經濟體貨幣兌美元隨即大跌，巴西、印度、印尼、韓國、墨西哥、俄羅斯和南非等國貨幣一反過去的升值勢頭，出現較明顯的貶值傾向。三季度以來，巴西、印度、印尼、韓國、南非、土耳其、波蘭和匈牙利的貨幣大幅貶值，巴西貨幣雷亞爾對美元貶值幅度超過了18%。
受此影響，人民幣離岸價也呈現下跌之勢，美元兌人民幣無本金交割遠期(NDF)兩年期以內合約已經明顯隱含人民幣貶值趨向。由于境內和境外市場仍處于分割狀態，兩種匯率形成機制的差異，必然會留下更多的風險溢價和隱患。
此外，不可否認的是，外部環境也給做空中國以可乘之機。今年以來，反映中國經濟金融風險的信用違約掉期交易CDS極度活躍。截至9月25日，中國CDS凈名義價值已達79億美元。隨著外界對中國房地產市場大跌、銀行業壞賬以及資本流出等系統性風險的密切關注，中國主權債務CDS一度走高，投資者對中國的風險偏好正在不斷下降。特別是近期，在全球金融局勢急劇惡化之時，恐慌情緒和做空動能集結交織在一起，加大了人民幣下跌的態勢。
不過，此刻我們也不必過度解讀人民幣匯率下跌。從積極角度看，一國貨幣升值空間應該客觀反映該國經濟內外的均衡程度。首先，通過積極調整中國經濟結構以及加快推進貿易平衡戰略，中國的外部盈余已經大幅降低。自從2009年以來，中國貿易順差和經常項目順差占GDP比重已經顯著下降。2009、2010年貿易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%，今年上半年更降至2.8%。按美元口徑計算的貿易盈余，目前比2008年頂峰時低了45%，并且已經遠低于國際上4%的評判指標（國際收支失衡的指標），國際收支失衡正在趨于改善，人民幣升值趨緩，恰恰是中國經濟結構趨于均衡的體現。
其次，人民幣近期的急速下跌確實與跨境資本流出有關。一方面，原來沉淀于各地房地產市場的熱錢，在中國政府堅定、嚴厲的房地產調控政策，主動擠出房地產泡沫面前開始退潮。從長期來看，奢侈需求、投資需求等非基本住房需求必定受到限制，中央政府近期幾度對鞏固調控成果政策立場的表態，也意味著對房地產市場非理性上漲的決心不動搖，這勢必大大壓縮跨境資本在中國房地產市場中逐利空間。
而另一方面，一直靠低價格補貼分享全球化紅利的中國，也正在走上一條要素價值重估的調整之路。可以說，多年來，生產要素價格低估是中國現有經濟增長模式以及經濟內外失衡和產業結構低級化的癥結所在。中國以其低勞動力成本、低土地成本、低環境成本和較好的產業配套體系，在一定程度上打破了資本邊際收益遞減的規律，使得中國成為全球的價值洼地。然而，眼下隨著中國推進工資收入分配、資源價格等一系列制度性的改革，也開始了生產要素價格的重估。這樣，由資本套利帶來的人民幣升值空間便減少了，但長期積累的全球經濟失衡和利益分配的不均衡，則可能由此出現較大的改善。
因此，國人不必對人民幣貶值過度擔憂，匯率的“漲漲跌跌”，剛好說明人民幣正在向反映本國經濟的客觀現實的方向發展，中國大可利用當前外匯市場供求趨于平衡的機會，盡力增強人民幣匯率的彈性化，擇機確立一套明確的、貫徹匯率改革目標的人民幣匯率浮動規則，由此加快人民幣匯率形成機制等國內一系列金融制度的改革。保衛貨幣主權，是中國必須堅持的大方向。
