央行下調存準率釋放出貨幣政策正式轉向的信號，它拓展了央行適度微調貨幣政策的空間。11月PMI回落到50%的繁枯分界線以下，預示著我國經濟景氣已經從擴張轉為收縮。保增長必要性突出。明年一季度和二季度，央行可能會繼續下調存準率以刺激銀行信貸增長。
央行宣布從2011年12月5日起，下調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。我們認為，央行下調存準率釋放出貨幣政策正式轉向的信號，它拓展了央行適度微調貨幣政策的空間。
進入四季度以來，國內外經濟形勢顯著惡化，國際方面，歐債危機正在由邊緣國向核心國擴散，公共財政風險也在加快向金融體系蔓延，由此引發了全球金融市場的大幅波動，并開始沖擊疲軟的全球經濟；國內方面，房地產調控、前期緊縮政策效應使得投資增長出現了明顯放緩，由此使得我國經濟在四季度大幅度回落的可能性增大，如日前公布的數據，2011年11月份的制造業采購經理信心指數（PMI）為49.0%，環比回落1.4個百分點，而這是PMI自2009年3月份以來首次回落到50%的繁枯分界線以下，預示著我國經濟景氣已經從擴張轉為收縮。
另一方面，管理層擔心的通脹風險正在逐漸消去，如10月消費者物價指數（CPI）上漲5.5%，相對于上月大幅度回落0.6個百分點，而考慮到以下因素，11月物價將繼續大幅度回落至4.4%左右：第一，11月翹尾因素只有0.5%，比10月回落1%；第二，以豬肉為代表的食品價格已經走向下降通道；第三，持續的房地產調控還將使得居民住房價格漲幅繼續回落；第四，當前中上游原料價格明顯回落也將使得消費品行業漲價動力減弱。
因此，管理層10月以來已經開始提出了宏觀政策適度微調的政策方針，而各部門也圍繞著政策適度微調出臺了一些保增長的措施，以對部分受困的行業實施定量寬松和刺激，如財政部出臺支持小型和微型企業發展的九項金融和財稅措施，發改委明確鐵道債為“政府支持債券”，銀監會允許融資平臺貸款經批準展期一次等，央行也于10月中下旬以來逐漸放松貨幣政策，如央行先下調了3年期票據利率，11月上旬連續下調兩次1年期票據利率，并通過公開市場凈投放向銀行間市場注入資金，10月、11月公開市場凈投放貨幣分別為890億、1580億元。
上述定量寬松政策若沒有銀行信貸的跟進投入，保增長措施的效果將會很有限，也難以扭轉當前經濟較快下滑的趨勢，而當前銀行增加信貸心有余而力不足，其主要原因包括：盡管在央行連續的政策微調作用下，銀行間市場資金面有所緩解，但銀行的資金面狀況仍不樂觀，尤其是銀行的新增存款還受到多重負面因素的沖擊，它們包括：由于動蕩的國際經濟環境導致海外資金流出以及國內經濟放緩引致的人民幣貶值預期已開始誘發套利資金流出，10月末中國外匯占款余額較9月末下降248.92億元，而這種趨勢還很可能延續；經濟放緩導致的企業去杠桿，年底大量的貸款到期償還也將明顯減少貨幣乘數，從而使得存款增速放緩，如10月存款增速只有13.6%，創下10年以來的新低。
當前央行的公開市場操作短期也難以迅速緩解銀行資金面的狀況，如未來一段時間央票到期規模大幅度減少，如12月、1月分別到期只有800億、410億，只有11月的四分之一和八分之一。
因此，央行下調存款準備金率就成為必然，而這次下調將會使得大約有數千億資金重返銀行系統，從而大大緩解銀行間市場的資金面，有利于銀行擴大信貸，而這也使得貨幣乘數當前偏低的狀況在明年初會得到改善，貨幣增速也將有望在明年1月初企穩回升。
我們認為，考慮到明年上半年出口和房地產投資大幅度下滑的經濟形勢還會更為嚴峻，保增長的必要性更加突出，央行還有望在明年一季度和二季度連續下調存準率以刺激銀行信貸增長。
當然，這輪央行重啟寬松貨幣政策的力度仍不可能與2009年同期相比，主要原因在于：當前我國M2/GDP比例仍居高不下，我國仍需要消化2009年以來貨幣過度刺激所帶來的后遺癥，因此即使國內外經濟環境惡化，管理層也不會縱容過度寬松貨幣政策的出現，否則就只能繼續惡化中國經濟的中長期增長前景。
因此，我們仍只能期望央行實施的是有限寬松的貨幣政策，這意味著明年新增信貸雖然比今年高出5000億，達到8萬億左右，但從貸款同比增速來看很可能還低于今年，而這也使得明年經濟復蘇的時間可能會延后。
