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市場終于沒能等來美聯儲第三輪量化寬松(QE3)的答案，而是看到美聯儲揮動起了另一種非常規貨幣政策工具——扭曲操作。按照最新方案，美聯儲將在2012年6月前減持3年期以下國債4000億美元，同時換購期限為6～30年的等量長期國債。美聯儲的目的非常明確：通過賣短買長延長手中所持國債期限，拉高長期債價格的同時壓低收益率水平，進而降低長期融資成本以刺激經濟復蘇。
債券市場出色地策應了“扭曲操作”所需要的效果。9月22日，美國10年期國債收益率觸及1.868%，為20世紀40年代來最低水平；與此同時，美國30年長期國債期貨價格觸及歷史新高，收益率劇降12個基點。然而，伴隨著債市收益率曲線的下墜，金融市場也同時上演了斷崖跳水的驚魂大戲。截至當日收盤，美國股市三大股指均大跌2%以上；紐交所11月份交割的輕質原油期貨價格重挫6.3%，創下6個星期以來的最低收盤價；12月黃金期貨價格合約每盎司暴跌101.9美元，創下5年來的最慘重單日暴跌，同日12月交貨的白銀期貨價格狂跌17.7%。創下自1984年以來的最慘重單日暴跌。
表面上看來，金融市場的過激反應是對QE3期待落空的一次情緒宣泄，但實際上是對美國與全球經濟的重大憂慮。一方面，在談到經濟前景時，美聯儲在貨幣會議的聲明中前所未有地使用了“面臨重大下行風險”的嚴厲措辭；另一方面，國際貨幣基金組織在剛剛發布的《世界經濟展望》報告中已將今年全球經濟增長從4.3%下調至4.0%，并稱全球經濟已經進入了“危險新階段”，下行風險“急劇上升”。兩種權威表態的疊加不能不令投資者惴惴不安，甚至市場將“扭曲操作”解讀為經濟惡化加劇的信號并進而采取了“用腳投票”的方式。
應當承認，“扭曲操作”存在著合乎邏輯的政策功效。一方面，以長換短只是增加了美聯儲資產組合中長期債券的比重，其2.85萬億美元的資產負債表規模不變，這為日后美聯儲進一步擴充數量型貨幣政策空間留下了余地；另一方面，美國30年期國債的收益率就是房屋貸款利率的標準，因此拋短買長有助于減少企業借貸和居民貸款買房、買車與上學的成本，為未來企業和居民擴大投資及消費創造了寬松的環境。然而，所有的這些在投資者眼中只具有“畫餅”意義，在市場看來，美國實體經濟只有得到更多流動性的刺激才能實現有效提振，而“扭曲操作”的拉動作用相當有限。
的確，從理論上分析，壓低長期利率可以讓實體經濟獲得抵押貸款和使資本支出的速度加快，但事實表明，超低的國債收益率卻并不一定能使私營部門的借貸和投資需求得到真實的滿足。觀察發現，基于對未來經濟前景的擔憂和安全邊際的考慮，美國商業銀行的信貸投放功能正受到劇烈的擠壓。數據顯示，到今年8月底，美國銀行現金在全部資產中的占比從歷史平均的3.2%上升到11.3%，銀行的超額準備金達到1萬億美元之多，而同期美國消費信貸、工商業貸款、不動產抵押貸款增速卻均處于歷史最低水平，銀行放貸的能力或意愿甚至大大低于衰退之前。如果這種金融環境長期得不到改善，美國經濟將難以獲得穩定而持續的支撐力量。
因此，在“扭曲操作”并沒有為市場創造更多的流動性需求，目前金融機構信貸功能普遍萎縮的前提下，美聯儲手中的QE3就給人們制造了很大的想象空間。一定程度而言，美聯儲實施“扭曲操作”帶有許多的無奈。資料顯示，今年8月，美國通脹率已漲至3.8%，核心通脹率達到2%的管理目標上限，如果采取QE3增加流動性，美聯儲將面臨著短期通脹增大的壓力；不僅如此，量化寬松政策已經讓美聯儲引起了國際輿論的聲討以及美國國內共和黨的抵制，從而迫使美聯儲在推出QE3問題上更趨謹慎。但是，如果在“扭曲操作”之后仍然沒有看到國內經濟的實質性改觀和就業的增長，或者說在通脹壓力得到有效緩釋之后，美聯儲勢必會推出QE3，依此觀察，如今的“扭曲操作”實際上是在為未來的QE3搭橋鋪路。
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