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不知什么原因，這次日本大海嘯讓我想到的第一件事竟是1995年的巴林銀行倒閉案。很多人都知道，巴林銀行的倒閉是其財務管理中的一個漏洞導致的，但也許很多人不知道，造成這個三百年老牌銀行巨頭倒閉的最后導火索，就是一次發生在日本的自然災害——阪神大地震。
1995年以前，巴林銀行新加坡分行曾因交易指令錯誤造成客戶損失，于是該分行管理者擅自設立所謂“錯誤賬戶”，試圖靠“自力更生”彌補客戶損失，以避免巴林銀行總部知曉此事，從而對新上任的管理者不利，這顯然犯了財務管理的大忌。但真正可怕的還不止這些，為了自謀利潤填補錯誤賬戶上的漏洞，巴林銀行新加坡分行不得不裸賣空日經指數期權，用期權費作為利潤來源。這回它犯的可是金融市場上的大忌，一個足以摧毀任何金融機構的大忌，這就是期權裸賣空。
一般我們說的裸賣空，指的是在不擁有資產頭寸的情況下投資那些做空該資產的衍生產品，而期權交易中的裸賣空，則指在不具有支付資產（甚至不具有支付資金）的能力的情況下，單純為了獲得期權費而賣掉期權的做法。這種做法的危害在于，一旦標的資產價格出現不利于期權空頭的劇烈變化時，期權空頭的損失遠遠超過當初空頭所獲得的期權費，甚至在理論上，某些期權的空頭損失可以達到無窮大，這也正是市場參與者不可以輕易賣掉期權的原因。
巴林銀行新加坡分行當時的處境，使得它只能靠賣掉期權來“賺錢堵漏”，否則，其他任何一種投資都不可避免地被總行知道。但新加坡分行的專家們也深知單純做空期權的巨大危險，于是他們做了一個期權組合——跨式組合（或者寬跨式組合）的空頭來力爭將風險降到最低。具體說來就是，新加坡分行以某一時點的日經指數為基準，并以此為執行價格分別賣出歐式看漲和看跌期權，或者，以一個高于基準日經指數的執行價格賣出日經指數看漲期權，同時以一個低于基準指數的執行價格賣出日經指數看跌期權。這樣做的最大好處在于，巴林銀行新加坡分行可以避免單一做多或者做空日經指數可能造成的因方向判斷錯誤而帶來的巨大損失。新加坡分行所構建的組合，實質上不再是做多或者做空日經指數，而是做空了日經指數波動率，只要日本經濟短期內不發生巨變，或者市場沒有預期日本經濟巨變，那么，這套期權空頭組合就可以賺取可觀的期權費，而無需任何投入（除了承擔風險）。如此巧妙方案，不可不說聰明。但是，“人算不如天算”，在大原則不正確的情況下，任何聰明才智都只能是小聰明。一場意外的阪神大地震，使得日經指數劇烈波動，跌出了巴林銀行新加坡分行所設計的期權組合的安全區，跌到了組合巨額虧損區，一場“空手套白狼”的美夢就此終結。
巴林銀行倒閉案給我們留下的教訓是深刻的、多方面的，其中，在期權交易方面的直接失敗再次證明了一個道理：絕不可以單純為了期權費而做空期權！遺憾的是，直到今日，我們看到的各種版本的教科書上依然在循循善誘地告訴學生：之所以有人愿意出售期權是因為可以獲得期權費，而對單一期權空頭的巨大危害卻只字不提。這在令人費解的同時更讓人擔心。
從金融工程的角度看，出售期權往往是由于某些特定資產組合方案的頭寸需求，或者，如投資銀行那樣，在有把握事先對沖期權空頭風險的情況下，才會做空期權。否則，期權空頭的劣勢終究會暴露出來，這與期權費沒有關系。事實上，期權費只是交易雙方根據當前已獲得信息對期權價值的認可結果，并不能代表期權未來盈虧風險的補償，更不代表期權未來盈虧的概率。憑什么僅根據期權費就慷慨地做空期權呢？
這樣的認知，在華爾街上是被普遍接受的，那些投行銷售代表常常把一份粉飾得十分漂亮的組合方案推銷給金融人才相對匱乏的企業，而這些投行漂亮的方案背后常常將投行自身置于期權多頭位置，而將銷售對象置于期權空頭位置，并且不給足期權費。其結果就是，要么投行的“合作對象”因期權空頭的虧損而巨虧，要么，投行可以從外部對沖中賺取期權費差價。這樣的案例在我們身邊比比皆是，最典型的就是航空公司的套保巨虧案。據事后披露的一些信息看，航空公司套保方案的實質往往是做空期權，而當標的資產價格不利于期權空頭時，巨虧就在所難免了。
這次日本大海嘯是否還會摧毀一家金融機構，尚不得而知，相信事情也不會那么巧合。但幾乎可以肯定，此前做空日經指數的那些投資者要吃些苦頭了，而在這些做空者中如果有人像當年巴林銀行新加坡分行那樣，單純做空日經指數（或日經指數波動率），而無任何對沖手段的話，那么這些投資者除了給我們再次提供解釋道理的鮮活案例外，恐怕就真的要血本無歸了。
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