最近，許多中國網民都在熱議一個有趣的話題：為什么瘋狂開動印鈔機的美國自己物價不斷走低，反倒是地球另外一端的中國目前正承受著日益嚴重的通脹壓力？
這個問題說起來有點復雜。從美國的角度來看，其一，相信美國經濟當前最大風險是通縮而非通脹的人占據了主流。根據美聯儲本月初公布的利率政策會議紀要，美聯儲聲稱，在2013年甚至更長時期內，美國通脹水平都不會超過2%。如果公眾相信美聯儲，那么，在一個普遍預期不會有通脹、甚至可能出現通縮的環境中，人們手里即便有錢，也不會急著花出去，貨幣流通速度因而大大放慢，導致物價不漲反跌。
其二，近年來美國廣義貨幣（M2）余額增長較為緩慢。所謂的美國撒錢或印鈔之說，其實是指美聯儲通過向金融機構購買長期國債，往金融市場注入流動性，壓低利率，以刺激投資和消費的量化寬松貨幣政策。也就是說，真正拿到錢的，是機構而非個人，而無論是商業銀行發放貸款，還是投資銀行進行并購，都不會真的滿大街去撒錢，當市場沒有合適投資機會時，錢并不會流動起來；同時，美聯儲主席伯南克還試圖讓美國公眾相信，這些錢并不會沖擊消費物價，美聯儲會在適當時候，將這些錢全部回收。
其三，盡管難以準確測算，但事實上，的確有相當一部分美元出于套利交易等動機，正從低回報率的美國流向高回報率的新興市場國家，這在很大程度上化解了美國所面臨的通脹壓力。
而從中國的角度來看，關于當前物價上漲的原因，各方觀點分歧較大。有人將問題一股腦歸咎于“貨幣超發”；而另一些人則傾向于相信，是國外熱錢流入催生了資產泡沫和推高了物價；此外，也有人認為，本輪物價上漲壓力主要反映在食品類價格上，而今年災害頻頻和流通批發環節手續繁多，是造成肉、菜價格輪番上漲的直接動力。
應當說，上述幾方面觀點都有一定道理，但一定要強調誰是最關鍵的原因，恐怕難有共識。例如，認為熱錢是推動物價上漲的主導力量，無法提供切實的證據；而將全部責任推諉給貨幣增發，則顯然忽視了一個事實：通脹并非中國獨有的現象，許多新興市場國家眼下也正身陷通脹漩渦，今年10月份，巴西、俄羅斯、印度物價漲幅分別高達5.2%、7.5%和9.8%。顯然，多管齊下才能收到抑制物價上漲過快的療效。
但若要進一步探究，在筆者看來，上述原因仍不過是表象而已！
首先，為什么美國M2增長可以控制在一個很低的水平，而中國的M2增速經常保持在20%以上？是因為美聯儲比中國人民銀行更關心物價嗎？研究表明，與金融市場化程度較高的國家不同，中國的貨幣供給具有某種內生性，換言之，貨幣供給并非由人民銀行自行決定，而是由經濟中諸多因素，如外匯占款規模，國有企業、地方政府和商業銀行的“倒逼”行為，以及實際產出水平的慣性等決定，人民銀行往往只能被動地投放貨幣。此外，利率管制體制下的利率外生性也強化了貨幣供給的內生性。
其次，熱錢沖擊新興市場國家，除了利差、匯差等誘因外，還有其國內制度環境根源。上世紀90年代至今，國際熱錢三次大規模沖擊新興市場國家，很重要的一個原因，是這些國家在金融市場法制環境、監管效率、公司治理結構等方面存在漏洞。
最后，美國人相信美聯儲未來不會通脹的承諾，與中國老百姓不相信人民銀行貨幣沒有“超發”的保證，說到底，又涉及政府機構聲譽與貨幣政策可信度的差異。
可以說，以中國為代表的新興市場國家與美國物價“倒掛”的背后，隱藏著一連串深刻的制度事件。要想提高中國貨幣政策的有效性，就必須與弱化貨幣供給的內生性、推動利率市場化改革、保持人民幣匯率的適當彈性、不斷提高央行的獨立性和透明度等制度改革結合起來，并有效控制熱錢流入。