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2010-08-06 作者：銀河證券首席經濟學家 左曉蕾 來源：上海證券報
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世人已經注意到，美國號稱歷史上最嚴厲的新監管方案，實際上并沒有完全堵上漏洞，而為了給銀行松綁，近期巴塞爾委員會把還沒有開始執行的資本和流動性約束放寬。由此，對中國和其他新興市場國家而言，深入研究監管方案，在一些根本問題上就得敢于否定發達金融市場既定的規則，不應在假設發達國家金融框架合理性的前提下，界定新規則的合理性、公平性和完備性，否則會被再次誤導。筆者認為，現在值得擔心的是，新興市場國家的許多最根本利益并沒有被這些監管方案考慮進去，如果這些監管方案真成了未來國際金融市場的新規則，那新興市場國家在將來國際金融活動中甚至在各國的市場監管上仍將處于極為被動的地位。
我認為，30年代大蕭條以后建立的《1933年銀行法》，即大家熟悉的《格拉斯—斯蒂格爾法》，才是最嚴格的監管法案。該法案嚴格規定了銀行的分業經營的模式，約束銀行保持較保守的傳統服務，限制投資銀行職能保持市場中介的本色。因為花旗與旅游者的合并，實質性地讓分業經營模式名存實亡，《格拉斯－斯蒂格勒法》在1996年解體，混業經營時代來臨。筆者無意討論混業經營模式是否本次危機的根本原因之一，只是提請大家注意，最早的“沃克爾規則”，實際上就是要回歸分業經營模式。這至少說明，美國的危機反思，實際上認定混業經營模式是風險和危機的根源。
但是，潘多拉的盒子一旦打開，魔鬼被放了出來，再要關回去是不可能的了。據報道，靠了4億美元的重金游說，最終使新金融監管法案與巨大的利益群體達成妥協，銀行完全剝離衍生品，嚴格限制風險交易的規定被3％的投資比重替代。而巴塞爾新協議實際上有十年的緩沖時間，但卻在還沒有開始的時候，就把最關鍵的資本和流動性約束放松了。誰能保證這不會孕育下一輪危機的巨大風險？
由此看來，“亡羊”未必被“補牢”。全球對于美國的新監管方案理應保持一定的審慎。根據歷史的經驗，遭遇無妄之災的新興經濟體，在認真研究新規則，取其精華的同時，切莫疏忽了這些新規則仍然存在的誤區和漏洞。
比如，新興市場國家的金融市場是否必然重復發達國家金融發展的路徑？只有多推金融衍生品才是發展金融市場嗎？連一般市場的透明度都沒有的衍生產品究竟能發現什么樣的價格和價值？在不斷創新的金融產品鏈條下的風險管理的機制，是管理風險還是創造系統風險？既已被證明是風險極大的危機形成路徑，那新興經濟體的金融市場可否不按發達國家既定的股票債券（房地產抵押信貸）——資產支持證券——結構化產品——更復雜的結構化產品——CDS的發展思路，另走一條新路？金融機構是否應回歸一般中介機構為實體經濟服務的基本職能，而不是依靠杠桿放大資產規模，以致創造大量的虛擬貨幣來為虛擬經濟制造泡沫，最后變成危機創造機構？留給跑出潘多拉盒子的魔鬼在一定空間中繼續逍遙與監管法外，是否會再次禍害人間？新興市場經濟體是該把魔鬼放出來，還是應該永遠嚴密封閉潘多拉的盒子？無論如何，新興市場經濟體實在是付不起反復折騰的代價的。
因此，為避免重蹈危機覆轍，新興市場經濟體在研究這些新規則過程中，不能先假設發達國家金融市場的發展路徑是必然的，只要修補漏洞就可以全盤照搬，而要從什么是“金融市場的發展”這樣的根本性上提出問題并試著回答，由此形成新興經濟體國家金融市場發展的新思路。
再比如，金融應該自由化嗎？金融資本就該不受限制地自由流動嗎？華盛頓共識倡導金融自由化，但所謂金融資本的自由化能帶來全球的多贏，并沒有理論根據，而金融資本大規模流入商品市場，扭曲大宗商品價格，恰是違反經濟學基本原則的。
2008上半年，金融危機使金融資本大規模轉戰國際大宗商品市場，推動大宗商品價格完全脫離均衡價格大幅上漲。最典型的是國際石油價格。在美國航空公司的壓力下，美國國會要求芝加哥期貨交易所就是否存在操縱價格行為展開調查。結果顯示，70%以上是投機行為所致。
在理論上沒有得到像直接投資資本那樣對流入國和輸出國都帶來共贏的結論之前，在實踐中高風險高危機的基本屬性沒有得到有效的改變之前，金融資本完全沒有約束的所謂“自由化”，應該被剔除出國際金融新規則。
還有，金融資本全球流動的金融監管，能各自為政嗎？事情很清楚，美國的新法案實際上是金融資本的國內監管規則。美國和英國最強有力地推動金融自由化，但卻最堅定地反對全球監管。
筆者以為，如果金融資本的自由流動的合理性并不充分，大規模全球流動不斷制造危機，那國際金融市場的新規則最核心的部分，首先就該建立金融資本流動、商品市場和衍生品市場以及外匯交易市場的統一監管準則，金融資本在國際大宗商品市場的活動，其對沖和套利的規模要嚴格限制，過度的投機行為應被嚴格禁止。如此，才能恢復正常的而不是投機當道的國際金融市場的秩序，世界經濟才可能避免受到金融泡沫危機的再次傷害。
其次，金融資本在各國的活動，特別是在新興市場國家流進流出，各國當局有權根據本國的情況更審慎地管理，這類金融資本的活動理應正式納入國際金融管理體系，而不該受到非市場化干預的指責，更不應把對金融資本的合理限制作為“非市場化國家”判斷標準之一。
金融資本的全球監管是新興市場國家在新監管框架中最重要的訴求之一。因此，構建全球金融新秩序，要從否定華盛頓共識的核心——金融資本的自由化開始。
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