由前4年的持續賣出,到2010年的連續性大量超配,中國外匯當局對日本國債的態度正在發生著十分清晰的逆轉。
在2005年達到了2538億日元的買入高點后,中國外匯儲備中持有日本國債的數量已經連續4年出現遞減,最多的一次減持是2009年的787億日元。不過,這種情況在今年發生了完全反轉。日本財務省最新數據顯示,今年5月份,中國新買入日本國債達7352億日元,大大超過了1-4月份5410億日元的買入量,從而使得中國增持日本國債總額超過1.27萬億日元。資料顯示,目前中國持有日本的國債數量在全球名列第二,僅次于英國。
在如今全球經濟渴望復蘇和流動性短缺的基本生態中,龐大的中國外匯儲備被國際社會寄予了非同尋常的訴求與希望,中國外儲結構的每一次微妙變化都會引來人們無盡的遐思。中國政府對日本國債的突發性青睞,招徠的關注目光和紛繁猜想就不難想象。
多元化的投資訴求
中國對日本國債的增配有兩個明顯的特點。從買入量來看,總額不大但增幅明顯。一方面,相對于高達4.
5萬億美元的中國外匯儲備而言,1.27萬億日元（約合189億美元）可以說是“滄海一粟”。另一方面,相對于目前中國持有的9000多億美元的美國國債來說,1.27萬億日元也不算一個大的數目。但是,中國買入日本國債的增幅卻異常明顯:前5月的買入量是2005年買入量的5倍多,增持節奏第一次超過了增持美國國債的速度。從買入品種來看,短期國債較多,中長期國債很少。前5個月增持的日本國債中,一年期以下的短期國債約為1.21億萬元,其他中長期國債約為638億日元。一般而言,短期國債收益率很低,但流動性和安全性卻更有保障。由此可見,中國增持日本國債還是屬于“小心翼翼”的探索階段。
顯然,在中國外匯儲備中,目前大幅增持日本國債并沒有改變原有主要持有美元資產的結構狀態,而且主要的超配對象是日本的短期國債,因此這種臨時性的主權債務方式安排很難說代表了中國的長期投資趨勢。
雖然中國政府購買日本國債是一種國家財務行為,但卻具有同自然人一樣的目的,即追求購買對象的升值。資料顯示,當前的10年期美國和德國國債的收益率分別約為3%和2.6%,而日本國債的收益率僅為1.2%。因此,中國超配日本國債顯然不是完全為了追求財務收益,更主要的目的恐怕是優化資產結構和實現多元化。
中國的外匯儲備一直保持著增持美元和歐元資產的偏好,但由于美國政府的長期決策偏好和歐洲債務危機的蔓延,中國所持歐美資產遭遇到了前所未有的挑戰。一方面,為減少貿易赤字和國債赤字,美國政府慫恿美元長期貶值的態度不會發生根本性變化,中國外儲中的美元資產存在著不斷縮水的可能;另一方面,歐債危機已經導致今年以來歐元兌美元下跌了8%以上,中國所持歐元資產也發生了貶值危機。更重要的是,從全球經濟層面看,由于美國走出金融危機尚待時日,歐洲擺脫債務危機為時尚遠,中國增持日本國債顯然是試圖對沖未來歐美國債的不確定性風險。
總體財務安排上追求資產投資的邊際安全性是中國外匯儲備結構調整的主要目的之一。從增持日本國債而言,由于目前日本國債的95%以上主要由其國內投資者特別是銀行機構持有,外國人或機構持有日本國債的比率只有4.6%,因此日本國債市場受到國際市場的影響非常小。更重要的是,在本輪國際金融危機中,日本不僅能夠獨善其身,而且是危機之后發達國家中復蘇力度最大的經濟強體。在這種宏觀經濟生態上,中國增持日本國債的目的就趨向于通過結構化的調整來提升資產配置的安全性。
中國的熱情與日本的“沉默”
按照日本政府制定的2010年預算,今年日本將再發44.3萬億的日元國債,由于日本國內人口老齡化非常嚴重,而且失業率居高不下,因此國內購買國債的能力受到了極大的約束,在這種情況下,像中國這樣具有強大實力買家的出現無疑是雪中送炭。
然而,對中國的增持行為,日本官方并未表現出“熱烈歡迎”的姿態。從目前來看,除了日本國內部分媒體對中國增持日本國債表現出了濃厚的興趣和正面評價之外,日本官方人士幾乎都選擇了沉默。之所以如此,一方面,與其它國家的主權債相比,日本國債本身就充滿神秘,尤其是出于防止對日本政策構成過大影響的考慮,日本國內的保守勢力長期不希望看到外國勢力擁有太多的日本國債。另一方面,日本目前并不需要大量的國外資金流入以幫助其穩定日元,而且日本政府或許擔心由于本國國債的熱捧而導致日元升值并最終傷及國內企業的出口。再者,日本可能會擔心中國的增持會干擾日元匯率,甚至因某種原因拋售的話,對日本經濟造成進一步的威脅。
其實,日本完全不必有上述疑慮。一方面,在已經發行的高達621.1萬億日元的日本國債中,中國持有的部分可謂微乎其微,根本起不到干擾日本金融市場甚至威脅經濟的作用;另一方面,由于中國增持的主要是日本短期國債,表明中國的買進行為并不具有后續性,因此對日本經濟政策的安排不會產生任何實質性的影響。
不得不防的潛在風險
從目前來看,盡管投資日本國債相對于歐美國債而言的風險要小一些,而且日本國債的局部方面所表現出的安全性也大于歐美國債,但動態地審視,中國增持日本國債同樣存在著不少風險。
風險一:國債泡沫破滅。為刺激經濟,日本政府近年來超量發債,以致債臺高筑。資料表明,2010年日本公共債務占GDP的比重將達到229%,遠超希臘的120%,更是大大超越了國際公認的60%的國家債務安全線。國際社會紛紛猜測日本將步歐洲后塵發生主權債務危機,更有甚者預測日本面臨著國家破產的危險。顯然,宛如火藥桶的日本國債泡沫一旦爆炸,中國所承擔的代價也是顯而易見的。
風險二:稅收不足以償債。日本政府如果能夠通過財政收入的增長增強償債能力無疑是最好結果,不過,這一可能性非常小。由于日本2010年預計產生的37.4萬億日元稅收收入少于增發國債額度,且是有史以來借債第一次超過稅收,顯然,指望日本依靠財稅收入償還短期國債已經沒有希望。日本只能以發新債抵償舊債。
風險三:貨幣匯兌風險。從日本國債基本面來看,其可能表現出一定的投資收益,但政策面尤其日本的出口政策將會使投資日本國債的風險放大。作為一個典型的內部資源和市場約束型國家,鼓勵出口將是日本政府長期不變的抉擇,為此,日本需要日本貶值,至少不會放任日元升值。而這種戰略安排和政策取向必然加大日本國債的投資匯兌風險。國債真正的風險來自匯兌而非國債基本面,對此中國不能不防。
風險四:買入長期套牢。日元資產與美元、歐元有著本質的不同,其流動性遠遠差于后者。歷史經驗表明,一旦持有者被套,就很少有新的投資主體去接盤,最終的解套只能成為一種奢望。這也就是外國人或機構持有日本國債的比率很低的重要原因。
風險五:信用評級降低。鑒于日本不斷膨脹的債務規模和風險聚集,今年1月標準普爾已經將日本AA長期主權信用評級前景由“穩定”調整為“負面”,如果占GDP9.7%的財政赤字得不到控制和削減,日本將面臨著主權信用再次被下調的風險,當然,最終為此買單的無疑是日本國債的持有者。
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