3月最后一周，債市再次迎來“季末大考”。然而，由于信用風險仍主導債市情緒，市場對資金面沒有太過敏感，信用債首當其沖，利率債也難獨善其身。在這種情況下，機構建議投資者采取防御性配置。
信用債陷“倒春寒”
今年以來，在流動性充裕的大環境下，債券市場迎來了久違的一輪反彈。但進入3月份以后，以超日債為代表的違約事件再次觸動了市場的神經，一些中低評級的信用類債券出現了“倒春寒”。
中國債券信息網的債券收益率曲線數據顯示，上周信用債收益率上行明顯，其中短融上行17至30BP，中票上行10BP左右。值得關注的是，14西寧特鋼MTN001為7年期中期票據，發行票面利率3月21日高達9.5%，創中期票據發行利率歷史新高。
本周，伴隨央行公開市場正回購的延續以及存款準備金的補繳，銀行間資金利率進一步上行。由季末流動性承壓引發的資金利率攀升制約了債市表現。
對此，廣發基金雙債基金經理譚昌杰表示，受超日債違約事件等影響，信用債收益率出現大幅回調，信用利差擴大。對于近兩年獲得更多市場關注的信用債，預計將迎來一次“毀滅性創造”。這或將一改我國信用債多年的無風險高收益格局。
實際上，信用債市場從2008年開始發展，5年來一直表現良好，即便遭遇2011年三季度的暴跌、2013年一季度的信用風波，最后都得以恢復。信用債尤其是高收益信用債，基本呈現出高收益、沒風險的風險收益特征，帶動大量機構和投資者采取高杠桿、高收益的配置方案。
上海凱石財富發布的固定收益基金投資策略報告稱，目前信用利差水平已經回落到了歷史中性水平，因此未來信用利差擴大將會是大概率事件。所以，從短期投資來看，可考慮適當回避信用債品種，待到調整結束后再進行介入。對此，譚昌杰也認為，現在來看，信用債當前的收益率雖然較高，但估值并不便宜，在信用風險釋放的過程中，整體的配置價值并不突出。
利率債勢必受影響
央行公開市場本周凈回籠980億元，較上周凈回籠480億元的力度有所加強。正回購的延續，帶動了多數期限資金利率的進一步上行，貨幣市場利率再入上行通道。
上述上海凱石財富報告稱，2014年政府工作報告就貨幣政策進行了明確定調，只要經濟在合理區間運行，目前穩健的貨幣政策基調便很難改變。長江證券分析師胡瑞麗認為，此前央行維持正回購操作，盡管凈回籠資金規模再度縮量，但各期限資金利率回升至3%以上，利率債收益率維持震蕩下行走勢。從市場交投情況來看，上周資金緊張程度已有所回升，短期限品種或迎來機會。
不過，據某國有銀行交易員透露，如果本周在公開市場無到期的情況下也持續大量回籠，那么銀行間流動性收緊的步伐可能快于市場預期。他認為，2月份在流動性充裕的大環境下，債券市場迎來了久違的一輪反彈。但進入3月以來，在整體資金面還算寬松的情況下，利率債固然沒有大跌，但已經反應相對平淡了。如果資金面再快速收緊，利率債勢必受影響。
對此，某券商分析人士對《經濟參考報》記者表示，在信用風險仍主導債市情緒的情況下，市場也不再對資金面有過多的敏感度了。信用債首當其沖，利率債也難獨善其身。
防御性配置應對
從目前國內現狀來看，經濟雖有疲軟跡象，但是在政府的保駕護航下總體仍將安全。不過，上述券商分析人士則認為，目前經濟對債市的支撐尚不牢固。資金面的寬松格局將會被逐漸打破，因為前期資金面已屬下限，未來流動性不大可能再大幅寬松，央行連續開展正回購操作凈回籠資金，特別是28天正回購拉長流動性鎖定的期限，也觸發了市場對于3月期央票重啟的想象空間。
另外，從國際環境來看，烏克蘭局勢危機已經使得以俄羅斯為首的新興市場開始面臨資金外流壓力，資金由新興市場轉向美國這一發達市場的苗頭已經顯現，加上近期人民幣一改往日升值勢頭，轉向雙向波動，也降低了我國國債市場對于避險資金的吸引力。
上海凱石財富報告認為，面對債市的分化行情，建議投資者回避投資信用債比例較高的品種，組合配置轉向利率債為主導的產品，提高整體防御能力。
渤海證券分析師閆亞磊表示，對于信用債市場仍存謹慎樂觀的態度，目前仍然維持高信用等級、偏短久期的配置思路，觀察各方對比力量的變化，擇機加大偏長久期信用債的配置力度，并且放寬對于城投債選擇的標準。城投債仍可作為配置的主要方向之一，產業債配置仍要以高等級為主，避開財政狀況不佳地區及財務狀況不佳平臺發行的城投債，避開行業持續不景氣、行業及公司財務數據持續惡化企業所發產業債。但是未來可以考慮捕捉信用事件風險沖擊對高收益債帶來的交易性機會。
對此，長江證券胡瑞麗也認為，一季度債市已臨近尾聲，做多情緒依然伴隨流動性寬裕而延續，后續則需密切關注資金面的變化與信用風險釋放，而4月公布的一季度經濟數據將會對債市行情演變起到指引作用。因此，對于交易性機構，當下保持適當頭寸應對流動性調整是合理選擇；而配置型機構仍建議短久期策略，堅定回避低評級券種，可參與城投品種配置。