2011年“一級和二級普通債券基金分別平均下跌2.83%和3.79%，應引起基金行業高度重視�！便y河證券在其中國證券投資基金2011年業績統計報告中如此為債基的2011年“當頭棒喝”。
根據銀河證券基金研究中心的數據顯示，截至2011年12月30日，納入統計的7只偏債型基金2011年平均業績為-9.43%；在全場94只普通債券型基金(一級)中，納入統計口徑的65只基金的平均業績為-2.83%；在全場96只普通債券型基金(二級)，納入統計口徑的64只基金的平均業績為-3.79%。
這意味著，本應擔負著“穩定收益、中低風險”責任的債券基金在這一年黯然失色。雖然2011年的債券投資業績已經塵埃落定，但回顧這一年，債券市場卻驚心動魄。
2011:痛苦的轉折點
“2011年整個債券市場分為兩個階段，在5月份之前還比較平穩，6月份就出現變化了，感覺一下子整個市場就冰凍了，我們做債券是非常痛苦的�！蹦戏交鸸潭ㄊ找娌炕鸾浝砗慰抵赋觥�
債券投資基金經理“痛苦”的背后，是債券市場“痛苦”的轉折點。其中第一二季度的轉折點在于貨幣政策的轉向，使得債市的牛勢急轉。
在2011年一季度，在CPI持續走高下央行
1次升息3次提高準備金率，而債券市場也相應出現了震蕩走勢；到了二季度，通脹格局依然不變，這使得央行的緊縮貨幣政策依然持續，加息再度出現，而央行也3度提高準備金率，債券市場隨之窄幅波動，“資金面持續收緊對債券價格造成較大沖擊，收益率水平逐級走高”眾祿基金研究中心指出。
而到了2011年三季度，通脹高位水平與緊縮的貨幣政策這種宏觀態勢依然籠罩在債市上空，其間央行加息1次，這導致債券市場收益率普遍上行，國債、政策性金融債等無風險品種表現穩健。
然而，在三季度，黑天鵝方是債市的主題曲。首先是2011年7月以來，信用債風險開始集中爆發，信用風險和流動性風險疊加導致城投債、房地產債等中低評級信用品種放量暴跌。當時，很多城投債的價格下跌幅度近15%，而票息收益率才6%~7%，根本無法覆蓋價格下跌帶來的損失。
而可轉債市場在中石化“黑天鵝”的打擊下更是遭遇了巨大沖擊。2011年8月29日，中石化新發300億元可轉債的消息，令可轉債市場遭遇“黑色星期一”，2011年2月23日，中石化已經發行了一期石化轉債，總規模達到230億元。受此影響，當日轉債市場就出現大幅波動，其他多只轉債均出現大幅下挫，最大規模的幾只轉債均出現大幅下跌，石化轉債下跌5.61%，工行轉債下跌4.28%，中行轉債下跌2.7%。
事實上，在前期市場對信用債違約風險過度擔憂，加之石化轉債的“黑天鵝”出現，使得市場在三季度的悲觀情緒達到高點，而帶來的結果是當時扎堆低評級信用債的基金遭遇流動性危機，相關債券流動性遭遇冰凍期，基金只有把這個燙手山芋留在手中。
這種宏觀面的陰霾與黑天鵝的沖擊，使得債券基金在2011年三季度遭遇了滑鐵盧。根據銀河證券基金研究中心統計，一級普通債券型基金及二級普通債券型基金三季度凈值分別下跌4.75%和5.24%，5只長期標準債券型基金亦僅錄入-3.64%的收益，可轉換債券型基金更是大跌13.48%。
然而，事情正在悄然的起變化。
“在9月份以后市場出現了轉折，這次的轉折跟以前每次的轉折的次序都有所類似�！焙慰抵赋�。
事實上，在“十一”長假之后，信用債的止跌已經出現，隨著去年11月30日央行宣布下調存款類金融機構存款準備金率0.5個百分點后，對市場流動性的改善起到直接的推動作用，債市大反彈更是得以確立。海通證券的研究顯示，債券型基金從10月份開始大幅反彈。純債基金和偏債基金四季度分別上漲3.03%和2.94%。
但債券基金在債市大回暖下的四季度的最后一搏，仍未能彌補前三季度的遺憾，依然落得全年虧損的成績。
當頭棒喝：迷失與清醒
債市的跌宕起伏背后，考驗的是債券基金經理的能力，而遺憾的是，這種能力卻在過去的一年未見出色。
“做債券基金，就老老實實地做債券，100%做債券，不投資股票，不運用杠桿。債券基金的產品設計和操作過程均有問題，建議債券基金應該”去股票與去杠桿“化，恢復債券本色，否則債券基金很難吸引中低風險資金的進入�！便y河證券基金研究中心以罕見的“嚴厲評語”為這一年的債券基金經理們敲下警鐘。
事實上，銀河證券的“當頭棒喝”背后，是債券基金從2008年以來啟動的一場杠桿化放大操作進階至信用債的熱潮。
這與債券市場的杠桿回購放大策略有關。杠桿回購放大策略即投資者可以買入債券，按照一定折算比例質押入庫后通過正回購拆入資金，然后再次買入債券，再次質押入庫后做正回購拆入資金，繼續買入債券。但杠桿回購放大策略在放大收益率的同時，也大大加大了損失的風險。如果投資者預期債券收益率走低，價格走高，利用杠桿正回購可以放大正向收益。
西南證券研究指出，其帶來的風險是，由于杠桿的實際作用是成倍的增加久期，一旦實際走勢與預期走勢相反，會導致巨大的虧損。極端情況下，當利用杠桿正回購時頭寸受到非常大虧損時，可能導致流動資產枯竭。
在2004年中，基金開始淺嘗回購放大的滋味。中債登的數據顯示，從凈回購量來看，2004年基金是資金凈融入方，凈融入資金為2759.26億元�；饛�2003年的資金凈融出方轉為2004年資金凈融入方，而且數量巨大。中債登公司的年度報告指出，原因可能是基金利用短期回購資金投資于央行票據等短期甚至較長期限的債券進行套利操作。
而在2005年開始，隨著宏觀調控政策效果的逐步顯現，債券市場走出了強勢上升的行情。中國債券總指數從年初的101.615點上升到年末的112.915點，上升了11.3點，漲幅達11.12%�；鸬膫僮骼^續延續放大回購策略，從該年中債登的質押式回購交易結算分析顯示，基金是資金凈融入方，占凈融入資金總量的16.01%。
此后債市在2007年再度走入弱“熊市”，此時，債券基金主要以打新模式為主流，當股市在2008年8月份陷入IPO停發狀態后，債券基金的打新收益路徑也被堵上。而隨著2008年下半年債券市場牛市開始啟動，在金融危機影響席卷全球的背景下，從9月16日開始，央行連續五次降息，其中最大的一次降息幅度達到108bp。貨幣政策的轉向促成了債券市場的一波上升行情，將中債綜合指數推向了2002年以來的最高點。
而此時，在2008年下半年，債券基金在杠桿上的運用也悄然達到了歷史上的最高水平。根據歷史數據顯示，2008年三季度，債券投資占基金資產凈值比例平均約為105.53%。到了2008年四季度，這一平均值有小幅下降，但整體仍然超過了100%，達到了104.2843%。
事實上，債券投資占基金資產凈值比例是體現債券基金杠桿的一個指標。但如果單獨一項固定收益類資產占基金凈值的比重超過100%，說明基金經理在報告期末很可能是使用了融資杠桿。
而這種態勢越演越烈，銀河證券的研究顯示，在2011年，相當部分債券基金存在傾向于運用大比例杠桿的趨勢。2011年三季報顯示，納入統計的一、二級債基中，其債券占基金資產凈值比平均超過100%。
高杠桿已經暗暗埋下風險的引子，而到了2009年開始，片面的高風險低評級信用債投資開始進入基金的主流，這使得債券基金逐步步入“迷途”。
銀河證券的研究顯示，從2009年開始，債基逐步加重對以企業債為主的信用類債券的配置，國債、政策性金融債等利率債占比則迅速降低。
而在高杠桿操作的配合下，這種高收益的信用債投資模式也確實為債券基金曾經帶來美好時光。只是在時間推進到前文的三季度信用債風險集中爆發時間點時，這種集體的迷失就給扎堆低評級信用債的基金帶來了慘烈的后果。
“其實到目前為止，我相信很多公募基金在這些投資上的倉位還沒有減下來�！币晃换鸸镜墓潭ㄊ找嫱顿Y部人士對記者指出。
而在集體的迷失下，清醒方能保持不敗，把握好節奏先人一步便成就了王者。
根據銀河基金研究中心的統計數據顯示，截至2011年12月30日，廣發增強債券基金(以下簡稱“廣發強債
”)以6.20%的年度收益在一級債基中奪冠，而鵬華豐收債券基金則以4.36%的年度收益在二級債基中居首。
仔細分析廣發強債的2011年投資曲線圖，可以發現，它正是遵循了這一邏輯，外加把握好了債市的轉折節奏。據了解，廣發強債的基金經理謝軍在去年初即判斷新股估值太高，繼而謹慎對待新股申購，較好地躲過了此后新股的大面積破發；另一方面，5月份后廣發強債開始大幅減持低等級信用債產品，同時降低基金的杠桿比例。
而廣發強債的二季報數據顯示，截至6月末，該基金未投資任何可轉債品種，信用債比例也降低到個位數，從而使得其避過了信用債等品種三季度黑天鵝事件。
二級債基的2011年年度冠軍鵬華團隊，同樣也是遵循了這一邏輯，即以準確的宏觀周期判斷為基本。
據了解，鵬華固定收益團隊對國債、央行票據、金融債、企業債、公司債等債券都有深度研究，并重點研究企業債、公司債等票息較高的信用債，根據對宏觀經濟周期所處階段及其它相關因素的研判調整組合久期，對發債主體的信用風險進行合理評價。
穩守可以成就不敗，但把握好時機才能成就贏家。
值得注意的是，有不少嗅覺敏銳的債基經理在2011年10月份的債市回暖前已悄然抄底，其中尤以可轉債為代表。
“我們在第三季度已經開始加倉可轉債�！币晃粶匣鸸緜突鸬幕鸾浝韺τ浾咧赋�。其判斷前期市場對信用債違約風險過度擔憂，加之石化轉債的“黑天鵝”出現，使得市場悲觀情緒達到高點。而其實從8月中旬開始，大部分轉債的到期收益率已經轉為正值。因此在三季度可轉債跌入谷底之時，便已判斷其已經基本利空出盡，所以選擇了加倉。
以廣發強債為例，其在10月份債市反彈前，迅速回補了部分可轉債倉位外，還及時放大了債券投資的杠桿，從而準確捕捉了去年10月份以來債市大幅反彈的投資機會。
此外，大摩華鑫強債也是捕捉時機的得益者例子。其在2011年6月3日起改由其固定收益投資部總監汝平執掌，而根據銀河證券統計數據，自換帥之后大摩強收益債排名在參與排名的65只同類基金中由第56名升至年底第18名，上升幅度達38名，在同期同類基金中排名上升幅度第一。
事實上，據了解早在去年6月份債券市場開始下跌之前，汝平就曾表示需要警惕信用債流動性風險，因此規避了債券市場下跌的風險。而到了去年四季度以來，債市從恐慌下跌中恢復上漲，大摩強債則抓住了信用債底部回升的投資機會。
股債平衡的配置格局或到來
2011年已經翻頁，而在年底債基發行重新火熱的情況下，2012年的債市何去何從成為市場的關注焦點。
何康傾向于認為2012年的債市是“小牛市”格局。
“2011年前三季度的股債”雙跌“在2012年重復上演的概率不大�！辈⿻r基金宏觀策略部總經理魏鳳春指出，“市值2011年10月的債市反轉有較大概率在2012年一季度延續�！�
汝平表示，從過去的市場經驗來看，在工業增加值跌至谷底，通脹從高位回落至5%以下，宏觀政策由緊轉松的情況下，債券市場往往會迎來一波快速上漲，例如2005年前三季度中債綜合財富指數上漲約10%，2008年下半年中債綜合指數漲幅也達到10%，近期中債綜合指數自四季度以來上漲約3.6%。
汝平對債市的牛市持續期則更為樂觀，其指出基于歷史經驗，債券市場上漲周期一般持續約3個季度，預計此輪債券市場投資黃金期或將持續至今年年中。
而綜合多家基金公司對2012年的債券投資以及大類資產配置的判斷，可以發現，注重股債平衡，先債后股的觀點得到了多方的支持。
博時基金在其2012年的大類資產配置中明確指出，“2012年，貨幣、債券與股票市場均不會出現貫穿整年的單邊行情。”其建議在一季度增加貨幣工具與債券頭寸，減少股票頭寸，其中債券投資先以利率債為主，后以中低信用等級的信用債為主，“但信用風險需加以甄別�！蔽壶P春指出。
博時指出，中期應增加股票頭寸，減少現金與債券頭寸，而臨近2012年年末，則應減少股票和債券頭寸，增加現金頭寸。
事實上，這種先債后股的邏輯，在基金的產品發行上也現端倪。華寶證券的研究顯示，在2011年12月發行的基金中，低風險基金再領風騷。
2011年12月全月發行債券型基金10只，保本型基金2只，貨幣市場型基金1只，其中，包括2只分級債券型基金，2只中長期純債基金。全月募集規模最多的基金是長盛同禧債券型基金，共募集37.01億，此外，募集規模超過30億的基金還有工銀瑞信保本基金。
而證監會公布的公募基金產品申報數據顯示，從2011年的12月份起，基金公司上報的產品中，固定收益類基金占據了較大比例。其中，2011年12月基金公司共提交了19只產品的募集申請，其中
9只是債券型基金和保本基金。