臨近年關(guān)，又到一年一度的券商年度策略發(fā)布之時。盡管年度策略觀點屢次被驗偽，但每到此時，投資者還是“習(xí)慣性”的關(guān)注券商的年度論述。與一年前的情景驚人相似，2012年的年度策略剛一出場，就披上了高度一致的“外衣”：經(jīng)濟底出現(xiàn)在明年一、二季度，政策放松也將穩(wěn)步推進，據(jù)此券商紛紛拋出“N”段論，即在經(jīng)歷了寒冬的“筑底”之后，股指終將迎來一波趨勢性的彈升行情。
經(jīng)濟將于二季度見底
決定市場趨勢的兩個最重要的內(nèi)部因素是經(jīng)濟基本面與政策取向。經(jīng)濟基本面的優(yōu)劣直接決定了上市公司的業(yè)績好壞；政策取向，即財政政策與貨幣政策的組合則直接決定了保增長與控通脹天平的傾斜方向，而貨幣政策對流動性的釋放與否更直接決定了A股估值中樞的浮動方向。短期而言，投資者對經(jīng)濟基本面的擔(dān)憂正在不斷加劇，且已經(jīng)成為了壓制A股走勢的主導(dǎo)因素。那么在進入“十二五”的第二年，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的加速轉(zhuǎn)型又能否給市場帶來新的“興奮點”？中國經(jīng)濟何時見底？上述疑問正是投資者當下最為關(guān)心的問題，直接決定了未來一年A股的核心運行趨勢。就目前已發(fā)布的券商年度策略來看，對國內(nèi)經(jīng)濟于2012年二季度見底的判斷漸成共識。
申銀萬國認為，盡管2011年經(jīng)濟增速下行態(tài)勢短期內(nèi)難以改觀，但對2012年的經(jīng)濟形勢也不必過分悲觀。首先，經(jīng)濟增長取決于市場力量和政策力量的博弈。出口和房地產(chǎn)代表的市場力量向下，政策代表的力量向上，預(yù)計全年經(jīng)濟增長8.6%，呈現(xiàn)前低后高的態(tài)勢，增長低點在二季度前后。其次，通脹方面，輸入性、周期性通脹壓力的減弱有助于通脹回落，但要素價格改革可能使得通脹難以有大幅度回落。預(yù)計2012年CPI將上漲3.2%，呈現(xiàn)前高后低的格局。再次，政策將從控通脹轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長，財政政策在穩(wěn)增長方面將發(fā)揮更大的作用。貨幣政策方面利率政策空間有限，央行或更多地通過準備金下調(diào)來緩解資金緊張，而政策的時間窗口在兩會前后。
長江證券則認為，在潛在經(jīng)濟增長力下平臺的背景之下，需求疲弱期將被拉長。預(yù)計經(jīng)濟在新平臺上穩(wěn)定的時間點出現(xiàn)在2012年二季度，而市場將在二季度中前期啟動。
無獨有偶的是，國泰君安宏觀經(jīng)濟分析師姜超同樣認為經(jīng)濟底將于2012年二季度出現(xiàn)。他指出，無論從生產(chǎn)法還是支出法出發(fā)，對GDP的有效預(yù)測最終都要根據(jù)以地產(chǎn)、汽車為代表的住行需求數(shù)據(jù)。鑒于2011年四季度地產(chǎn)銷售的大幅下滑，預(yù)計地產(chǎn)投資增速也將顯著下降，并對經(jīng)濟增長形成拖累；預(yù)計2012年GDP增速將降至8%，本輪GDP同比增速的底部或在2012年二季度，之后將企穩(wěn)回升。
平安證券王韌在其年度策略報告中也提到，伴隨2011年7月CPI同比見頂回落和GDP增速步入下降通道，國內(nèi)經(jīng)濟已經(jīng)轉(zhuǎn)入通脹和增長雙下行的周期“衰退”階段。短期看，本輪經(jīng)濟增速回落過程并未結(jié)束，經(jīng)濟景氣和GDP增速低點更可能出現(xiàn)在2012年一至二季度，之后才可能逐步企穩(wěn)；更長期看，伴隨傳統(tǒng)增長動力逐步衰竭和經(jīng)濟增速逐級回落，轉(zhuǎn)型壓力開始真正呈現(xiàn)，區(qū)別于過去兩年的題材炒作或盲目投資，轉(zhuǎn)型的方向和結(jié)構(gòu)均需要再造和優(yōu)化。
“N段論”成主流機構(gòu)共識
截至上周末，已有申銀萬國、國泰君安、長江證券、平安證券等券商發(fā)布了2012年的投資策略，券商紛紛盡其所能去窺探“市場先生”的動態(tài)，從迄今已發(fā)布的年度策略來看，“N”段論大行其道。
申銀萬國提出的“四段論”將2012年A股一波三折的走勢盡收眼底。申銀萬國指出，從現(xiàn)在開始，股市可能演繹四段行情：第一階段是蜜月行情——政策預(yù)調(diào)微調(diào)，市場超跌反彈，周期與主題活躍；第二階段是蜜月后的冷淡——政策微調(diào)基調(diào)不變，對經(jīng)濟擔(dān)憂加劇，反彈后再次回落；第三階段是共振行情——政策放松力度加大，周期和成長共振，市場指數(shù)大幅提升；第四階段則是約束再次出現(xiàn)——通脹和房價抬頭約束政策放松力度。總體上看，2012年將有一波較大級別的行情。按照申銀萬國四段論的觀點，2012年A股在趨勢上將運行出類似“M”型的走勢，但鑒于第四階段通脹和房價抬頭倒逼政策再度從緊的概率不大，因此可近似認為全年A股走勢為“N”型。
國泰君安則旗幟鮮明地指出，2012年A股將迎來“小牛市”。其在年度投資策略中指出，2012年的A股市場一季度是低點，但是從通脹、流動性、盈利三者之于股市的筑底關(guān)聯(lián)性來看，現(xiàn)在已經(jīng)處于底部區(qū)域，2012年一季度的低點更多將只是一個盈利分化后的成長性再識別，小牛市格局有望在此后形成真正趨勢。
長江證券在其年度策略中指出，A股2012年將探底回升、年度向上，二季度中前期將是市場拐點。不過，就短期來看，市場恐怕還將度過一段震蕩筑底階段。
平安證券首席策略分析師王韌在其最近發(fā)布的2012年度投資策略中也提出了“三段論”，只不過反映在市場趨勢上可能是“反N型走勢”。他認為，估值環(huán)境改善和業(yè)績風(fēng)險釋放的博弈路徑?jīng)Q定股市節(jié)奏。政策和流動性改善主導(dǎo)前期超跌反彈，業(yè)績風(fēng)險釋放和季節(jié)因素引發(fā)年底至年初反復(fù)筑底，宏觀政策趨穩(wěn)和業(yè)績風(fēng)險消化助推明年一季度末后結(jié)構(gòu)反轉(zhuǎn)，下半年警惕通脹反復(fù)和增長重新趨弱風(fēng)險。總體上呈現(xiàn)出先下后上再回的市場運行軌跡。
總體而言，券商對2012年市場可能出現(xiàn)的走勢既有共識也有分歧。共識在于，大部分券商都認為2012年市場的運行中樞將在2011年的基礎(chǔ)上出現(xiàn)一定程度的上移，但2012年會否出現(xiàn)“小牛市”，則存在較大爭議。由此可見，經(jīng)過了2011年市場的慘淡表現(xiàn)，即使是較為樂觀的券商也不得不降低了其預(yù)期。而當前市場顯然仍處在震蕩筑底階段，在當前較為不利的市場形勢下，“小牛市”的預(yù)言也只能起到“望梅止渴”的作用了。
結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型VS低估值修復(fù)
盡管各大券商研究機構(gòu)對“經(jīng)濟底”出現(xiàn)于2012年二季度的判斷高度趨同，但在對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型可能給未來市場所帶來的機會選擇上，各大券商的品種配置思路并不完全同質(zhì)化。
國泰君安認為，中國在2012年將會迎來新一輪的增長模式轉(zhuǎn)變期，傳統(tǒng)的產(chǎn)能擴張很難超預(yù)期，而且在現(xiàn)有經(jīng)濟回落的狀況下，政策也缺乏全面驅(qū)動的必要性，增長將由量轉(zhuǎn)為內(nèi)部的結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2012年將更注重實質(zhì)性，具體來看，2012年的行業(yè)配置可分為早周期和民生轉(zhuǎn)型下部分受益行業(yè)兩個維度，看好房地產(chǎn)、券商、化工、傳媒、醫(yī)藥和新興產(chǎn)業(yè)。
長江證券基于經(jīng)濟增長下平臺并于2012年二季度見底的判斷，給出兩大思路進行行業(yè)選擇。一是基于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的行業(yè)配置，包括金融危機中行業(yè)增速高于平均水平的環(huán)保、專用設(shè)備、通用設(shè)備、電氣機械、交運設(shè)備、醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)板塊。二是按照傳統(tǒng)的估值、盈利路徑進行行業(yè)配置。一般而言，在市場開始上漲時，均是估值上升首先拉動市場上漲，之后才轉(zhuǎn)換為由盈利拉動經(jīng)濟主導(dǎo)的上漲動力。因此在2012年二、三季度市場上漲初期，估值的回升將成為市場主要推動力，低估值行業(yè)可作為配置方向之一。
申銀萬國則指出，在中長期經(jīng)濟預(yù)期無法改善的情況下，“周期做Alpha、成長做Beta”成為主流的投資模式。周期股的機會來自政策放松，其幅度與放松程度息息相關(guān)；成長股（特別是新興成長股）則需要市場情緒的配合。弱市下，“政策放松——周期搭臺——穩(wěn)定情緒——成長唱戲”成為標準的戰(zhàn)法。申萬還建議2012年投資要注意保存實力，伺機而動。2012年一季度，對經(jīng)濟的擔(dān)憂或?qū)⒔K結(jié)蜜月行情，此時在投資上應(yīng)保存實力，在行業(yè)配置上，應(yīng)關(guān)注景氣度仍能逆周期回升的行業(yè)：電力設(shè)備（尤其是輸變電設(shè)備和核電）、醫(yī)藥、消費型投資設(shè)備；待政策出現(xiàn)較大松動后，應(yīng)把握周期和成長共振的機會，屆時建議配置房地產(chǎn)、重卡、工程機械、化工和與轉(zhuǎn)型相關(guān)的成長股。
