從通脹、房價到歐美危機、政策走向，對于這四大影響A股的關鍵因素，今年以來基金經理的預判可謂一錯再錯。無論是基民還是基金公司，都希望在四季度“踩對點”。
前三季度誤判頻出
“沒有哪個數據比CPI更重要。”這是2010年下半年以來，基金界人士幾經波折達成的共識。然而，在CPI高點的判斷上，失誤的基金界人士比比皆是，其中不乏知名基金公司。
中國證券報記者發現，今年年初的投資策略中，就有基金公司認為“自去年四季度起開始的CPI有望高位回落”，主要原因是食品價格將在二季度回落，而當時國際大宗商品價格正出現中期調整。“這可能受當時一些較為樂觀的券商影響，他們認為CPI在上升兩個季度之后，回落的趨勢應該較為明顯。但是現在來看，這樣的樂觀為時過早。”深圳一位基金經理坦言。
如果說第一次判斷“CPI高位回落”的失誤還可以歸罪于券商誤導，那么二季度末出現的第二次誤判則更多來自于基金的過度自信。即便是一些規模位列前十的大基金公司，也曾在5月份預測，通脹可能在6月達到全年最高點，并在下半年有所下降。“年中回落，緩慢下降”成了不少基金公司的共識。
但這一判斷仍然為時過早，一直到8月份，CPI才出現見頂跡象。通脹見頂的誤判導致基金過早“抄底”，市場在7月中旬再次出現下行，擊破了CPI見頂市場反彈的“預言”。
除了通脹，基金經理另一個過于樂觀的判斷是房價。今年一季度，不少基金公司曾認為，在嚴格調控政策之下，房價將應聲而落，一旦房價出現價跌量升，地產股的投資機會就將真正到來。但事實證明，地產股的調整遠早于房價下跌的腳步。至今兩個季度已經過去，房價跌幅仍遠遠低于基金之前的預期。
第三個誤判源于幾乎所有基金投資人士都沒有預測到的“黑天鵝”。事實上，在去年年初，就有基金公司認為歐美債務危機將會產生多米諾效應，因此看空全球股市，相應地做出相當程度的防守配置，只可惜這個判斷為時過早。一直到2011年下半年，歐債危機以迅雷不及掩耳的速度演化，隨后又出現標普調低美國評級的事件。而對于此，包括基金在內的相當多買方、賣方機構卻在今年一季度普遍無視，甚至有基金公司預測今年美國經濟恢復強勁，將拉動國內出口。然而事實上今年我國出口未見大幅增長，溫州等地連續出現倒閉潮。
第四個誤判則體現在對政策走向的判斷上。宏觀調控初期，基金公司普遍認為，一旦CPI高位見頂，貨幣、財政政策放松便會隨之而來，但前期CPI并沒有高位見頂，放松自然落空。直到8月份CPI出現見頂，央行等宏觀調控部門卻宣布調控基調仍將持續，而二三級城市的限購政策也逐步出臺，貨幣政策全面放松的愿望在2011年四季度很難出現。被基金經理寄予厚望的政策全面放松，至今看起來仍遙遙無期。
無意之失還是無奈之舉
四大預測失誤，傷害的不僅是基金經理的口碑，更直接體現在基金業績上。以往熊市中基金雖然難免虧損，但通常可以戰勝指數。但在今年的市場中，誤判導致的投資節奏錯亂，使得七成偏股基金未能跑贏大盤。
“即便是新財富的金牌策略分析師，對于歐洲、美國債務危機演化也缺乏足夠的心理準備。買方自己的分析師，更很少將視線聚焦在這個上面。”深圳一位研究總監坦言。
在歐美債務危機出現端倪前，基金經理一般將視線放在更為具體的經濟事件上。“比如2月份開始演化的地緣政治危機導致的石油價格波動，這些問題我們會做專門的討論，一些海歸的同事也會提供較為詳盡的境外材料及數據做演示。”但他承認，對于債務危機等更高層面，基金判斷的方向是不明晰的。在美國被調低評級時，很多基金投資人士和普通人一樣感覺十分驚愕。
同樣，對避險資金的情緒也估計不足。從今年以來的實際情況來看，資金的避險情緒導致了黃金、石油及其他與工業相關的大宗商品價格劇烈波動。盡管A股對于國際市場相對封閉，但9月份以來的股市暴跌中，難以否認摻雜了股民受境外股市影響的恐慌情緒。這也是為什么9月底時，市場的平均估值水平已經接近2008年的低位，基金經理普遍預測已處于黎明前的黑暗，但指數卻難以出現真正的反彈。
對CPI等因素的演化周期難以準確預估，導致了基金投資節奏的混亂。Wind數據顯示，截至9月27日，今年以來上證綜指下跌14%，滬深300下跌15.68%，普通股票型基金和偏股混合型基金區間凈值平均分別下跌16.6%和15.4%，363只偏股基金中，254只基金未跑贏同期上證指數，占比約七成，獲取超額收益的能力并未彰顯。
有基金經理表示，究其原因，本次CPI的演化與前兩個周期有所不同。由于國內CPI的組成中食品價格占比較高，很多的研究員將關注重點放在食品價格的變化上。但2009年前所未有的貨幣投放令CPI的演化更為復雜，M1快速上漲帶動CPI快速上漲持續的時間更長。盡管今年一季度采取了一系列信貸緊縮政策，但通脹持續的時間仍較歷史上更長。
體現在微觀上，今年以來可以明顯看到的是，股市率先下調，實體經濟減速，社會上充裕的游資積極參與房地產信托、PE投資及民間高利貸，房企支撐的時間長于預期，前三季度，一些沒有限購的二三線城市房價仍在上漲。正是因為調控效果的不明顯，財政、貨幣政策放松的信號始終難以見到，即便在通脹見頂的8月份，仍有多個部門釋放“偏緊”的信號。
另一方面，井噴的基金發行也令基金公司被迫變成“死多頭”。據Wind數據統計，今年上半年基金公司共發行193只基金，創歷年同期新高。基金公司同時發行兩只基金的情況司空見慣。由于我國公募基金缺乏做空工具，因而在發行過程中，基金公司一般持看多股市的觀點，以吸引投資者認購新基金。
如果以每半年發行三只基金，每只基金發行周期為一個月計算，那么基金公司有一半的時間都被迫看多。這在某種程度上的有意誤判，卻已經成為行業內心照不宣的“潛規則”。與此同時，由于發行新基金需要更高的曝光度，因而市場上基金“多頭”的觀點要明顯壓過空頭，這也令投資者加深了“基金頻頻誤判”的印象。
此外，值得關注的是，隨著基民贖回的增加，加上禁售股的陸續解禁，基金投資對A股市場的影響力近幾年來持續下降。以往熊市里基金“抱團取暖”的策略現在越來越不奏效，這也令基金主動做多的行為收效甚微。
四季度研判存分歧
事實上，無論是基民還是基金公司，都希望在四季度“踩對點”。基民希望基金能夠真正對一回，從而獲得一些超額收益。基金公司則希望在通脹逐步見頂的情況下，對投資的判斷能夠回到其更為擅長的行業、個股本身。
中國證券報記者了解到，一些持反彈觀點的基金認為，市場平均估值已經跌至歷史低位，成交量也較小，符合黎明前黑暗的特征。有基金經理認為，目前中國經濟相對其他發達經濟體較為樂觀，在通脹見頂的情況下，四季度或有外來資金流入，這也是支撐反彈的原因。國慶期間反彈數日的香港市場的中資股，或能提前體現這一規律。從目前香港股市看，銀行、保險等前期調整幅度較大的個股，資金體現出一定的流入趨勢。
但中國證券報記者在采訪中也發現，有相當部分的基金經理目前對四季度仍持較為悲觀的態度。在配置上，也趨向更保守的組合。如今年業績領先的鵬華基金，其研究總監冀洪濤認為，A股當前已經處于相對底部區域，但短期內市場或仍將向下尋底。當前大部分股票的估值已經較低，未來指數可能不會有大的跌幅，但或將呈現結構性的嚴重分化。
“當前大家最擔心的問題還是通脹預期，目前數據并沒有反映出實體經濟指標，如房地產投資、GDP、工業增加值等指標都沒有下降跡象，所以政府或仍將維持原有的偏緊政策來管理通脹預期。未來如果那些能夠觸動政府改變決策的經濟指標出現下滑，或將是市場出現變數的時候，即便會有一些震蕩反彈的投資機會，但還不是新趨勢的開始。”冀洪濤說。在配置上，他仍然較為看好大消費、食品飲料、家電等偏防御的行業。
也有基金經理認為，在政策出現轉變之前，應采取“多看少動”的方針。有些基金經理在采訪時拒絕預測四季度的政策走勢，而將目光更多放在結構分化上。他們認為，以滬深300指數為代表的大盤藍籌股估值處于歷史低位，當前動態PE對應的隱含年度收益率為8.5%。作為防守投資的價值已經逐漸凸現，并且相對較為確定。