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每年的股市都是新的，從市場特征上看，2011年在過去十年的股市中波動幅度最小。而深刻的市場變化正悄然來臨——A股市場主流盈利模式將從“流動性推動為主”逐漸向“盈利驅(qū)動為主”轉(zhuǎn)變。
“金融市場流動性變化”與“公司盈利變化”是影響股票價格最為核心的兩大因素，但誰主誰次卻眾說紛紜。筆者認為，過去十幾年的A股市場稱不上“盈利驅(qū)動為主”。基本邏輯很簡單：過去十年中國的名義GDP總量增長了3倍，而以上證綜指為表征的A股指數(shù)卻只上漲了約35%(從2000年12月29日到2010年12月31日)。
過去的A股市場之所以呈現(xiàn)出顯著的“流動性推動為主”的特征，有其存在的深刻時代背景與制度因素。無論我們從何種角度去評價過去十年中國股市的發(fā)展，筆者認為有一點可能會得到多數(shù)人的共識：即從大方向上我們的股市將會逐步與海外成熟市場接軌。
例如，股權(quán)制度層面，A股已經(jīng)沒有了中國特色的“國有股、法人股”概念，所有股權(quán)已經(jīng)全流通；市場體系層面，也成功開設(shè)了中小板、創(chuàng)業(yè)板；金融工具層面，推出了股指期貨；發(fā)行制度方面，也在努力嘗試市場化發(fā)行；市場監(jiān)管方面，也在嚴厲打擊內(nèi)幕交易；市場投資者結(jié)構(gòu)方面，機構(gòu)投資者比例也在逐步提高等等。此外，對股票投資而言，現(xiàn)階段A股市場與成熟市場逐漸接軌還有一標志性特征——即以銀行、鋼鐵為代表的絕大多數(shù)傳統(tǒng)行業(yè)大市值股票以市盈率或市凈率度量的估值水平已經(jīng)接軌。因此，筆者相信，“盈利驅(qū)動為主”的股票市場主流盈利模式接軌可能也將是大趨勢與時間的問題。
“流動性推動為主”的盈利模式關(guān)注的焦點是流動性變化帶來的市場估值大幅波動，主要通過估值變化獲取收益。在這種模式下，價值重估、主題投資是最時髦的流行語。而“盈利驅(qū)動為主”的盈利模式關(guān)注的焦點是上市公司的盈利增長，上市公司持續(xù)的盈利增長為股票投資收益的主要來源。
筆者認為，從“流動性推動為主”向“盈利驅(qū)動為主”轉(zhuǎn)變需要具備兩個基本條件：第一、估值從長周期來看處于合理水平。第二、金融市場流動性大幅波動的幅度與頻率降低。而這兩個條件在2011年似乎都已基本具備。經(jīng)過2009年、2010年的反復(fù)調(diào)整，目前A股市場絕大多數(shù)傳統(tǒng)行業(yè)大市值股票的估值水平已經(jīng)幾乎與海外成熟市場接軌，沒有接軌的主要集中在中小市值股票上。
2011年很可能是A股市場主流盈利模式從“流動性推動為主”逐漸向“盈利驅(qū)動為主”轉(zhuǎn)變的轉(zhuǎn)折之年。而2011年前4個月市場運行在很大程度上也體現(xiàn)出了這種特征，就連銀行股也告別了齊漲的現(xiàn)象，市場圍繞“生息資產(chǎn)增速與凈息差變化”所帶來的不同業(yè)績增長變化對銀行股的股價重新進行了排序。
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