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新華社發 |
新股發行制度改革即將再次啟動。主要負責新股發行工作的中國證監會主席助理朱從玖日前對外表示，新股發行制度改革下一步的主要舉措是完善市場約束機制，證監會擬在近日對外公布新股發行制度改革的后續措施。
根據市場的普遍預期，隨著新股發行制度改革的逐步深入，未來局部的修補性的改革舉措即將淡出，而包括存量發行、定價發行以及核準制與注冊制等在內的新的制度設計，都有望在未來的合適時機開始謹慎試水。
存量發行在爭執中推進
“發行環節是整個資本市場形成的初始階段，涉及的基本規則和制度非常重要，在發行制度改革深化過程中，將涉及存量發行、券商配售和網下配售股份的鎖定問題。”朱從玖說。
國際資本市場發行股票普遍采用兩種方式，一種是增量發行，一種是存量發行。增量發行就是在公司原有股份的基礎上，通過擴大股本的發行。我國目前股市基本都是增量發行，包括增發和配股都屬于這類形式。
而在海外資本市場，存量發行是新股發行中常見的一種操作，中資公司境外發行也經常引入這種安排。存量發行也有兩種主要情形：一是股票首次公開發行(IPO)中的存量發行，即在公司IPO時，老股東對外公開出售一部分股份；二是公司上市后的存量發行，即在公司上市后，老股東通過一定的方式減持全部或部分股份。IPO存量發行，可避免發行過多新股造成募集資金過多，同時有助于增加新股上市首日股票供應量，降低市場炒作因素，減少限售股份的積累。
獨立財經撰稿人黃湘源表示，新股發行要把保護中小投資者利益作為重中之重，推出存量發行勢在必行。他認為，保護中小投資者利益，僅僅提高新股申購的網上中簽率顯然是不夠的，重要的是要找到一種有利于消除一二級市場價差鴻溝的改革辦法，讓中小投資者不僅可以通過打新股得益，而且通過二級市場的投資也能有所獲益。而推出存量發行，可以改變目前新股發行的流通份額過小，一二級市場價差過大的狀況。
不過，也有投行人士提醒說，不能寄望于存量發行來包治百病，其本身也存在很多弊端，譬如存量發行必將導致部分存量股份被提前套現，對于創業板新股中某些創投資金的提前退出提供了絕好的通道。并且，目前在法律設置上，還存在一些相抵觸的地方，存量發行短期內推出的難度比較大。根據《公司法》規定，“公司公開發行股份前已發行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內不得轉讓�！币虼�，上述規定可能會制約存量發行方式在IPO發行中的應用。
詢價發行借用定價發行作補充？
據接近中國證監會的人士透露，即將啟動的新股發行制度改革，是在去年6月新股發行體制改革的基礎上進一步微調，主要是加強新股發行詢價環節中詢價對象的責任，并增加詢價對象的范圍和數量，形成真正市場化的價格形成機制。
在新股詢價制度問題上，中國政法大學教授劉紀鵬認為，可以探索網下網上同時詢價的可能性，以此來打破機構投資者的定價壟斷局面。
所不同的是，著名經濟學家、燕京大學校長華生則認為，中小投資者參與詢價的可操作性較低。按照成熟市場經驗，如果股票價格過高，詢價機構需要承擔包銷的責任。而當前國內機構投資者詢價與申購相結合的制度，對中小投資者是有保護作用的。
對于新股發行制度的下一步改革，著名財經撰稿人皮海洲表示，不妨采取多種發行方式并存的方式，即讓詢價發行與定價發行同時并存。他認為，詢價發行和定價發行適用于不同的板塊市場。
主板市場的新股發行可采取詢價發行的發股方式，其發行方式維持現行的發股方式不變。目前的新股詢價之所以會詢出高價發行的結果來，這既有詢價制度不完善方面的原因，也有詢價機構胡亂報價、人情報價的原因。同時，還有一個客觀上的原因，就是一些中小企業確實存在估值難的問題。不過，由于主板市場發行股票的公司都是發展比較成熟的公司，因此，在估值方面容易處理一些。所以，在完善現行詢價制度之后，可仍然在主板市場實行詢價發行方式。而且，通過詢價發行的網下配售環節，可以確保一些大型航母公司的成功發行。
與此同時，中小板、創業板的新股發行，可采取定價發行的發股方式。因為中小板、創業板公司，新股發行規模有限，在目前實行新股發行審批制的制度下，很難改變新股供不應求的局面。加上這些企業的估值很難有正確的評估，所以，在詢價發行的情況下，發行價再高，也不存在發行困難問題。譬如，金龍機電發行市盈率達到126.67倍一樣發行成功，且上市一樣遭遇爆炒，就是很好的證明�！八�，對于中小板、創業板公司的新股發行可直接采取定價發行的方式，以同行業或市場的平均市盈率為基準，根據市場情況折讓不低于20%的幅度作為發行價格。”皮海洲說。
在詢價發行的同時，會否引入定價發行作為補充，在這一問題上，機構之間觀點的分歧較大。北京一家券商研究所的專家稱，“目前新股發行制度改革中引入定價發行的可能性不大，因為這一做法和改革的市場化大方向相違背。”
核準制向注冊制過渡勢在必行
目前，我國股市是全球主要交易所中惟一對IPO實行核準制、而非注冊制的市場，這一現狀也為很多人所詬病。
據了解，新股的發行監管制度主要有三種：審批制、核準制和注冊制，每一種發行制度都對應于一定的市場發展狀況。我國新股上市制度經歷了這樣一個過程，1990年成立的A股市場最早實行的新股上市制度是審批制，實行“額度控制”。主要表現在政府分配指標和額度，公司發行上市首要條件是取得指標和額度。隨著市場經濟的發展，2001年3月份，中國證監會正式以文件的形式明確核準制新股發行需要報審的材料目錄，由此新股發行核準制正式出現�！ �
核準制是介于注冊制和審批制的中間形式，是指發行人在發行股票時，不需要各級政府批準，只要符合《證券法》和《公司法》的要求即可申請上市。核準制一方面取消了政府推薦的指標和額度管理，并引進證券中介機構的責任，判斷企業是否達標發行上市；另一方面證券監管機構同時對發行上市的合規性和適銷性條件進行實質性審查，并有權否定發行上市申請，因此核準制進一步加強了監管力度。
然而，核準制畢竟不是純粹的市場行為。在核準制的背景下，市場依舊處于政府的掌控和調節下，管理層依舊控制著上市公司的數量和額度，這就導致了“殼資源”成為炒作對象。
有分析人士指出，目前的核準制使上市公司的上市成本非常之高，上市公司會自動轉嫁這個成本。在實際操作中，很多上市公司高溢價發行，用圈來的錢彌補自己的上市成本。對于這種情況，注冊制是降低上市成本的一個辦法。
而注冊制則是市場化程度較高的國家普遍采用的一種發行監管方式。擬上市公司只要達到證券監管部門公布的發行上市的必要條件即可發行上市。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，注冊制的進步意義主要體現在三個方面：一是促使上市公司及中介機構更加注重企業信譽的提升；二是市場能夠通過自身調節來尋求平衡；三是提高了上市公司質量。企業無需借殼上市，這不但有利于市場中垃圾股殼資源的加速退市，也使得上市公司重組行為更具實際意義。
針對市場上有關從核準制向注冊制過渡的呼聲，朱從玖表示，市場首先需要就此展開廣泛的討論，讓參與者能了解核準制和注冊制的含義、本質區別。他說，只有對這兩者的內涵有真正的認識，才能設計出方案，從而實現過渡和銜接。
方方：市場化改革重在減小摩擦系數
“目前正在推進的新股發行制度改革，一定是以市場化為導向，就是要從行政化的發行機制越來越向市場化的發行機制靠近，形成更加透明、有效、交易成本更低的發行機制�！蹦Ω笸▉喼迏^投資銀行副主席方方如此表示。
董登新：定價和節奏的市場化不可動搖
在談到關于新股發行體制改革重要認識的時候，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授強調，堅持新股發行體制的市場化改革方向，中國證監會必須堅守兩大底線：其一，新股發行定價的市場化不可動搖；其二，新股發行節奏的市場化不可動搖。
朱從玖：新股發行制度改革將分步推出
對于未來新股發行體制改革的安排，中國證監會主席助理朱從玖表示，就是“分步推出，不斷完善”。 |