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送給中國的一份“禮物”
阿聯酋迪拜政府上周宣布，它將重組國有集團迪拜世界（Dubai
World）的債務，并請求債務償還暫停6個月。據透露，迪拜世界的負債額高達590億美元，而眼下，迪拜政府總共的債務也不過約800億美元而已。
迪拜世界債務重組和暫停償債的消息一經傳出，國際資本市場立刻發生劇烈的波動。在證券市場上，全球股市普遍下跌，受迪拜債務危機拖累最大的歐洲股市跌勢較大，港股27日暴挫近5%，A股也大幅回調，滬市在26日起的兩個交易日跌幅約200點。總體來看，迪拜債務危機的出現，使得近期投資者的信心遭受打擊，美元、日元和各國國債成為資金避險的場所，新興市場、股票和商品市場則遭遇了資金的流出。
目前，國內投資者關心的是對資本市場的影響，迪拜事件是否可以與去年雷曼兄弟的影響“媲美”呢？現在國內外市場出現了兩種截然不同的觀點：一種以國內一些經濟學家為代表，雖然全球金融市場都做出了劇烈的反應，但他們的本能反應是“這事兒與我們無關”，亞洲金融風暴的時候是這樣，華爾街金融風暴的時候是這樣，現在迪拜倒債事件，依然也是這樣，他們的立場和觀點等于是在說全球資本市場與中國無關！另一派卻是以有新興市場教父之稱的鄧普頓資產管理執行主席麥樸思為代表，他警告稱，迪拜事件，加上越南盾貶值，他預感新興市場將發生一次顯著調整。至于調整幅度，他稱，在一個牛市周期，股市回落20%亦非不可思議的事，投資者必須有心理準備。當然，麥樸思也指出，投資者現時仍有充足時間分析事態，暫毋須倉促走貨。
在我們看來，雖然迪拜債務危機對全球金融市場的沖擊力度暫時仍有待觀察，但其影響顯然是不容低估的，迪拜的債務危機實際上喚醒了投資者對各主權債務違約風險的警覺。從目前的情況看來，同為阿聯酋成員的阿布扎比政府將有限度地出手援助迪拜，不過迪拜危機的后繼發展仍有一定的不確定性。迪拜世界的債權人是否會與迪拜政府達成債務重組協議，迪拜世界是否會大幅甩賣其旗下資產以償還債務，而此次危機對深陷其中的匯豐控股、巴克萊金融機構又會造成怎樣的打擊？同樣債務沉重的希臘等經濟體是否會成為下一個迪拜，并引發金融市場的連環反應？這些問題都還是未知數，也需要投資者密切關注。
迪拜這顆明星的隕落，也能夠給中國經濟帶來深刻的教訓。迪拜以金融融資和發展房地產起家，石油美元和國際金融資本的涌入，在近些年支撐著迪拜房地產價格的快速提高，棕櫚島和尚未建成的迪拜塔是其標志性建筑。而反觀中國，中央和地方政府也同樣在過度依賴著房地產業來帶動經濟的增長，如果房地產泡沫在未來持續醞釀并最終破滅，這給國內普通民眾、商業銀行以及整個宏觀經濟勢必將造成沉重的打擊。
同樣，迪拜世界也是一家靠債務高杠桿運營的企業，雖然其各類資產超過900億美元，但其中很多都為流動性很差的不動產，而其欠債規模就達到了590億美元。這樣的財務狀況所隱藏的債務風險和流動性風險是不言而喻的。一旦金融市場發生動蕩（如去年的金融海嘯爆發），這些潛水炸彈就會被引爆。而觀察國內地方政府和地方融資平臺的舉債狀況，在此輪大規模基建投資的過程中，部分地方融資平臺的債務比率同樣過高，后續的還款能力很成問題。這種情況若遇到經濟大幅下滑的時期，其所蘊藏的風險可能會集中爆發，并將整個宏觀經濟拖下水。
在全球投資者對經濟復蘇和資產價格上漲感到很樂觀之時，迪拜債務危機也許爆發得正是時候，它可以給那些頭腦過熱的投資者澆一盆冷水。而對中國政府來說，對資產泡沫醞釀和地方高負債風險要提高警惕，這應該成為迪拜危機帶給中國的最大“禮物”。
陳功對迪拜危機的預警不幸言中
迪拜世界的債務違約程度如何？何時爆發？這種對具體時點的判斷有著偶然性，不過，迪拜的發展模式的宏觀風險，則是可以通過宏觀分析來預測的。安邦首席研究員陳功在2008年考察過迪拜之后，就曾警告過迪拜發展模式的風險。陳功在“迪拜奇跡的前景極為黯淡”的研究簡報（《每日經濟》第3314期，2008-11-26）中表示，通過考察，他發現迪拜搞的是一種“以資養資”的發展模式。迪拜地處沙漠，除了石油之外，其他什么資源也沒有。雖然石油為迪拜提供了原始資本，但現在石油財富只占迪拜經濟的5%左右。
在陳功看來，用的是一種“金馬桶”的粗暴方式來搞經濟。什么是金馬桶？這就好比裝修房子，用普通的馬桶也是可以方便的，但迪拜一定要用金馬桶，而且要到處宣傳讓人知道。為什么？這是在炫耀財富！雖然這個財富也是不可持續的，但迪拜這樣一做，市場就會以為那里有巨大的財富，所以投資者一定會去，資本也一定會蜂擁而至。迪拜的下一個問題是如何讓這種資本潮持續下去？方式還是“金馬桶”——普通馬桶能做的事情，我用金馬桶來做，因為金子打造的房子，要比普通房子值錢許多，這就有了資產溢價，就有了資本的膨脹。
迪拜經濟發展主導者的想法是，只要迪拜堅持搞“世界第一”——第一高的高樓，第一高級的酒店，第一大人造高等級島嶼等等，就會始終有資本溢價，然后通過上市，通過股權交易，維持著資產價格高企的游戲。說到底，迪拜玩的是資本游戲，用資本來吸引更多的資本，這就是“以資養資”的路線。但在陳功看來，對迪拜而言，這種模式有兩個“命門”：一是油價下跌，油價下跌將會打擊包括迪拜在內的整個中東產油國的經濟基礎；二是資本收縮，資本收縮則會從源頭上斷了迪拜游戲的資金之水，一旦資本的發源地出了問題，很多人想回收資本的時候，迪拜模式就難以為繼。現在的情況就是資本收縮，迪拜世界的問題也因此爆發。
中國會受到迪拜危機的何種影響？表面看來，除了少部分中國公司以及涉及到的國內銀行之外，其他直接影響并不多。但在陳功看來，這絕不意味著中國市場就高枕無憂。迪拜事件最大的問題是全球資本對新興市場模式信任是否可以持續，如果迪拜摧毀了全球資本的信任，那么毫無疑問將引發對新興市場國家的巨大沖擊，并且首當其沖的就是中國，不僅因為中國是最重要的新興市場國家，還因為國際資金的流入對中國經濟至關重要！
中國應該如何應對迪拜危機？對此，陳功建議要做好三件事情：一是最近要加緊控制熱錢流動，尤其要避免熱錢大規模流出中國市場的情況發生。二是嚴查涉及迪拜業務的中國公司及其銀行信貸，密切監控相關機構的受損和資產惡化情況。三是向全世界解釋人民幣穩定有益世界。這三件事情的基本目的是穩住在中國的外資，穩定全球資本對新興市場的評級。
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