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基于中國資本市場的糟糕表現，市場普遍擔憂，中國經濟可能會再次探底。
2009年中國經濟在全球經濟格局中率先反彈，表現“搶眼”。2010年，中國經濟亮麗表現的榮光還未散去，今年一季度經濟增長仍然強勁，
GDP增速高達11.9%，可是資本市場卻有全球最差的糟糕表現：滬深股市持續低迷，進入5月后股指更是加速下跌，僅比深陷主權債務危機泥潭的希臘股市略好。由歐洲債務危機引起的西方金融市場的再次動蕩，更是加劇了市場對全球經濟、進而對中國經濟二次探底的擔憂。
2008年9月美國“次貸”危機暴發引發全球性金融危機后，各國政府先后實施了大規模的救市行動，及時制止了經濟的“自由落體”。當2009年上半年全球經濟初現企穩跡象時，市場就曾預言，金融危機過去后，世界經濟會有一個二次探底的過程。當時對二次探底擔憂的邏輯是：金融危機造成了各國潛在生產能力的下降，其恢復過程比較漫長，危機過后非常規刺激政策退出，很可能導致經濟增長動能不足，令經濟增長再次進入下降通道。但只要刺激政策退出時機選擇恰當，經濟增長還是能夠平穩過渡的。在全球經濟復蘇普遍強勁的勢頭下，認為經濟能夠平穩渡過政策退出期的市場樂觀派一度占據了上風。
不過，資本市場其后的表現，讓對經濟二次探底的擔憂重又占據了上風。與上次政策退出導致經濟回落的邏輯不同，此次市場擔憂的邏輯基礎更為悲觀：全球性金融危機再次發酵，主權債務危機再次對金融體系造成沖擊，危機的影響和后遺癥可能比上一輪更為嚴重。2008年底的“次貸”金融危機暴發時，政府還能憑借財政力量施以援手，這次是救助者政府自己出了問題。當私人部門的經濟未復蘇時，政府部門的收縮行為，自然會引起經濟回落。
但是，筆者認為，即使西方發達經濟體受到公共債務危機的影響，經濟復蘇勢頭被打破，中國經濟增長的趨勢還是比較確定的，中國經濟持續增長的進程不太可能被打破。中國經濟不會二次探底。
首先，主權債務危機對經濟的第一重沖擊，是緊縮財政行為直接壓縮了總需求。在希臘還因此引發了社會動蕩。但對于那些還沒有暴發公共債務危機的國家和地區而言，這種沖擊還是相對有限的，特別是對那些仍然有能力擴大負債的經濟體而言，比如美、日以及同屬歐元貨幣體系的法、德等國。對于中國來說，雖然地方融資平臺的潛在風險也相當于是地方財政風險，但總體上我國的財政體系還是健康的。從我國財政擴張支出的領域看，近兩年我國財政擴張具有典型的非周期性特征，主要表現為基礎設施建設投資的快速增長構成了我國財政擴張的主力。因此，2009年我國財政支出增長在更大程度上是戰略性的，而不是周期性的。
其次，主權債務危機對經濟的第二重沖擊，主要來自于債務危機對金融體系的影響。與“次貸”危機導致金融體系流動性不足不同，主權債務危機對金融市場的沖擊是提高了市場的真實借貸利率。危機后政府公共部門發債的信用利差上升，融資規模擴大，可能會提高金融市場上的真實利率水平，從而給還未復原的金融體系修復報表的行為增加了難度，同時也對實體領域的投資造成了沖擊。從西方金融市場上看，主權債務危機已使西方金融體系的流動性重又趨緊張。對于中國而言，經濟金融體系的主要問題是流動性過剩而非不足；在實體經濟領域，由于真實利率水平過低導致了資產價格泡沫的泛濫和通脹預期的上升，這是很不同的地方。
由于各國的經濟結構差異，服務型經濟體尤其是以金融業為核心經濟部門的國家，如英國、美國等發達國家，金融部門本身的下降就直接導致了經濟增長的回落，主權債務危機通過對金融體系的沖擊，對該國的經濟增長就有很大影響。對于法、德等以制造業為主經濟體而言，此次主權債務危機的沖擊就相對有限，此類國家的經濟表現也要好得多。對于金融發展水平仍然落后的中國經濟來說，歐洲主權債務危機的沖擊就更有限了。
當前發生的主權債務危機表明，發生危機國家的財政政策難以再擴大，但也難以收縮。在這種情況下，貨幣政策就成了單獨可用的宏觀調控工具，寬松貨幣政策也將被迫延長。
（作者系上海證券研究所首席宏觀分析師） |