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| 2010-01-04 作者:魯政委 來源:中國證券報 |
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盡管當前市場通脹預期不斷增強，但在我們看來，至少就2010年來說，我國CPI回升態勢仍將保持溫和。
高速貨幣增長是通脹的必要條件。在眾多的通脹定義中，貨幣購買力的下降幾乎是每一種通脹定義中都必不可少的要素。因而，通脹幾乎總是和高速貨幣增長密不可分。在我國，貨幣供給增速的變動趨勢大致領先CPI一年，也幾乎成為市場共識。但是，即使是堅持“通脹無論何時何地都是一種貨幣現象”的貨幣主義者，其實也清楚貨幣高速增長并非總是立即就會誘發通脹。因為從貨幣增長到價格變化之間，還存在著一個至關重要的變量，那就是貨幣流通速度。在經濟不景氣的情況下，貨幣供給速度雖高，但貨幣的沉淀率也比較高，即貨幣流動性速度會有所下降，由此制約了貨幣吹漲物價的能力。
經濟回到潛在水平，是通脹顯性化的充分條件。經驗表明，貨幣的流通速度，與經濟主體的投資信心和經濟的活躍程度緊密相連。經濟活躍度越高，貨幣流通速度越快。如果將貨幣因素放到總供給-總需求的分析架構中，作為總需求的代理變量，較低的貨幣流通速度意味著，投放出去的貨幣并未全部變成實際的總需求。而目前各方對我國經濟形勢所作的“經濟增長內生動力還不強”的判斷，就說明了這一點。為了能夠刻畫經濟活躍程度，經濟實際增速相對于潛在增速的偏差即產出缺口，是一個經常被使用的指標。而根據我們的研究，中國的潛在經濟增長區間大約在9.0％-10.5%之間。在經濟增速明顯低于9.0%時，不僅不會存在通脹壓力，甚至還會有通縮風險；但當實際增速超過10.5%之后，物價水平稍后就會被快速拉升。而我們預計，2010年中國經濟增速可能在9.5%，剛剛進入潛在增長區間的下部區域。負產出缺口的消失，意味著2010年物價將繼續回升，但僅僅落在潛在增長區間的下部而尚未突破上部，意味著至少靜態來看，2010年的CPI仍會處在較為溫和的水平上。
中國通脹是全球通脹的一部分。正如2008年之前我們所深刻體驗到的，國際大宗商品價格對我國國內物價水平具有強大的滲透和傳染能力。從全球范圍來講，如果2010年全球經濟增速仍然低于潛在增長水平，則全球物價壓力也將有限。而根據目前各方的預期，今年全球經濟的復蘇仍將是相當疲弱的。由此，全球增長對全球物價水平所形成的支撐力就會極為有限。而與此同時，美元已提前出現了我們此前預言的“否極泰來后的中期反彈”前奏，這樣其勢必形成對大宗商品價格的壓制。這種情況的出現，進一步支持了我們對今年CPI水平將保持溫和的判斷。
盡管如此，貨幣當局仍然應當對未來物價走勢保持密切關注，特別應根據經濟活躍程度間接反映出的貨幣流通速度變化，及時調整流動性回籠力度，將貨幣增速控制在適度水平上。
筆者認為，當前兩種流行的誤解值得警惕。第一種誤解認為，未來中國可能只會有資產價格的泡沫化，而不大可能繼續出現較高的CPI通脹。這種觀點立論的出發點是，不斷擴大的資產規模能夠吸納更多的流動性，緩解了對商品和服務價格的壓力，由此使得未來CPI通脹較低。
其實，這種觀點在中外的經驗檢驗中都無法獲得通過。一個直觀的感覺是，中國目前的資產市場規模和發展水平應該尚未達到美國1990年代之后的水平，但即便那時，美國依然出現了明顯的CPI通脹。對于國內當前的情況，根據我們的研究，上證A股指數漲幅在趨勢上與我國CPI存在明顯的先導關系。因而，資產的存在其實無法改變從貨幣到通脹的傳導鏈條，所改變的只不過是從貨幣傳導到通脹的時間差。
第二種觀點認為，龐大的過剩產能會使通脹無從抬頭。應該說，在經濟不景氣的情況下，這種觀點毫無疑問是正確的，因為其不過是我們前文所謂的“負產出缺口”的同義語。但是，如果認為過剩產能在今后的中國始終存在，因而未來一直都不會有CPI通脹的出現，那就值得商榷了。因為產能是否過剩其實是一個隨經濟總需求變化而動態變化的狀態。剛剛過去不久的經歷，我們應該記憶猶新：在2006-2007年，中國經濟增速接連突破12%、13%，我們過去長期所認為過剩的東西，已全部都變得很緊張了，煤炭緊、成品油緊、電力緊、運力緊……“煤電油運火車皮”成了新聞媒體每日必然談及的問題。
上述兩種誤解之所以有必要特別指出來，不僅是因為其相當流行，更是因為其可能麻痹政策當局對物價的關注。雖然2010年通脹依然溫和，但如果政策因此放松警惕，則當前的通脹預期可能就會在不遠的未來成為現實。
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