|
|
|
|
|
|
|
|
| 2009-11-19 作者:周文淵 來源:中國證券報 |
|
|
我們在這里提供了一個簡單的圖表，為美元指數、美國的通脹預期（以10年國債收益率-10年TIPs收益率）以及COMEX黃金期貨價格的疊加圖。從中可以看到，除08年12月份至09年2月份外，通脹預期與黃金價格走勢完全一致，而與美元指數多數時候走勢相逆。
人們往往用費雪方程式MV=PY來解釋通脹問題，這也被業內所認同。結合美國的現實情況，當前美國的V(貨幣流通速度)和Y（總產出）應是在歷史均值之下，也應是低于潛在值的；而在空前的寬松貨幣政策下，美國的M（貨幣供應）應該是高于歷史均值或者潛在值的。如果假設V、Y低于歷史潛在值的程度是相當的，那么公式左邊的M提高，內在地要求方程右邊的P（價格）也提高。
這就是現在市場的邏輯所在，相信很多人都看到了這一點，即寬松的貨幣政策將必然導致通脹，這樣居民的通脹預期就來了。通脹預期的上升帶來了兩個相輔相成的后果，美元貶值和黃金升值，而這兩個結論又反過來強化通脹預期。
似乎這個螺旋會一直上升，然而這當然是不對的。再回到費雪方程式MV=PY，假設在其他變量保持不變的條件下，或者是Y恢復到潛在水平或者更高的水平、或者是M收縮，或者是V繼續收縮，這都可能內在地壓低P。當然這個過程不會是一蹴而就，也不會是一帆風順。
我們看到，現在的通脹預期已經起來了，從2008年四季度的谷底升至上一次高通脹周期時的水平（即2008年前三季度的水平）。同時，盡管當前的通脹預期水平和2008年前三季度相當，但是兩者所處的經濟基本面已經完全不同。一個是繁榮的尾部，一個是衰退的尾部，這說明什么？逆向思維一下，當經濟仍處于衰退時，通脹預期已經恢復到經濟繁榮階段的水平，那么隨著經濟繼續復蘇，通脹豈不是會繼續攀升？這樣看來，似乎本輪的通脹預期將會超過上一個周期的水平，通脹形勢可能不會很樂觀，除非我們的經濟形勢并不如現在看來的那么好。
事實上，從更長遠的一個周期來看，自2003年以來，美國以國債-TIPs利差衡量的通脹預期先是震蕩上升，而后從2004年中期開始一直處于高位震蕩的狀態，并沒有向上突破。直至2008年9月后隨著金融危機的爆發，通脹預期大幅跳水跌至谷底。
那么，現在我們來看看2003年以來美國GDP季度環比折年率與同期通脹預期的走勢。2003年，GDP環比折年率大幅攀升，通脹預期震蕩上升；但04年至08年中，美國GDP環比折年率從高位回落，并維持區間震蕩，通脹預期并未出現回落，而只是高位震蕩。按照這個邏輯，假設歷史會重演，如果美國的季度GDP環比折年率能夠繼續回升，那么通脹預期可望超出上一個平臺；而如果美國GDP環比折年率已經達到階段高點，那么通脹預期可能也會步入震蕩之中。
還有一個問題，就是關于中國的通脹預期問題。中國沒有TIPs債券，怎么去衡量通脹預期呢？從我們的圖中來看，似乎黃金價格能很好地模擬通脹預期的走勢，而在中國是存在黃金期貨的，那么或許黃金價格可以作為中國通脹預期的代理變量，當然這還需要進一步論證。
|
|
|
|
|