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為了提高外匯的使用效率，我們理應擴大外匯持有的主體，由集中管理變為分散管理，為擴大貨幣互換和跨境貿易結算，推動人民幣在貿易和投資方面的主導地位，逐步加快人民幣的國際化進程。這樣，人民幣流出，不會導致國內流動性的上升，又可以輸出資本，推動貿易和投資的發展，緩解人民幣流動性增加和央行調控的壓力。
在人民幣升值預期和通貨膨脹預期的夾擊下，央行的調控可能遭遇更大的困難。
過去一年，我國采取適度寬松的貨幣政策，盡管外匯占款增加，但與寬松貨幣政策的方向是一致的，央行的沖銷干預使得壓力減輕。目前我國經濟企穩回升，通貨膨脹壓力上升，為了控制通貨膨脹，央行必須以沖銷來干預，回籠貨幣。沖銷的主要手段是發行央行票據，但大量發行央行票據，可能會導致利率上升，縮小與國外的利差，人民幣升值壓力又會上升，這真有點左右為難。
筆者以為，防范人民幣升值預期的自我實現，必須果斷采取相應措施。
首先，增加進口和促進中國企業走出去，逐步消化外匯儲備。我們應鼓勵企業用匯，不斷增加進口或擴大在海外的投資，提高外匯的使用效率。當前我國出口創匯企業通過結售匯，把匯率風險和外匯投資的風險全部轉嫁給央行，這一方面導致外幣的流動性全部轉化為本幣的流動性，國內過多的貨幣可能導致商品價格和資產市場的價格過高；另一方面央行管理外匯的壓力較大，風險過于集中。尤其在美元不斷貶值的條件下，我國的美元外匯儲備面臨縮水的風險。為了提高外匯的使用效率，我們理應擴大外匯持有的主體，由集中管理變為分散管理，擴大資金的使用方式包括進口、海外直接投資和金融市場投資、留學和培訓費用等。
其次，國際收支盈余導致儲備貨幣流到中國，形成了中國外幣流動性，除了要減少國際收支的盈余外，我們應鼓勵人民幣走出去，減少外匯增加對人民幣流動性的沖擊，逐步加快人民幣的國際化進程，以減少對美元的過度依賴。我們可以與一些周邊或其他一些發展中國家簽訂有關貨幣互換和跨境貿易結算協議，推動人民幣在貿易和投資方面的主導地位，從這些國家進口或投資，可以直接用人民幣支付。這樣人民幣流出，不會導致國內流動性的上升，又可以輸出資本，推動貿易和投資的發展，緩解人民幣流動性增加和央行調控的壓力。
在升值預期的推動下，目前國外熱錢的流入加速升溫。據中金公司估計，第三季度流入中國的熱錢約有500億美元，通貨膨脹預期因此不斷增大。在國務院總理溫家寶上月21日主持的國務院常務會議上，將管理通脹預期的關系列為今后幾個月的重點調控內容，體現了政府對將來通貨膨脹的警惕。目前保增長的經濟目標基本達到，防范通貨膨脹預期轉化為現實的通貨膨脹成了下一階段主要任務。貨幣政策的目標也由保增長，逐步轉變為保增長、控制通貨膨脹預期上升的軌道上來。
盡管一些學者和市場人士認為明年中國的通貨膨脹不會太高，但是筆者認為必須盡早對通貨膨脹保持警惕，為將來經濟穩定增長打好基礎。我國前三季度新增貸款9萬億元，創歷史紀錄，遠超過年初設定的5萬億的新增信貸目標。9月末，我國廣義貨幣供應量（M2）余額58.5萬億元，同比增長29.3%，比上年末加快11.5個百分點，超出GDP增長約20個百分點。隨著經濟轉好和貨幣流通速度加快，物價水平將會進一步上升，過度擴張的宏觀經濟政策也埋下了通貨膨脹的種子。由于工資和價格的剛性，價格水平的調整總是滯后的，貨幣供應量對總產出的影響通常是一個月到兩個月，而貨幣供應量對通貨膨脹的影響卻需要較長的時間，根據弗里德曼的測算，大約需要兩年時間。所以筆者認為，等到通貨膨脹起來，再采取措施控制，可能更加困難，“病”在于治，但更在于防范。目前導致將來通貨膨脹上升的潛在因素都已存在，我們應該未雨綢繆，及早管理，避免經濟大起大落。
從貨幣政策的調控角度來看，為了控制通貨膨脹的預期，必須調控好貨幣和信貸的變動。第一，控制貨幣和信貸增加的節奏。在國際金融危機時期，消費和投資信心下降，信貸市場凍結，需要政府采取擴張性的宏觀經濟政策，大量注入流動性。一旦經濟恢復，信貸市場活躍，貨幣流通速度加快，貨幣和信貸的擴張必將推動物價水平上揚，因此央行必須適時控制貨幣和信貸投放的節奏，防止物價水平的過快上升。第二，調整央行公開市場業務的調控力度。我國央行主要用數量型工具控制基礎貨幣的投放，目前隨著全球經濟復蘇，各國都在考慮刺激經濟的政策何時退出。為了防止通貨膨脹預期會轉變為現實的通貨膨脹，我國央行也要根據國內外形勢的變化，適時調整公開市場業務調控的力度，回籠流動性，控制通貨膨脹預期的上升。第三，把握好貨幣政策效果的時滯，控制貨幣政策調控的時機。一般來說，擴張性的貨幣政策對產出變化影響快，對通貨膨脹影響相對慢一些。由于宏觀經濟政策存在不同的政策時滯，既要保增長，又要防止通貨膨脹預期上升，央行需要適時把握貨幣政策退出的時機。
（作者系復旦大學國際金融系副教授） |