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2月份的股市在流動(dòng)性以及庫(kù)存回補(bǔ)所帶來(lái)的宏觀數(shù)據(jù)環(huán)比企穩(wěn)的推動(dòng)下,始于去年年底的反彈得以強(qiáng)勁延續(xù)。市場(chǎng)在以中證500為代表的中小盤(pán)板塊的帶動(dòng)下持續(xù)走高,并于2月中旬觸及階段性高點(diǎn),整體市場(chǎng)PB值超過(guò)了2.5倍,已經(jīng)接近于其歷史中值水平。
站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)上,如何看待未來(lái)的市場(chǎng),我的基本觀點(diǎn)還是認(rèn)為:盡管股票市場(chǎng)與基本面的演變節(jié)奏并不完全吻合,但總是圍繞對(duì)于基本面演變的預(yù)期波動(dòng)和演繹:
總體來(lái)看,在流動(dòng)性尚為充裕的上半年,市場(chǎng)的運(yùn)行軌跡將較為微妙。所謂微妙,是指投資者同時(shí)面對(duì)充裕的流動(dòng)性以及對(duì)未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)偏淡的理性預(yù)期時(shí),需要進(jìn)行些許自我掙扎:一方面,游走的充裕流動(dòng)性將持續(xù)尋找投資主題,階段性走穩(wěn)的宏觀指標(biāo)也會(huì)為積極尋找收益的流動(dòng)性營(yíng)造良好的市場(chǎng)氛圍;另一方面,從更長(zhǎng)的時(shí)間窗口來(lái)看,對(duì)于產(chǎn)能過(guò)剩的中國(guó)經(jīng)濟(jì)體,去庫(kù)存化后的去產(chǎn)能化將是一個(gè)較為漫長(zhǎng)的過(guò)程,總體上我并不認(rèn)為政府每年的2萬(wàn)億投資最終能夠產(chǎn)生足夠的投資增量去抵消房產(chǎn)和出口制造業(yè)相關(guān)的投資減量,中期內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)比走好的持續(xù)性并不存在合理的理由。
我們認(rèn)為,在一些特定的市場(chǎng)階段,特別是在流動(dòng)性充裕的市場(chǎng)中,投資者需要將自己對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期預(yù)期和對(duì)市場(chǎng)當(dāng)前行為特征的認(rèn)知區(qū)分開(kāi)來(lái)。
大概率上,我們認(rèn)為充裕的流動(dòng)性將使得市場(chǎng)更愿意從樂(lè)觀的角度解讀各類經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（盡管從中期來(lái)看,并非是客觀和理性的）,而這種樂(lè)觀取向在短期內(nèi)至少將從以下兩個(gè)方面得以支撐:
1、未來(lái)1-2月的短期內(nèi),宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)環(huán)比企穩(wěn)將是一個(gè)大概率事件。
2、未來(lái)2-3個(gè)季度的中期,我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)再平衡將是一個(gè)較為長(zhǎng)期的過(guò)程,經(jīng)濟(jì)繁榮的大周期之后的經(jīng)濟(jì)調(diào)整不會(huì)在1年內(nèi)就迅速完成,市場(chǎng)在對(duì)此形成較為一致的認(rèn)知之后可能會(huì)再次面臨壓力,盡管這一認(rèn)知的形成（如果發(fā)生）將會(huì)需要一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間窗口。
關(guān)于中國(guó)的下一個(gè)景氣周期,各路專業(yè)人士都討論繁多。我們相信中期來(lái)看,中國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣的觸底將以總需求的橫向企穩(wěn)為第一步,這一過(guò)程在形式上將會(huì)類似于經(jīng)濟(jì)下滑過(guò)程中第一輪庫(kù)存回補(bǔ)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的價(jià)和量的向上脈沖。但之后景氣的持續(xù)將進(jìn)一步依賴于上一輪景氣所留下的過(guò)剩產(chǎn)能的消化。簡(jiǎn)單地來(lái)看,中國(guó)的所有產(chǎn)能為一個(gè)30億人口（美國(guó)3億人口*10倍杠桿）提供了服務(wù),未來(lái)如果給13億中國(guó)人口提供同樣的服務(wù)的話,中國(guó)整體至少需要擴(kuò)大至接近2倍的杠桿率,這將是一個(gè)十分漫長(zhǎng)的過(guò)程。因此,粗粗地來(lái)看,總需求的企穩(wěn)是第一步,未來(lái)的去產(chǎn)能化必須伴隨著需求杠桿率的提升才能夠有效消化現(xiàn)有產(chǎn)能并對(duì)景氣產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性拉升。 |