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為了保持宏觀經濟平穩增長，防止經濟大起大落，央行通過貨幣政策的工具操作以實現宏觀經濟目標。在目前的宏觀經濟形勢下，央行的宏觀調控往往面臨目標之間的沖突，一個目標的實現往往會導致對另一個目標的偏離，使得央行貨幣政策的調控難度增大。筆者認為目前宏觀經濟調控面臨的目標沖突和存在的矛盾主要有以下幾大。
一是貨幣穩定和匯率穩定之間的沖突。央行既不希望貨幣供應量大幅增加導致通貨膨脹，也不希望匯率大幅度波動導致對貿易和投資的沖擊。實際上，貨幣穩定和匯率穩定之間的沖突是一個“三元悖論”問題。20世紀60年代初，弗萊明和蒙代爾就提出貨幣政策完全獨立、資本的自由流動、匯率穩定三個目標中，一國政府最多只能同時實現兩項。這也就是說，在資本能夠流動的條件下，貨幣目標和匯率目標是不能夠同時實現的。目前我國人民幣利率水平高于美元利率水平，同時人民幣升值趨勢加大，導致資本內流；如果央行干預匯率，買進外匯，外匯占款增加，貨幣供應量將增加；如果央行穩定貨幣而不干預外匯市場，外匯供給將增加，人民幣升值，匯率會發生較大的變化。貨幣目標和匯率目標是不可兼得的。
二是利率控制投資過熱和匯率變動之間的沖突。由于我國存在資產價格上漲和通貨膨脹壓力，央行提高利率以控制投資過快和經濟過熱，利率提高對控制經濟過熱是有益的。而在美元利率下調和人民幣升值的條件下，利率上調會導致投機資本流入。因此利率上調有利于控制投資過熱，不利于防止投機資本流入和人民幣匯率的穩定。也就是說，央行調控利率必須在這兩者之間權衡，如果央行偏好國內目標，它會提高利率；如果央行不希望匯率大幅度波動，它會控制利率水平的上升。因此央行提高利率是比較謹慎的，目前美元利率已經低于人民幣利率，如果央行繼續提高利率，利差進一步擴大，投機資本的收益會更高，流入的投機資本會增加。利率調整對控制投資過熱和匯率穩定是反方向變化的。
三是內需和外需之間的沖突。拉動中國宏觀經濟增長的三駕馬車主要包括消費、投資和出口，長期以來，我國國內消費增長不快，經濟主要依賴出口和投資拉動。國內形成了高儲蓄、高投資但投資遠趕不上儲蓄水平。儲蓄在抵補了投資之后仍有大量剩余，直接反映到了貿易順差上。國內消費增長相對緩慢，就促使國家更進一步依賴外需來解決，貿易盈余也不斷增加。內需和外需的變化是此消彼長的關系，內需增長慢就導致外需增長快。
另外，由于受美國次貸危機和國內1月、2月南方大部分地區雪災的影響，我國宏觀經濟的調控又出現了一些新的矛盾和沖突。
一是災后重建和控制國內投資過熱之間的沖突。雪災發生后，政府和當地人民群眾積極行動，抗災救災，恢復經濟，這必然會進一步擴大投資和政府的轉移支付，會導致投資增加。實際上在雪災之前，國家一直強調防范投資過熱，主要控制固定資產投資增長過快，控制低附加值產業投資和重復建設等，如果國家不能有效控制投資過熱問題，則考慮到災后重建的投資，總投資會進一步增加，宏觀經濟可能會步入偏快軌道。因此為了控制總投資，投資過熱必須得到有效控制。
二是外松內緊的貨幣政策，導致國內流動性上升。由于美國次貸危機的影響，美國等西方國家采取松的貨幣政策，會導致全球的流動性過剩；國內為了控制通貨膨脹，采取從緊的貨幣政策，必然導致美元資本流入中國，國內流動性增加，人民幣升值和國內通貨膨脹的壓力進一步上升。中國控制流動性過剩的效果可能會由于全球的流動性過剩增加而大打折扣。
針對上述的目標沖突和經濟體的矛盾，筆者認為要通過以下方式解決。
一是對目標的篩選，強調貨幣穩定，放松匯率穩定；強化實現國內目標，逐步放松對外目標；增加內需，減少對外需的依賴。二是對貨幣政策工具的篩選，由于利率調控面臨內外目標的沖突，調控方式盡量少用價格型工具，更多通過數量型工具調控經濟，主要包括提高法定準備金率、發行央行票據等。三是采取結構性的信貸政策，對災區重建、重點發展的行業等大力提供信貸支持；而對固定資產增長過快的行業、“兩高一資”的部門等繼續采取信貸緊縮。四是必須加大對投機資本的管理和查處，杜絕大量投機資本的流入；同時還可以通過經濟手段來調節，如對短期資本流入和流出征稅等。
（作者為復旦大學國際金融系副教授） |