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| 2010-08-04 作者:謝斌 來源:中國證券報(bào) |
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央行近期公布的5月份外匯占款新增額比上月環(huán)比大幅減少，也低于當(dāng)月外貿(mào)順差與FDI之和，部分人士擔(dān)憂熱錢開始外流。根據(jù)筆者實(shí)際工作經(jīng)驗(yàn)看，來無影去無蹤“熱錢”有一部分并不是國外資金，而是中國自己的銀行三合一產(chǎn)品一手炮制的。在外匯管理嚴(yán)格的我國，大規(guī)模的外匯自由進(jìn)出顯然不太可能，而這種三合一之類的產(chǎn)品披著熱錢的外衣，設(shè)計(jì)制造了用于套利的外幣貸款。這些國產(chǎn)熱錢是帶動(dòng)全國外匯貸款超常增長的動(dòng)因。由此帶來了因外匯占款而產(chǎn)生的流動(dòng)性泛濫以及國際收支統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確等諸多問題。
所謂三合一產(chǎn)品即客戶以人民幣存款做全額質(zhì)押向銀行申請外幣貸款（主要是美元貸款），同時(shí)簽訂遠(yuǎn)期購匯協(xié)議用于還貸。由于中美兩國利率存在差距，企業(yè)一方面通過存入高收益的人民幣存款同時(shí)貸出相對低成本的美元貸款獲得利差收益，另一方面通過鎖定遠(yuǎn)期匯率而獲得了匯差收益。而銀行獲得了人民幣存款和等值的美元貸款，同時(shí)還得到了結(jié)售匯的手續(xù)費(fèi)收入。
由于人民幣升值預(yù)期加強(qiáng)，即期和遠(yuǎn)期匯率存在著套利空間，企業(yè)將申請的外幣貸款直接結(jié)匯，銀行再到外匯交易市場中賣掉美元，這就形成了企業(yè)聯(lián)合銀行與央行博弈的局面。一旦人民幣升幅達(dá)到了預(yù)期，套利消失，業(yè)務(wù)停止。
因?yàn)樨泿啪哂胁粩嗯缮δ埽B續(xù)性進(jìn)行三合一產(chǎn)品交易，可以使金額不斷放大。如企業(yè)拿到從銀行貸出來的美元結(jié)匯后，又變成了等值的人民幣，再進(jìn)行質(zhì)押貸出美元，如此操作幾個(gè)循環(huán)下來，可以通過乘數(shù)效應(yīng)放大收益。可以說，三合一產(chǎn)品的大量增加，是帶動(dòng)全國外匯貸款超常增長的動(dòng)因。數(shù)據(jù)顯示，截至2010年5月末全國金融機(jī)構(gòu)的外幣貸款累計(jì)增加了326億美元，而外幣存款卻減少了62億美元，存貸比高達(dá)203％。
從宏觀面上看，這些外匯貸款通過結(jié)匯又回流銀行，再到外匯市場上進(jìn)行交易，最終體現(xiàn)都是外匯儲(chǔ)備的增加。而國家外匯儲(chǔ)備的增加量與實(shí)際的貿(mào)易順差及FDI凈流入之和始終存在差異，而這個(gè)差異通常被認(rèn)為是流入的熱錢。而在國際金融危機(jī)嚴(yán)重的2008年四季度至2009年一季度中，新增外匯儲(chǔ)備小于貿(mào)易順差和FDI流入之和，又疑似熱錢出逃了。
實(shí)質(zhì)上，危機(jī)中人民幣升值預(yù)期大為降低，相反存在為刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)而貶值的擔(dān)心，所以套利資金選擇購買外匯以還貸，數(shù)據(jù)顯示2008年下半年外幣貸款逐月減少，外匯儲(chǔ)備也在10月首次出現(xiàn)負(fù)增長。反之，人民幣升值預(yù)期再次出現(xiàn)后，利用三合一產(chǎn)品進(jìn)行套利又開始盛行，最終造成國際收支平衡表中差異數(shù)據(jù)越來越大。
三合一產(chǎn)品實(shí)質(zhì)上是企業(yè)通過延遲購匯的形式得到人民幣升值帶來的匯率收益，最終企業(yè)還必須通過購匯以還貸，這樣帶來很多風(fēng)險(xiǎn)；一方面銀行體系美元貸款激增，即期外幣資金減少，外幣流動(dòng)性趨緊；另一方面，在升值預(yù)期消失后，企業(yè)集中購匯還貸造成外匯儲(chǔ)備減少，同時(shí)通過循環(huán)操作三合一產(chǎn)品產(chǎn)生的人民幣派生存款急劇收縮，造成貨幣政策操作難度加大。
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