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貨幣政策在三目標之間尋找平衡
    2010-01-12    作者:巴曙松    來源:經濟參考報

    近期,市場上關于商業銀行信貸規模受到控制的觀點和聲音比較多,再加上三個月期央票利率抬升4個基點的事實,投資者對市場流動性收緊的疑慮越發加重。
  進入2010年之后,各種關于信貸增長速度重新加快的傳聞重新興起,不同銀行的信貸增長數據大致印證了部分傳聞在趨勢上的正確性。例如,有傳聞2010年一月份的第一個工作周,日均的信貸投放超過1000億元。經過對新增貸款量歷史數據的分析,結合當前宏觀經濟金融運行情況,可以預計,商業銀行一季度信貸增量存在超預期可能性。
  我認為2010年的信貸投放格局實現傳統“4∶3∶2∶1”季度格局的概率較大,甚至有可能重現2009年“5∶3∶1∶1”投放格局。以全年新增貸款規模7萬億元至8萬億元計算,一季度新增貸款額將達到3萬億元,1月份新增貸款額有可能接近2009年1月份的水平。
  2010年一季度新增信貸額超預期原因有2009年下半年在動態微調名義下進行的信貸窗口指導抑制和推遲了部分貸款需求,進入2010年后集中釋放,不少分支機構期望在銀行業以及各個銀行的年度工作會議召開之前盡可能占用更多的貸款規模等因素。
    從技術層面,大致包括四個方面:
    第一點來自生產需求方面。在經濟企穩回升過程中,貸款需求不斷上升,然而受宏觀政策動態微調影響,2009年下半年商業銀行貸款投放速度大幅放緩,使得企業貸款需求被抑制。2009年盡管新增信貸總量超過9萬億元,但是內部結構不盡合理,其中相當比重是發放給各類政府融資平臺,另外受到房地產市場刺激房貸額激增,整個居民戶新增信貸額高達2.25萬億元,由此可以推測一般企業貸款新增額并不多。2009年下半年以來,工業增加值增速回升明顯,同時用電量和工業企業營業收入等宏觀經濟指標均顯示實體經濟不斷轉強,此時對應部分新增信貸卻未達到正常和合理水平。被抑制的企業貸款需求在2010年一季度將會集中釋放。
  第二點來自固定資產投資需求方面。截至2009年11月,新開工項目計劃投資額達13.69萬億元,同比增長76.6%,這些基礎設施項目通常在開工建設的第二年進入用款高峰期,因此國內固定資產投資對信貸資金已經形成巨大的慣性需求。與此同時,各資金需求方已經掌握全年貸款額度的信息,充分了解到2010年在政策基調從非常狀態下的非常增長需要回歸到正常狀態下的正常增長的轉變,新增貸款額度必然小于2009年。在這種情況下,用款方為保證自身的資金需求能夠得到滿足,自然會提早向銀行申請貸款。
  第三點,商業銀行為規避可能出現的信貸投放窗口指導而提早增大供給。商業銀行在2009年下半年信貸投放受到調控的過程中積累相當的放貸沖動。各商業銀行的經營管理實踐表明,監管機構為應對宏觀經濟形勢變化往往可能會以十分嚴厲的方式控制貸款投放規模,前期放貸少的商業銀行就會失去擴充盈利資產的機會。
  商業銀行管理層非常明確地預期到2010年監管層將會調控和指導貸款投放,這種監管和被監管的博弈格局也使得商業銀行傾向于盡可能早地發放貸款。作為常規和一般性考慮,“早放貸,早受益”是商業銀行在年度考核機制下較為有效的經營策略選擇。尤其是在年度工作會議之前提前占用貸款規模更能夠爭取主動。
  第四點是商業銀行部分表外貸款轉回表內。這是一個特別因素。2009年下半年信貸規模受到調控后,商業銀行通過將貸款轉讓給財務公司、信托公司以及發行信貸資產理財產品的方式消減自身資產負債表貸款資產規模。這些操作方法導致監管機構無法準確掌握金融體系的貸款數量,同時會加大信貸資產風險,因而被監管機構叫停。商業銀行表外貸款轉回表內也將推高1月份新增貸款的數量。
  1月份新增貸款數量過大可能會引發監管層的關注。一方面,集中而過量的信貸投放可能引起國內經濟金融運行的異常波動,尤其對管理通脹預期不利。另一方面,新年度開始過量投放貸款,則全年預計的信貸總體額度會被過早用盡,從而導致在年度后期倒逼貸款規模增加。具體的政策目標應當還是以宏觀經濟的主要運行指標為調控的基本依據,特別是物價走勢和資產價格。
  不過,從趨勢上看,2010年1月份高速的信貸增長并不具有長時期內的可持續性,因此決策者不必采取過于激烈的管制措施。這主要是因為前述一些短期性的因素會隨著信貸投放的推進而逐步消除,同時一系列的約束條件對2010年的信貸投放會形成日益明顯的約束,因此,從總體上看,應當對當前銀行的信貸高速增長持相對寬容的態度,避免銀行越擔心信貸會調控、越加快信貸投放的格局,反而不利于信貸的平穩分布和增長。
  到目前為止,關于2010年的銀行信貸投放政策還缺乏清晰的政策指引和政策目標,也使得銀行體系的決策缺乏清晰的參照:例如,目前既有傳聞以具體的信貸投放規模為約束條件的7萬億元至8萬億元的規模調控導向,也有傳聞以實際經濟增長需要以及宏觀經濟運行平穩為主要判斷標準的市場化信貸調控目標,兩者在實際決策中會直接導致不同的市場預期。
  在2010年上半年,適度寬松的貨幣政策基調依然會得以繼續,但是具體實施中依然會保持相當的靈活性和針對性,具體內涵包含兩個政策取向。一是為滿足實體經濟生產流通以及固定資產投資慣性對資金的需求,繼續保持相當數量的新增信貸投放,保持充足的流動性來支持經濟的復蘇和結構的調整。二是加大公開市場操作力度,回收過量流動性,加強對通脹預期的管理。這充分反映央行當前貨幣政策的指導精神,要在保持經濟適度增長、推動結構調整和管理通脹預期這三個目標之間尋求平衡。

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