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國(guó)際經(jīng)驗(yàn)一再證明,在流動(dòng)性過剩的大環(huán)境中,過剩的貨幣資金更多流入短期高收益的資產(chǎn)市場(chǎng),會(huì)在短期內(nèi)不斷推高資產(chǎn)價(jià)格,積累泡沫風(fēng)險(xiǎn),甚至成為經(jīng)濟(jì)危機(jī)的導(dǎo)火線。
“以資產(chǎn)價(jià)格泡沫為特征”的經(jīng)濟(jì)危機(jī),是上世紀(jì)90年代以來世界上發(fā)生的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的特征。比如,日本的經(jīng)濟(jì)危機(jī)、亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī),包括本世紀(jì)初以納斯達(dá)克大幅下跌開始的美國(guó)的“新經(jīng)濟(jì)”調(diào)整帶來的幾年經(jīng)濟(jì)低迷等等,所有這些,都具有通貨膨脹水平不高,但資產(chǎn)價(jià)格卻在膨脹的特征,特別是房地產(chǎn)價(jià)格的膨脹和股票價(jià)格的膨脹,以至最后泡沫破滅引發(fā)危機(jī)。
資產(chǎn)價(jià)格泡沫危機(jī)之所以能給社會(huì)經(jīng)濟(jì)造成如此重大沖擊,就是因?yàn)殂y行信貸資金進(jìn)入了資產(chǎn)類市場(chǎng)。今年銀行超萬億的個(gè)人住房抵押貸款,近萬億的房地產(chǎn)開發(fā)貸款,使得房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行體系。這很可能“綁架”了政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控,使政策的執(zhí)行不能不“投鼠忌器”。日本當(dāng)年在泡沫危機(jī)形成過程中,也有對(duì)銀行向房地產(chǎn)貸款的限制,但是規(guī)定并沒有嚴(yán)格執(zhí)行,當(dāng)“土地價(jià)格不降”的神話破滅后,日本銀行業(yè)深深陷入危機(jī)的泥沼之中。
銀行信貸還面臨新的風(fēng)險(xiǎn)。資金通過銀行信貸和銀行間拆借等融通市場(chǎng)在樓市、股市和其他資產(chǎn)類市場(chǎng)之間傳導(dǎo),由此放大了資產(chǎn)價(jià)格的財(cái)富效應(yīng)。比如,憑借房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲,樓市投資者通過轉(zhuǎn)按揭等手段套利,并用獲得的比初始資本大得多的資金再次投資于樓市或股市等,資產(chǎn)價(jià)格因此被不斷推高。更糟的是,深圳有報(bào)道稱,有人通過虛假購(gòu)房證明套取銀行資金投資股票市場(chǎng),一旦房?jī)r(jià)、股價(jià)下跌,銀行首當(dāng)其沖成為危機(jī)漩渦的中心。
資金的相互融通還會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散。對(duì)此,美國(guó)由房屋次級(jí)債市場(chǎng)擴(kuò)散的風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),尤其值得我們思考。在危機(jī)之前,次級(jí)債市場(chǎng)的信貸擔(dān)保證券是華爾街主要的融資渠道之一,帶動(dòng)美國(guó)等國(guó)股市走強(qiáng)的主要?jiǎng)恿Α髽I(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)所需要的資金,大都通過信貸擔(dān)保證券和資產(chǎn)證券化等信用市場(chǎng)所獲得。因此,一旦信貸擔(dān)保證券等信用支持市場(chǎng)遭受到次級(jí)債違約風(fēng)險(xiǎn)的沖擊,次級(jí)債風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)向股市等金融資本市場(chǎng)傳導(dǎo),并不斷向更為一般的信貸市場(chǎng)乃至整個(gè)金融市場(chǎng)蔓延,引發(fā)全球危機(jī)。
2007年,整個(gè)資產(chǎn)類市場(chǎng)出現(xiàn)的,正是這樣的輪換炒作。
在當(dāng)前寬松的貨幣環(huán)境下,8.6萬億的新增貸款,5.6萬億的企業(yè)新增存款,說明獲得信貸的企業(yè)其實(shí)并不需要如此多的資金。最近國(guó)內(nèi)主要城市的大量國(guó)企爭(zhēng)“地王”,明顯“密切”了銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格之間的相互滲透。M2高達(dá)28%（超過GDP8%的增長(zhǎng)率3倍）的增長(zhǎng),說明貨幣供應(yīng)總量的數(shù)倍增長(zhǎng)的乘數(shù)效應(yīng)可能并非在實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)中產(chǎn)生。這種資金的“空轉(zhuǎn)”,可能就是在銀行資金與資產(chǎn)市場(chǎng)之間發(fā)生的。房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格不斷攀升,可能與銀行資金在銀行與房地產(chǎn)之間的快速流動(dòng)有關(guān)。這種循環(huán),顯然比信貸進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)后的周轉(zhuǎn)帶來的乘數(shù)效應(yīng)要快得多。無疑,這種周轉(zhuǎn)越快,風(fēng)險(xiǎn)累積也越大。
在資本流入又開始加速的情況下,在圍繞著創(chuàng)業(yè)板而來的濃重炒作氛圍中,現(xiàn)在要特別防止銀行資金在房地產(chǎn)與股市之間相互流動(dòng),格外警惕銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步放大,并由此放大整個(gè)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。
（作者系銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）
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