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當(dāng)前通脹預(yù)期大多基于上半年巨量的新增銀行貸款，以及之后配套的大規(guī)模信貸，反映了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激政策代價(jià)不菲的憂慮。但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的很多經(jīng)驗(yàn)研究表明，不同口徑的貨幣供應(yīng)量（M0，M1，M2）均對(duì)CPI和PPI價(jià)格指數(shù)的通貨膨脹沒有預(yù)測(cè)功能，即短期內(nèi)（比如兩年）中國(guó)通貨膨脹和貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)的關(guān)系并不大。產(chǎn)生通脹預(yù)期的更直接的原因，是公眾對(duì)貨幣政策目標(biāo)職能信任降低，產(chǎn)生對(duì)總體價(jià)格水平的不可預(yù)期，從而使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通脹形勢(shì)更趨復(fù)雜。
從中國(guó)貨幣政策的框架來看，1994年起中國(guó)實(shí)行釘住美元匯率的匯率制度，直到2005年實(shí)行匯率制度改革，而從1996年起正式將貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介目標(biāo)。然而從1994年以來的CPI和PPI同比走勢(shì)來看，我國(guó)通貨膨脹率的波動(dòng)跟貨幣供應(yīng)量快慢關(guān)系并不明顯，卻與美國(guó)的PPI與CPI同比基本保持同步。從而表明中國(guó)的貨幣政策實(shí)質(zhì)上是實(shí)行釘住美元匯率的穩(wěn)定目標(biāo)或“名義錨”，借此實(shí)現(xiàn)價(jià)格水平的穩(wěn)定，同時(shí)調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。2005年匯率改革之后，人民幣已累計(jì)對(duì)美元升值了20%多，美國(guó)的CPI和PPI指數(shù)對(duì)中國(guó)的通貨膨脹仍有方向性的指示作用，尤其去年七月以來，人民幣與美元的匯率基本上處于水平狀態(tài)，而人民幣對(duì)日元、歐元的波動(dòng)，都源于美元對(duì)日元及歐元的波動(dòng)。因此，可以說，美國(guó)的通貨膨脹何去何從對(duì)中國(guó)才是至關(guān)重要的。
然而，美元匯率及美國(guó)通貨膨脹率形勢(shì)卻并不樂觀，在聯(lián)邦基金利率因觸及零下限而失效時(shí)，“定量寬松”政策通過擴(kuò)大美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表，從危機(jī)前的8700億美元迅速升至2萬億美元，大大超出經(jīng)驗(yàn)規(guī)則所估計(jì)的水平。表明美聯(lián)儲(chǔ)除去充當(dāng)最后借款人之外，基本上已經(jīng)放棄了通脹目標(biāo)，即錨定通貨膨脹水平。美元的不斷貶值也削弱了以前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策樹立起來的公信力。而盯住零利率的后果是導(dǎo)致價(jià)格水平的不穩(wěn)定和預(yù)期的不確定性，社會(huì)通貨膨脹預(yù)期沒有錨定的結(jié)果會(huì)導(dǎo)致價(jià)格水平呈現(xiàn)螺旋式的上升。“定量寬松”的貨幣政策已經(jīng)導(dǎo)致美國(guó)長(zhǎng)期利率大幅上升，近期美聯(lián)儲(chǔ)雖然提及收回寬松貨幣政策和減少其資產(chǎn)負(fù)債表可以動(dòng)用的一些退出工具和政策，對(duì)退出機(jī)制做出表態(tài)。但是，雖然美元作為世界儲(chǔ)備貨幣，美聯(lián)儲(chǔ)較少顧及其他國(guó)家的利益，其流動(dòng)性回收也很少及時(shí)。
美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策選擇，必將影響中國(guó)的通脹形勢(shì)，“名義錨”公信力的下降，使貨幣目標(biāo)難以錨定。而控制供應(yīng)量目標(biāo)則很不可靠，例如年初制定的以高于GDP增長(zhǎng)與物價(jià)上漲之和約3至4個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)幅度作為明年貨幣供應(yīng)總量目標(biāo)，爭(zhēng)取全年廣義貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)17%左右的目標(biāo)早已被打破，二季度廣義貨幣M2同比增速就已達(dá)到了28.5％。這兩個(gè)因素正嚴(yán)重影響到市場(chǎng)對(duì)未來的預(yù)測(cè)，筆者因此認(rèn)為，必須通過預(yù)期管理來穩(wěn)定通脹預(yù)期。除了實(shí)行有效的監(jiān)管來引導(dǎo)資金流向和防范金融系統(tǒng)中的風(fēng)險(xiǎn)外，還應(yīng)通過穩(wěn)定的通脹預(yù)期來防止房地產(chǎn)和股票市場(chǎng)泡沫繼續(xù)升級(jí)。否則，一旦資產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫破滅，將嚴(yán)重破壞中國(guó)經(jīng)濟(jì)各個(gè)部門的資產(chǎn)負(fù)債表，造成更為長(zhǎng)期的影響。 |