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繼10教授聯名上書救市、李稻葵上書呼吁社�；鸾邮帧按笮》恰敝�,元月7日,北京科技大學的趙曉教授和北京航空航天大學的任若恩教授再次聯手呼吁:擴大內需“必須股市、樓市、債市三劍齊發”。
與前兩次學者上書不同,這次兩位學者沒有單純地站在股市的角度談救市,而是更廣泛地觸及宏觀經濟多個層面。萬字文章從金融海嘯的危害到未來中國經濟面臨的困難,再到“三大市場”在經濟復蘇中的職能,不僅內容包羅萬象,措施也具體到位,讓人不難體味到其中魄力與精細。但是作為兩位教授的同行,我在對他們的坦誠欽佩之余,也對其結論中存在學術邏輯錯誤感到遺憾。
首先,在分析樓市問題時,有一個很重要的問題必須要澄清:房地產的屬性到底是什么？很多人、尤其是經濟學家總是習慣將其視為商品,習慣用商品的供求關系解釋房地產的價格機制,這是錯誤的。如果房地產真是商品,供求關系真的可以影響房價的話,那么,從2002年到2007年國家通過提高房貸利率抑制房地產過熱的政策怎會失敗了呢？按照經濟學的解釋,提高房貸利率可以抑制需求,進而造成房地產均衡價格的下降。同樣,現在國家一再降低房貸利率,房價怎么不升反降呢？這只能說明一個問題,經濟學關于供求決定價格的理論不適用于分析房地產市場,而不適用的根本原因就在于房地產的資產屬性遠大于商品屬性。
1990年諾貝爾經濟學獎獲得者馬科維茨的資產組合理論告訴我們,決定資產價格的力量是預期收益及相應的風險,而不是所謂的供求關系,當我們不能改變預期和風險水平時,就不可能去改變像房地產這樣的資產的價格運行趨勢。這個問題不弄清楚,關于樓市任何結論都不可能正確。
從實物期權的角度看,房地產實際上相當于一個國家宏觀經濟的看漲期權,經濟價值是這項期權的標的物,經濟處于上升期時,房價就上漲;經濟處于下滑期時,房價就下跌。這一規律已經被無數次房地產危機的實踐證明是正確的。基于這樣的理論,兩位教授關于樓市討論的兩個邏輯錯誤就很明顯了。
第一,兩位教授認為房地產市場是
“擴大內需的頭號主力軍”,在邏輯上是顛倒的。如上所述,不是房地產市場拉動內需進而促使經濟好轉,而是經濟好轉了才能造就房地產市場的欣欣向榮。
第二,樓市不可能與債市（局限于國債）同時利好。了解資產復制理論的人都知道,如果我們把房地產視為宏觀經濟的看漲期權的話,那么我們就可以用宏觀經濟的多方頭寸,加上一定頭寸比例的國債空方頭寸,來“復制”房地產的多方頭寸。通俗地說,就是房地產市場與國債市場的頭寸關系是負相關的,做多國債就相當于做空樓市;反過來,做多樓市也相當于做空國債。因此,所謂樓市與債市的齊頭并進在邏輯上是矛盾的。
不僅如此,國債市場與股票市場也存在類似的關系,當經濟下滑時,投資者會傾向于無風險資產的投資,從而推升債市,但股市在這樣的情況下恰恰是下行的;反過來,當經濟看好時,投資者會預期企業價值提升,更多的轉向股市投資,從而推升股市,而冷落國債市場。
這樣看來,所謂股市、樓市和債市的“三劍齊發”理論,只能是一種一廂情愿,而非嚴謹的科學推導。 |