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資金在虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的流動，以及資本市場的貨幣創(chuàng)造或毀滅功能，是影響消費(fèi)和通脹水平的重要因素之一。在全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)來臨，且通脹已不是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的主要矛盾的時(shí)候，應(yīng)該注重發(fā)揮資本市場“正財(cái)富效應(yīng)”帶來的“消費(fèi)效應(yīng)”以提振內(nèi)需。
中國經(jīng)濟(jì)快速增長的深層次動力是制度創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和要素總量投入增加，所以，要保持經(jīng)濟(jì)長期平穩(wěn)較快發(fā)展，必須實(shí)施可持續(xù)的發(fā)展戰(zhàn)略，推動技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，在金融資源、稅收政策等方面給企業(yè)以必要的支持，在產(chǎn)業(yè)政策方面加大對高科技產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)的扶持力度。
通脹水平與資本市場息息相關(guān)
從2006年初到2007年二季度，中國股票市場在短短一年多時(shí)間內(nèi)上漲近4倍之后，市場的資金開始加速流入消費(fèi)市場，股市的“財(cái)富效應(yīng)”開始轉(zhuǎn)變?yōu)椤跋M(fèi)效應(yīng)”，居民消費(fèi)信心大增。也正是從去年二季度開始，中國的通貨膨脹率開始上升，二季度CPI上漲到3%以上，6月份突破4%，7月突破5%，8月突破6%。
2007年10月份開始，中國股市開始下跌。上證綜指從6100點(diǎn)下跌到2008年2月的4500點(diǎn)左右。這段時(shí)間，投資者不僅把證券盈利部分拿來消費(fèi)，而且把大量本金從證券市場撤出，存到商業(yè)銀行，或直接進(jìn)行消費(fèi)。2007年10月到2008年2月，中國的CPI一直停留在6%以上，其中2008年2月達(dá)到本輪通脹的高點(diǎn)8.7%。
從2008年2月開始，股市的下跌開始加速，并且形成“負(fù)財(cái)富效應(yīng)”和“負(fù)消費(fèi)效應(yīng)”。一部分投資者不再賣出，看著股票財(cái)富縮水，消費(fèi)信心下降；另一部分投資者“止損”賣出，所剩的資金也沒有增加消費(fèi)的意愿。于是，中國的CPI開始逐月回落。隨著上證綜指從4500點(diǎn)左右迅速下跌到8月份的2500點(diǎn)以下，中國居民的消費(fèi)能力下降，通脹水平逐月回落，到2008年8月已經(jīng)回落到4.9%。
2008年9月18日，管理層出臺了三項(xiàng)利好措施，有效地遏制了資本市場信心崩潰的局面。雖然國際股市在金融風(fēng)暴的沖擊下出現(xiàn)歷史性大幅下跌，但上證綜指還是有了在2000點(diǎn)附近企穩(wěn)的跡象。預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間會有更多資金從實(shí)體經(jīng)濟(jì)逐步回流到資本市場，因此中國四季度的CPI有望進(jìn)一步回落到4%以下。
顯然，資金在虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的流動，以及資本市場的貨幣創(chuàng)造或毀滅功能，是影響消費(fèi)和通脹水平的重要因素之一。一般而言，在牛市的后期，資本市場的“正財(cái)富效應(yīng)”推動通脹上升；熊市的初期，資金從資本市場流回消費(fèi)領(lǐng)域，也推動通脹上升；在熊市的后期資本市場的“負(fù)財(cái)富效應(yīng)”，會抑制消費(fèi)，促進(jìn)通脹回落；而牛市的初期，資金從實(shí)體經(jīng)濟(jì)流入虛擬經(jīng)濟(jì)，同樣會促使通脹回落。
通脹已不是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)主要矛盾
在不同的歷史背景下，各國通脹形成的原因千差萬別。對中國而言，通脹并不是簡單的貨幣因素，因?yàn)樨泿偶词惯^剩也有很多出口，并不局限于消費(fèi)領(lǐng)域。就中國而言，證券市場可以吸納數(shù)萬億元貨幣，商業(yè)銀行存貸差以及存款準(zhǔn)備金沉淀了十多萬億元貨幣，房地產(chǎn)市場可以吸納巨額資金，其余的貨幣流動性才與消費(fèi)有關(guān)。
事實(shí)上，中國這一輪通脹與上世紀(jì)90年代的那輪通脹有本質(zhì)的不同：90年代那次高通脹的背景是“短缺經(jīng)濟(jì)”，現(xiàn)在的背景是一般消費(fèi)品過剩；90年代那輪通脹時(shí)，M2增速超過30%，且商業(yè)銀行沒有存貸差，這一次M2增速為16%，大量資金沉淀在商業(yè)銀行和中央銀行賬戶中；90年代初期中國沒有大規(guī)模的資本市場、商業(yè)房地產(chǎn)市場和期貨市場，一旦需求過剩，老百姓和企業(yè)都會囤積商品或原材料，而現(xiàn)在這些資產(chǎn)市場都可以吸納巨額貨幣，為企業(yè)和居民提供投資和套期保值的手段；90年代初通脹的外部背景是匯率并軌、人民幣匯率貶值造成出口猛增，而這一輪通脹的外部背景是人民幣升值、出口回落……
總之，這一輪通脹從總需求角度看不僅僅是簡單的貨幣現(xiàn)象，而是與貨幣在虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的流動和配置有關(guān)。從供給角度分析，在一般消費(fèi)品過剩的背景下，沒有造成普遍的物價(jià)上漲，而只是造成以食品、原材料價(jià)格上漲推動的結(jié)構(gòu)性通脹。
所以，本輪通脹從一開始就注定是一輪受資本市場行情影響的、短期的、結(jié)構(gòu)性通脹。一旦資本市場行情過了特定的階段，財(cái)富效應(yīng)和消費(fèi)效應(yīng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，總需求立刻發(fā)生變化，隨著食品價(jià)格回落、國際大宗商品代表的能源、原材料價(jià)格回落，中國的通脹水平有望保持在4%-5%之間的適度水平。顯然，通脹不是當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的主要矛盾。
應(yīng)該大力發(fā)展資本市場
值得欣慰的是，管理層及時(shí)地調(diào)整了宏觀調(diào)控的著力點(diǎn)，由年初的“雙防”，調(diào)整為目前的“一保一控”。央行的貨幣政策也及時(shí)轉(zhuǎn)向，不到一個(gè)月時(shí)間內(nèi)兩次下調(diào)利率和金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率。
盡管如此，在國際國內(nèi)眾多不利因素的共同作用下，未來兩年中國的經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)盈利仍然面臨著一定壓力。預(yù)計(jì)到今年四季度，GDP增速將回落至9.5%左右，月度CPI有望降到4%以下。而2009年、2010年的GDP增長率預(yù)計(jì)在9%到10%之間。企業(yè)一方面面臨著總量回落、競爭壓力加大、消費(fèi)品價(jià)格回落的壓力，另一方面面臨著工資成本剛性、原材料價(jià)格依然較高、資金利息成本過高、環(huán)保成本等壓力，因此未來兩年企業(yè)盈利仍將面臨較大挑戰(zhàn)。
在這樣的形勢下，為了保證國民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，穩(wěn)定就業(yè)，必須進(jìn)一步放松貨幣政策。利率和存款準(zhǔn)備金率都將開始進(jìn)入下降周期，對于信貸規(guī)模的控制也有望放松。
在人民幣升值、出口增速回落的大背景下，應(yīng)該大力發(fā)展資本市場，一方面可以形成財(cái)富效應(yīng)、刺激消費(fèi)，另一方面可以擴(kuò)大直接融資促進(jìn)投資增長。同時(shí)，應(yīng)該重視人民幣國際化戰(zhàn)略，推動擴(kuò)大國際貿(mào)易中的人民幣國際結(jié)算范圍，減少本幣升值對出口的影響。
中國經(jīng)濟(jì)需要新發(fā)展動力
要真正使得中國經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)較快地增長，以上措施還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因?yàn)樗^投資、消費(fèi)、出口等“三駕馬車”并不是中國經(jīng)濟(jì)增長的根本動力。中國經(jīng)濟(jì)增長的深層次動力是制度創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和要素總量投入增加。
比如，從1978年開始，我國實(shí)施的農(nóng)村聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制、承包制、股份制等制度改革，在原有的技術(shù)和資源背景下，實(shí)現(xiàn)了財(cái)富增長的飛躍——這可以簡單地概括為“斯密增長”：增長的動力源自分工和效率的提高。
又如，在過去二三十年里，中國通過引進(jìn)外資、引進(jìn)成熟技術(shù)、農(nóng)村勞動力向城市轉(zhuǎn)移、大量投入能源原材料等手段，保持了10%左右的GDP增長率——這可以簡單地定義為“庫茲涅茲增長”：增長的本質(zhì)在于總量投入的增加。
目前，像過去幾年實(shí)施大規(guī)模的產(chǎn)權(quán)改革、市場機(jī)制改革來推動經(jīng)濟(jì)增長的動力已經(jīng)不足；隨著勞動力成本、資金成本、能源和原材料成本的上升，持續(xù)地增加投入，維持高能耗、低效率的增長模式也不可持續(xù)。因此必須把著力點(diǎn)轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、技術(shù)創(chuàng)新和微觀企業(yè)管理制度創(chuàng)新等方面，我們可以抽象地把這種增長概括為“熊彼特增長”。
重視“熊彼特增長”模式，推動技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長的歷史規(guī)律。對于中國而言，4%-6%的通貨膨脹率未必是件壞事，只有讓企業(yè)感受到實(shí)實(shí)在在的成本壓力，才能夠迫使他們珍惜節(jié)省要素投入，真正轉(zhuǎn)變以往高投入、高消耗、高增長、低效益的增長模式，減少國家的資源和環(huán)境成本，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的發(fā)展戰(zhàn)略。當(dāng)然，為了對沖企業(yè)的微觀成本壓力，國家應(yīng)在金融資源、稅收政策等方面給企業(yè)以必要的支持，在產(chǎn)業(yè)政策方面加大對高科技產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)的扶持力度。 |