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我們不能期望通過一次外科手術式的改革便完全恢復健康，我們仍然需要加強制度建設，讓股市形成一個新的健康機制，使得各項利好政策都能夠通過股市的內在激勵機制體現出來：激勵企業創造新財富，使政府獲得更高稅收、投資人獲得更多回報、經理人獲得更多獎金。這應該是股改之后，再次統一全體股東利益的關鍵性戰役。
我打算雇用那個在電視廣告中擺了個體操姿勢喊道“單純補鈣是不夠的”那位老太太，請她扮演重倉套牢的股民，在電視公益廣告時段上呼吁：“單純股改是不夠的”！
當初股改開始時，從政府到股民，大家都很熱心，以為從此一勞永逸地解決了股東利益一致性的問題。股改相當于一次成功的外科手術，切除了困擾中國股市多年的沉疴痼疾。但是，我們不能期望通過一次外科手術式的改革便完全恢復健康，我們仍然需要加強制度建設，讓股市形成一個正確的激勵機制，激勵企業創造新財富，使政府獲得更高稅收、投資人獲得更多回報、經理人獲得更多獎金。
此前我曾在本欄提議“給大小非挖個坑”，提前宣布大小非的減持日期和數量，那是一種防止大小非利用內幕信息提前拋售股票的約束機制。但是，這畢竟不是一種正面的激勵。不久之前，我又提出了鼓勵發行公司債，而且把發行利率和股息率掛鉤的建議。這樣的建議是為了約束企業在二級市場上增發新股的融資沖動，而且鼓勵他們向股東分紅，否則連公司債也發不出去。有部分進取心很差的國企，只想著在保持國有控股地位的同時，向市場增發以募集資金，用資本金把公司做大；我們應該約束這樣的沖動，鼓勵他們用公司債方式融資，這樣對企業就形成了正面的激勵。
股改雖然把所有股東的利益統一起來了，但也產生了新問題：過度充分的估值水平把創始人股東“寵壞”了。對于大小非來說，這樣高的估值已經使得他們失去了把企業進一步做好的積極性，他們寧可選擇兌現離場。對于這個新問題，我認為政府監管部門和立法機構應采取進一步的約束和激勵措施，繼續鼓勵創始人股東和管理層把企業做好。只有這樣，才能迎來長久發展的牛市。
順著這個思路，今天我再提個建議：把募集資金和大小非拋售分開對待，建立新發行股票的約束機制。上市并不一定需要發行新股，現在許多公司熱衷于上市，投資銀行就幫助他們撰寫有關募集資金投向的報告，其實背后的動機是取得上市資格之后，股東拋售原始股，募集資金只是個借口。這似乎成了一種心照不宣的默契。
我設想，干脆允許非募集資金上市，原始股東當場拋售25％左右的股票，價格由集合競價方式產生。上市之后，原始股東再次拋售股票的價格不得低于上市時的詢價結果。募集資金的上市也采取不同于現在的方式：以可轉債方式募集資金，期限和行權價格確定之后，資金用于投向新的項目，待新項目建成之后，債權持有人有權以轉股價換成公司股票，公司同時取得上市資格，創始人股東同時獲得了以不低于行權價向公開市場拋售股票的權利。這樣就把建設期的風險盡可能地留給了老股東，對其形成正面激勵，同時也約束著公司的實際控制人要把公司進一步經營好，否則他們無法兌現。這樣的做法最大可能地體現了黨中央提出的“保護中小投資人”的綱領性意見。
融資和兌現是兩回事情，不要放在一起解決。上述這個設想，現在看來可能離經叛道，和現實法規沖突，但這些約束條件是符合金融學原理的，也符合黨中央提出的“加強資本市場制度建設”的宏偉藍圖。股改并沒有解決股東利益一致化的問題。在股價比較低的時候兩者是一致的，但是當股價到了一定高位之后，創始人股東就不再具有原來的積極性，而此時中小投資人是被動的，他們無法獲得公司的內部信息，也無法找到代理人去約束公司。其實，這些約束性條例和規定在私募的市場上尤其是結構性融資的安排中屢見不鮮，為何到了公開募集資金上市的階段反而拋棄了呢？監管部門真該好好想想了。
歷史證明，對中小投資人保護得最好的市場，總能獲得最高的市場估值，從這個意義上講，用一整套完整的新條例來約束和激勵創始人股東和管理層是極其重要的，是股改之后，再次統一全體股東利益的一次關鍵性戰役。
我過去總是批評股民的主觀主義，他們喜歡杜撰什么主力，什么國家隊，什么陰謀論，這些都是極端錯誤的，以為自己的命運是由一些神秘力量決定的，這是對自己不負責任的態度，也是回避檢討自身失誤的錯誤心態。這些投資人可能都是基于各自錯誤的主觀判斷，重倉殺入股市和樓市之后，又拒絕反思和批評自己的錯誤，對行情還有這樣或那樣的幻想，所以找些理由，杜撰一些所謂的私募主力、對沖基金或者海外游資的陰謀。市場的監管機構有時候也容易犯主觀主義錯誤：以為降低印花稅就能改變估值水平；以為發一些鼓舞士氣的言論就能逆轉走勢；這都不是馬克思主義者所應具有的態度。我們應該分析客觀原因，找出其中的內在機制問題，然后動手解決。馬克思主義認為，外因通過內因起作用，次級債也好、高油價也好都是外部因素，我們必須把內部的機制理順，形成一個能夠有效保護中小投資人并能有效激勵創始人股東的新機制，如此，才能克服各種外部因素的不利影響，使中國資本市場的航船始終航行在黨中央所規劃的路線上。
公司治理問題即便在發達國家的成熟市場也是一個永恒的話題，各種法律都在不斷地加強和改進。我曾經想過，應該出一份《關于股改以來的若干歷史問題的決議》，總結經驗，分析問題，找出辦法，繼續前進。對于今天的中國股市來說，單純股改真的是不夠的，我們需要有一個新的健康的機制，使得各項利好政策都能夠通過股市的內在激勵機制體現出來。這樣才能使人民滿意、讓黨中央放心。 |
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