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為了應對次貸危機及可能產生的經濟衰退后果，美聯儲自2007年9月19日以來，在不到半年的時間內連續5次降低利率。尤其進入2008年，降息的頻率加快，幅度增大，至1月22日美聯儲下調聯邦基金利率0.75個百分點至3.5%，已低于中國人民幣一年期的存款利率；1月30日美聯儲再次降息0.5個百分點至3%。從理論上來講，在資本賬戶開放的條件下，各國利率的差異，將引起短期資金在國際間的流動，匯率的變動率等于兩國利差。從實際情況來看，人民幣利率和美元利率調整沒有很強的相關性和一致性，說明人民幣和美元的利率調整都是針對各自國內目標的，兩種利率的調整是相對獨立的，這種相對獨立性能夠存在的一個重要原因是人民幣不可以自由兌換和我國中央銀行的沖銷干預，阻止了資本流動和匯率變化。盡管如此，隨著中國不斷擴大金融開放，外匯管制逐步放松，與國際金融市場的聯系也越來越緊密，美元利率的變化必然會對中國經濟產生影響。
美元持續減息我國產生影響
筆者認為，美聯儲持續降低利率對我國的直接影響主要體現在以下幾個方面：
首先是美元利率和人民幣利率倒掛趨勢不斷加大，會加劇投機資本流入，導致人民幣升值壓力進一步上升。我國一年期的人民幣存款利率是4.14%，聯邦基金利率為3.0%，如果估計每年人民幣升值6%，則投資人民幣獲得的基本收益將會超過10%，遠遠高于美國的基準利率。如果考慮到投資在中國國內收益更高的資產上，則收益率會更大，必將刺激投機資本流入。有人說我們存在資本管制，但是投機資本是無孔不入的，追逐高利潤的資本會竭力規避管制，通過一些“灰色渠道”流進。
其次是在人民幣有升值趨勢的條件下，美元和人民幣利率的倒掛將加強市場對人民幣升值的預期，會推動人民幣升值加快，最近人民幣匯率屢創新高，就反映了美元降息對市場的影響。
其三是美國為了刺激經濟增長，預期在將來的一段時間內還會繼續降低利率，人民幣升值壓力和升值預期也會進一步上升，同時美國可能會繼續施壓人民幣升值，以減少對中國的進口需求。最后是美元不斷降息導致美元持續走軟，美元對其他國家貨幣貶值，會導致人民幣對其他國家貨幣升值變緩，甚至貶值，中國的流動性過剩依然嚴重。
美元利率下調對我國經濟的間接影響可能會加劇我國通貨膨脹壓力。美國降低利率刺激經濟可能會導致其他國家或地區相繼降低利率，可能會引發新一輪全球性的通貨膨脹。目前國內通貨膨脹壓力較大，如果國際通貨膨脹率上升，可能會進一步引發國內通貨膨脹及預期的上升。
我國應該及早防范
筆者認為，目前美國利率下調還不會對中國的實體經濟造成很大的影響，但是要防范由于外部經濟不均衡可能對國內經濟的沖擊。
一是要加強資本流入的管理，放慢QFII進入國內金融市場的步伐，嚴格控制投機資本的流入，減少國內企業和金融機構在國際金融市場融資。人民幣和美元基準利率的倒掛必然會導致投機資本覬覦中國市場，獲取高利潤是資本的本性。資本流入必將加速人民幣升值，一旦投機資本獲利或市場有風吹草動，他們就立即逃出，給一國金融市場造成很大的混亂。因此要加強對資本流入的管制。
二是如果美國降低利率仍然不能夠刺激經濟，同時歐洲經濟又受其影響，增長變緩，則將對中國的出口產生不利影響。因此我們要不斷擴大內需，以此來促進經濟增長，同時要警惕人民幣升值過度，目前升值加快，不僅僅是基本因素決定的，更有市場預期和投機資本的推波助瀾。
三是從長期來看，如果美國利率持續下降，導致其他國家相繼跟進，會出現全球流動性過剩和通貨膨脹，要警惕東南亞金融危機的重演。如果國內通貨膨脹率上升，出口減少，同時一些投機資本獲利流出，防止經濟效應累積的變化對我國的影響，應未雨綢繆，建立預警機制。
四是我國防范通貨膨脹的壓力增大，中國在緊縮流動性過剩，美國等在擴張流動性，這種背道而馳的政策給中國宏觀調控將帶來很大的挑戰。目前我國通貨膨脹壓力依然很大，如果美國等其他國家通貨膨脹上升，將加劇中國的通貨膨脹和通貨膨脹預期。因此要及時調整政策力度，采取多種政策搭配的手段來控制通貨膨脹，正如胡錦濤總書記強調的那樣，我們應“科學把握宏觀調控的節奏和力度，盡可能長地保持經濟平穩較快增長”。
（作者系復旦大學國際金融系副教授） |