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特別國債利息償付應(yīng)有約束機(jī)制
    2007-09-03    彭興韻    來源:上海證券報(bào)
    繼1998年為補(bǔ)充當(dāng)時(shí)的國有商業(yè)銀行資本金而發(fā)行2700億元的特別國債后，為國家外匯投資公司籌集資本金而發(fā)行的特別國債如人們預(yù)料的那樣正式步入到了中國的金融活動(dòng)當(dāng)中。8月29日，財(cái)政部以4.30%的利率直接向境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行6000億元10年期的特別國債，為了避免特別國債對市場流動(dòng)性帶來較大的沖擊，央行立即通過公開市場操作吸收了首次發(fā)行的全部6000億元的特別國債。應(yīng)當(dāng)說，本次特別國債的發(fā)行，體現(xiàn)了央行與財(cái)政之間在改善我國流動(dòng)性管理、推動(dòng)國家外匯資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和特別國債發(fā)行等諸多方面密切的協(xié)調(diào)與配合。
    對于15500億元特別國債對我國的金融體系會(huì)有什么樣積極的影響，人們給予了極為樂觀的評價(jià)；剩下的9500億元特別國債該以什么樣的方式發(fā)行、發(fā)行的期限和利率如何確定、社會(huì)公眾有何種投資機(jī)會(huì)，大概不久也會(huì)有確切的答案了。然而，既是作為一種具有期限約束的債務(wù)性融資活動(dòng)，特別國債到期后該如何償還就是繞不過去的問題。或許是因?yàn)樘貏e國債已被人們習(xí)慣地視為政府債務(wù)，用不著擔(dān)心政府的信用風(fēng)險(xiǎn)，乃至于覺得特別國債該如何償付的問題并不值得關(guān)注。
    實(shí)際上，政府煞費(fèi)苦心地將特別國債的期限設(shè)定在10年期以上，就體現(xiàn)了政府對將來特別國債償付的考慮。由于我國原有的國債期限集中在3-7年，為從央行手中購買外匯資產(chǎn)和為國家外匯投資公司籌集資本金而發(fā)行的特別國債期限被安排在10年期以上，既可以減輕政府未來償債的壓力，又符合籌資金作為資本金的要求。然而，作為債務(wù)，無論它的期限多長，也無論它的用途如何“特別”，到期后政府總是應(yīng)當(dāng)承擔(dān)債務(wù)本息的償還義務(wù)的。而且，按照特別國債每半年支付一次利息的利息償付計(jì)劃，在半年之后，與利息償付相關(guān)的種種問題都會(huì)走進(jìn)公眾的視野。
    特別國債的償付資金來源，不外乎以下幾種：向中央銀行借款或透支；繼續(xù)發(fā)行特別國債，以新債還舊債；增加稅收和由國家外匯投資公司最終承擔(dān)債務(wù)的本息負(fù)擔(dān)。《中國人民銀行法》明確禁止了財(cái)政向中央銀行借款或透支的做法；以新債還舊債又會(huì)使政府的債務(wù)規(guī)模持續(xù)不斷地?cái)U(kuò)張，并非長遠(yuǎn)之計(jì)。剩下的，以稅收方式來債務(wù)償付融資大概是一個(gè)便利的做法。這次的特別國債發(fā)行規(guī)定，特別國債每半年支付一次利息，按照確定的4.3%的票面利率來計(jì)算，每年為此所支付的利息支出將是258億元。我們暫且假定15500億元的特別國債的利率都是4.3%，且期限都是10年，那么，總共需要為特別國債支付6650億元的利息。如果特別國債最終都由稅收來支付，那么，這6650億元的利息支出將會(huì)直接形成政府財(cái)政支出的一個(gè)重要組成部分，這并不是一筆小的利息支出，再加上15500億元的本金，將會(huì)極大地?cái)D出我們的私人消費(fèi)或者投資。
    對于特別國債的償付，應(yīng)當(dāng)充分考慮其資金用途的“特殊性”。特別國債與其他公共支出融資的國債不同，它對應(yīng)著一個(gè)確切的盈利性金融機(jī)構(gòu)，無論是國家投股的國有銀行還是國家外匯投資公司，均是如此。盡管同樣是政府債務(wù)，但由于其融資資金的支出及用途存在根本性的差別，因此，特別國債的償付機(jī)制也本應(yīng)當(dāng)為公共產(chǎn)品融資的國債償付有顯著的區(qū)別。正如有關(guān)當(dāng)局強(qiáng)調(diào)的，發(fā)行特別國債將國家的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到國家外匯投資公司后，有利于提高我國國家外匯資產(chǎn)的收益。既然特別國債具有改善外匯投資的收益之功效，國家外匯投資公司也就成為了政府主導(dǎo)下的盈利性機(jī)構(gòu)。在此情況下，要將為國家外匯投資公司而籌集資本金的國債利息支出轉(zhuǎn)嫁到納稅人的身上，不僅會(huì)擠出私人消費(fèi)與投資，而且還導(dǎo)致了國民收入的不公平分配。
    為了避免支付特別國債的本息償付負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁給納稅人，我認(rèn)為，國家外匯投資公司應(yīng)當(dāng)從每年實(shí)現(xiàn)的利潤中直接提取利息償付基金，即通過實(shí)現(xiàn)的利潤來支付特別國債的利息。這樣的特別國債利息償付安排不僅應(yīng)當(dāng)適用于國家外匯投資公司，過去為國家控股的國有商業(yè)銀行補(bǔ)充資本金而發(fā)行的2700億元的特別國債也應(yīng)當(dāng)采取這樣的辦法。
    這至少有幾個(gè)好處。首先，它盡可能地實(shí)現(xiàn)了公平性，為特別國債的發(fā)行和使用增加了公共約束機(jī)制；其次，它為國家外匯投資公司施加了一定的約束，也有利于實(shí)施動(dòng)態(tài)收益的評估和績效考核。倘若國家外匯投資公司所賺得的收益不足以償付特別國債的利息支出，那么，我們應(yīng)當(dāng)對國家外匯投資公司的經(jīng)營狀況進(jìn)行反思了。第三，通過這樣的安排避免了將一個(gè)政府機(jī)構(gòu)債務(wù)轉(zhuǎn)化成純粹的公共債務(wù)，從而強(qiáng)化了相關(guān)機(jī)構(gòu)的預(yù)算約束。如果特別國債的利息負(fù)擔(dān)也需要由納稅人來承擔(dān)，而國家外匯投資公司和獲得特別國債注資的商業(yè)銀行不承擔(dān)相應(yīng)的利息成本，這會(huì)讓它們產(chǎn)生“免費(fèi)資本”幻覺，虛增它們的利潤，從而導(dǎo)致扭曲的激勵(lì)機(jī)制和結(jié)構(gòu)，對國家外匯資產(chǎn)的長期穩(wěn)健經(jīng)營帶來不利的影響。
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