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要維持香港特區證券市場目前的發展勢頭，香港特區必須積極面對以下挑戰：Ａ股市場對香港特區證券市場的替代性；在國內企業境外上市需求減弱時，香港特區股市如何補充新動力；紐約、倫敦等海外市場的競爭對中國企業境外上市業務的分流作用；香港特區的監管機構能否追得上國內發展多變的環境；在國內經濟高速發展背景下，香港特區已經不再獨居中國金融中心的地位。
筆者從九十年代初開始投身于大中華區國際投資銀行事業，有幸見證了香港特區金融行業與國內市場的融合。
回歸祖國前，作為香港經濟主要板塊的轉口貿易，開始轉為離岸貿易，對香港經濟的帶動力明顯減弱，而金融、地產業卻逐漸在整體經濟中取得主導地位。尤其是在1997年，在多種復雜因素的推動下，香港特區的地產、股市大幅攀升，形成港元資產的急速膨脹，進而產生泡沫。金融風暴后，地產、金融業一度一蹶不振，香港特區反復思量，開始定位為中國的國際金融中心。
回顧過去十年，香港特區證券市場發展迅速，大型優質國內企業在港上市，吸引海外資金流入香港。香港股市可謂國企股的天下，H股對港股的影響逐步加深。由此，去年開始，香港恒生指數服務公司意識到恒生指數需迎合市場在過去十年的快速轉變，于是加入內地企業與H股作為恒生指數成分股，并設立H股金融指數。
新股上市是帶動香港證券市場發展的重要因素，也是近年香港特區投資銀行界最熱門的話題。在新股上市的引領下，一輪又一輪新股集資熱潮為香港股市注入了不少優質的中國國內大型企業，加深加寬了香港股票市場的發展，并且帶動了基金資產管理及銀行金融業資產加速增長。香港特區IPO集資額最高的前10位公司，全是中國國內企業。
隨著這些大型國企不斷在港上市，香港特區的投資銀行業也發生了根本性的變化。在上個世紀九十年代初期，以香港發鈔銀行為背景的英資投資銀行幾乎完全壟斷了香港的投資銀行市場。九十年代中期，香港本土的華資投行在興起，慢慢侵蝕了傳統英資的市場。在全球并購潮中，英資投資銀行也成為了美歐投資銀行的收購目標，英資逐步在香港市場消失，而港資投資銀行則完全被邊緣化。隨之而來的是具有雄厚資本的國內投資銀行開始進駐香港市場。
由于集資金額龐大，大型國企招股項目的投資銀行需具備全球的銷售網絡。美資投資銀行具有龐大的美國本土市場規模效應，加上全球的網點，可說是占盡優勢，但由于上市的是中國的國有企業，外資投資銀行無法完全掌握及了解國情，在平衡自身利益的前提下，在過去五、六年里，我們開始見到中國的投資銀行積極地參與并活躍于大型國家企業的上市工作。到了今時今日，中國的投資銀行經過十年的積累，已成為了香港投資銀行界的一股重要力量。
但應該看到的是，香港特區的發展有新的風險也有新的機遇，去年“準生”的QDII不斷推進，香港特區為主要得益市場。目前A股和H股差價頗大，國內市場和香港特區市場資金互通程度低，A股反映國內市價，與H股反映的國際市場接受的價格，出現了較大的斷層。如果能夠加強互通機制，令資金流通更為順暢，國內供求與國際供求相連接，發揮股市的價格發現能力，提高市場效率，將有助收窄兩者股價的差距，對香港特區金融市場有好處，也有助國內資金“排洪”。
面對在高位震蕩的A股市場，越來越多的內地投資者開始盯上相對便宜的H股。雖然內地居民直接投資香港股市仍然沒有放行，但是私炒港股的熱潮逐漸高漲。有關專家指出，通過發行可以投資港股的產品，將有助于遏制私炒港股。
截至目前，共有44只股票同時在香港和內地上市，以目前的收盤價來計算，H股的價格全部低于A股，平均而言H股要比A股便宜40%左右。由于近期A股市場大幅震蕩，赴港開戶的人較多。根據最新的統計數據，2005年至2006年，外地投資者的交易比重占香港市場總成交金額的42%，創下10年來的最高水平，其中除香港之外的亞洲地區投資者的交易占外地投資者交易的21%。根據現行相關規定，私炒港股不受保護，通過相關QDII產品投資港股才是合法渠道。
目前，人民幣快速升值，實現全面自由兌換速度可能比預期快得多，屆時，可能不止香港特區可做國際金融中心。香港特區要保持金融中心地位，關鍵是繼續作為國內企業“走出去”的大門。在香港特區上市的H股與紅籌全面回歸A股，國內A股融資能力已現爆發，港股作為國內企業主要融資平臺的地位開始動搖。國內A股市值總值已超越港股市值，國內股市融資能力與日俱增，未來國內企業來港上市數量將逐步減少，這已不是一個杞人憂天的問題。同時，海外金融市場也頻頻向國內企業招手，引其到美國、英國、甚至歐洲交易所上市，競爭矛頭直指港交所。去年香港新股集資額雖超美趕英，但今年沒有像工行、中行等超級企業來港上市，估計新股集資額將大幅下跌。
目前企業偏向在國內Ａ股市場上市已經是一個事實，在這一過程中，香港特區的一級融資市場可能會受到某種程度的打擊。但待Ａ股恢復理性狀況后，Ｈ股和紅籌仍會像以前一樣在香港特區市場融資上市。而且香港特區金融市場也是朝著多元化區域性市場的目標邁進，將引進東南亞、澳大利亞、北美洲、中亞地區的企業來港上市。
此外，香港特區的股市、期指與小部分衍生工具（主要是恒指期貨）比較活躍，其他金融市場均較落后。債券市場發展始終未成氣候，二手債市成交欠活躍，債市電子交易平臺尚待建立。外匯市場表現不如新加坡。房地產基金起步緩慢，至于對沖基金，雖然其管理資產總額在過去兩年大增，但對比歐美市場而言，仍是微不足道。同時，如果國內正式推出股指期貨，香港特區將面臨新挑戰。在商品期貨市場方面，香港特區與日本、韓國和新加坡均有差距。
總體而言，香港特區金融市場整體深度與廣度不足，產品和市場不夠多元化，不利于香港特區金融中心地位的確立，這些都是我們需要積極研究與盡快解決的問題。
（作者為交銀國際控股投資銀行董事總經理、中國人民大學榮譽講座教授） |